我們更新一家去年看過的上市公司，寧波德業科技股份有限公司（股票簡稱：德業股份）2000年成立，2021年4月在上交所主板上市，是一家集研發、設計、生產、銷售、服務為一體的全球化新能源科技企業。

德業股份旗下擁有全系列光伏逆變器、儲能電池包以及以除濕機、暖通產品為代表的環境電器三大核心產業鏈。德業股份植根中國、響譽世界，成為新能源逆變器、?儲能技術的創新者與引領者。

2024年，德業股份的營收大幅增長了近五成，在現在的復雜經濟環境下，這樣的成績當然是相當優秀的了。不僅是這一年的表現好，之前的很多年和之后的2025年一季度，都是增長狀態，不到三年就翻倍的節奏，不用說同行，在整個市場上，有這樣表現的企業都不多見。

所有的業務都在增長，核心業務“逆變器”的增長慢于平均增速，占比下降至一半以下；“儲能電池包”增長最快，超過“熱交換器”成為第二大有支撐作用的業務。“熱交換器”和“除濕機”等業務的增長略慢于平均增速，但仍是較快的增長水平。

境內市場略有增長，主要的增長來自于境外市場，同比超八成的增長已經遙遙領先于境內市場，占比也超過七成。近年來的國際貿易環境復雜，德業股份能在此情況下取得如此的境外市場成績，當然是比較牛的。

凈利潤的增長更加令人吃驚，2024年近30億元的水平，其實實現了在高位上還能兩年翻一番的水平。2025年一季度，這樣的增速還在持續，全年仍有再創新高的實力。

分季度來看，營收同比下跌和增長較慢集中在2023年末和2024年初，我們去年看他們的2023年年報時正在經歷這個階段，我甚至認為可能會發生由增至減的趨勢變化。

在2024年下半年，德業股份通過“報復式”增長，把上年下跌的區間給補齊了。2025年一季度的增速下降，原因之一是基數已經不算太低了。

凈利潤在營收下跌的三個季度表現不及同期營收，也就是以更大的幅度同比下跌，其他幾個季度，尤其是最近的四個季度都比同期營收表現更好，其中2024年三季度，單季的凈利潤突破了10億元大關。

毛利率的季度間波動也比較大，營收下跌的幾個季度表現不佳，之后有過反彈，但最近兩個季度的水平并不算高。主營業務盈利空間當然也是營收下跌較猛的那幾個季度表現要差一些，2024年四季度，毛利率環比大幅下跌，主營業務盈利空間也受到了較大的影響，但2025年一季度，似乎在更低的毛利率水平上，已經可以取得不錯的盈利能力了。

為何能在差不多的毛利率水平下，取得更高的凈利潤呢？原因主要就是營收增長帶來的規模效應。行業和公司都隨著發展適應更低的毛利率水平，其實也是在逐步形成進入門檻的階段。如果發展戰略和成本費用控制措施應對得當，對有先發優勢的行內企業，特別是優勢企業其實是有好處的。

毛利率在2022年大幅提升后，最近三年多都維持在按近四成的高水平，2025年一季度算是有所下滑，但并不嚴重，特別是一季度還是淡季，后續季度還有機會反彈。銷售凈利率在2023年下滑后，2024年和2025年一季度持續創下新高；2023年消失的“葵花寶典”（凈資產收益率高于毛利率）絕招，2024年重新回來了。2025年一季度的凈資產收益率明顯下跌，除了一季度是淡季之外，還有凈資產增長帶來的影響。

各大業務的毛利率有漲有跌，起到較大影響作用的是前兩大業務的波動，雖然核心產品“逆變器”的毛利率有所下滑，但其仍然是德業股份毛利率最高的核心業務；“儲能電池包”業務的毛利率大幅增長，其“量價齊升”對2024年取得較好業績起到了關鍵性作用。

境內外市場的毛利率都有所下滑，境外市場的毛利率仍然較高，其占比的上升對平均毛利率的下滑起到了不小的抵消作用。境外市場的毛利貢獻已經超過八成，比營收占比高出一成多，重要性越來越高，甚至已經形成了較大的依賴性。這當然并不全是好事，特別是在現在的復雜國際貿易環境下，在收益提升的同時，風險也不可避免地上升。

2022年的主營業務盈利空間超過了三成，2023年和2024年都有所下滑，影響因素并不是毛利率下滑，反而是期間費用占營收比上升了。2024年較2023年的變化，是毛利率下滑，期間費用占比略有下降，這充分說明2023年下半年和2024年的營收表現不佳，至少未達到德業股份的預期，因為他們連費用支出都安排并支出了，只是營收沒能實現。

2025年一季度的主營業務盈利空間仍在下滑，主要是毛利率下滑的影響。雖然也有淡季因素的影響，但下滑的可能性還是比較大的。前面已經說過原因，對任何一個完全競爭的行業，想要長期維持三成左右的主營業務盈利空間，都是很難的。

在其他收益方面，2022年和2023年都是凈損失的狀態，2024年變成了凈收益，這方面也對凈利潤有所貢獻。導致其變化的主要影響因素是“投資收益”，雖然也有理財類的收益影響，但這方面的收益相對穩定；主要是與匯率相關的收益波動相對較大，對于一家境外市場占比七成多的公司來說，這方面的收益或損失都是正常現象。

但是，2024年的“信用減值損失”增長明顯，2025年一季度仍然偏大，這當然不是太好的信號， 一般與其“應收賬款”等增長相關，我們就來看一下具體是什么情況。

2024年末的“應收票據及應收賬款”增長了兩倍，雖然“應付票據及應付賬款”也增長了一倍多，比例上吃虧，資金額度上卻并不吃虧。但是，“應付票據及應付賬款”遲早要付，還是無法打折的，而“應收票據及應收賬款”增長一般都會帶來壞賬損失的增長。

“經營活動的現金流量凈額”表現良好，2024年也創下了新紀錄；從2021年以來的固定資產投資增長明顯，這當然是近年來營收增長的產能基礎，德業股份通過在市場方面的努力，總算把這些投資效果發揮得比較好了。但是，靠投資拉動能否一直持續下去呢？顯然是不可能的，但邊際效應遞減在何時會出現，卻沒有人能算得準 ，只能通過付出一定的代價去試出來。

經營性長期資產和固定資產都在持續增長，2024年末的“在建工程”規模高達6.4億元，2025年一季度末仍在增長，建設的步伐還將持續。

其中最大的項目是“年產25.5GW組串式、儲能式逆變器生產線建設項目”，該項目的工程進度在2/3左右，離建成已經不遠了。“逆變器系列產品生產線及大樓附屬工程”的工程進度為84%，2025年應該是可以建成投產的，“儲能電池包生產線”已經完工。

德業股份后續建設的步伐會不會慢下來呢？那要看市場表現了，如果市場表現較好，在慣性的帶動下，德業股份可能很快就會重開新的項目；如果市場表現一般，可能就要緩一緩投資的節奏了。

德業股份的長短期償債能力都是相當強的，隨著其持續大額盈利，這方面的能力還在持續提升。其資產膨脹的速度相當快，此時的大額盈利對其相當有利，可以一邊大上項目，一邊去杠桿，這幾乎就是完美的增長狀態了。

“存貨”的規模也是在快速增長的，三年時間增長了兩倍左右，但存貨周轉的效率在前兩年下降后，2024年又有所提升，2025年一季度下降的原因和一季度是淡季有關，關鍵還得看全年的數據。雖然存貨的增長是正常現象，但是，和應收賬款正常增長也會帶來壞賬損失增加一樣，存貨增長也會增大存貨跌價損失的風險。

德業股份2024年，特別是下半年以來的表現相當亮眼，有擺脫低迷期，重新“起飛”的節奏。但是，其七成的營收，八成的毛利額依賴境外市場，在現在的國際貿易環境下壓力不小。其整個費用預算等都安排在營收高速增長的基礎上，面對后續可能出現的營收增長變慢等問題，少不了會有一個期間不短的適應過程。

有朋友認為，德業股份的好多表現強于行業龍頭陽光電源，是不是這種情況呢？確實如此，在毛利率和銷售凈利率等方面，德業股份有很大的優勢。在生產方面，其機構件大量靠自供，國產化率高，有成本優勢；在市場上，德業股份在非洲戶儲逆變器市占率超50%，南非市場排名第一，2024年在巴基斯坦、烏克蘭和印度等新興市場收入占比超30%；在新興市場中錯位競爭，還能減少關稅戰的影響。當然，陽光電源在技術全面性和營收規模等方面的優勢更大，兩家公司在未來誰的表現更好，仍需要繼續觀察。

后續我們把陽光電源等主要經營逆變器的上市公司財報等信息也更新一下，再做一個行業方面的觀察。

聲明：以上為個人分析，不構成對任何人的投資建議！