獨(dú)立 稀缺 穿透

拼規(guī)模更拼質(zhì)效

作者：大鵬

編輯：一然

風(fēng)品：可樂(lè)

來(lái)源：銠財(cái)——銠財(cái)研究院

2025開(kāi)年以來(lái)，港股新股市場(chǎng)異常火爆。

Wind資訊數(shù)據(jù)顯示，按上市日期計(jì)，截至6月24日，年內(nèi)有35家公司在港上市，首發(fā)募資額約996.99億港元。其中，大型“A+H”企業(yè)示范效應(yīng)顯著，寧德時(shí)代、恒瑞醫(yī)藥等7家A股公司在港首發(fā)募資額約770.16億港元。此外，超60家A股公司正籌劃赴港上市。

繼上月，寧德時(shí)代在港掛牌、創(chuàng)下年內(nèi)全球最大規(guī)模的上市募資。億緯鋰能也緊隨其后，6月10日公告擬在港交所主板上市，沖擊業(yè)內(nèi)第二家“A+H”鋰電池公司。

在整體產(chǎn)能過(guò)剩背景下，全球化成為企業(yè)尋求發(fā)展的新路徑。億緯鋰能表示，二次上市將提升資本實(shí)力和綜合競(jìng)爭(zhēng)力，增強(qiáng)國(guó)際化品牌形象，滿(mǎn)足國(guó)際業(yè)務(wù)發(fā)展需求。

看看股價(jià)業(yè)績(jī)雙壓，不變也不行了。截至6月26日收盤(pán)，億緯鋰能股價(jià)44.91元，市值僅剩918.7億元，相較2021年11月2800億元的高點(diǎn)縮水近七成。2024年，公司營(yíng)收負(fù)增，凈利增長(zhǎng)不足1%。。經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~大滑48.90%，財(cái)務(wù)費(fèi)用激增115.64%。好在2025年一季度營(yíng)收增超37%，然凈利不足4%的增速仍讓外界產(chǎn)生審視。

不禁疑問(wèn)，面對(duì)內(nèi)外挑戰(zhàn)、爬坡升級(jí)的關(guān)鍵時(shí)刻，億緯鋰能做好準(zhǔn)備了么？A+H能否如愿以?xún)敗?shí)力底色又如何？

01

頻頻募資與效率質(zhì)疑

流動(dòng)性壓力幾何

LAOCAI

細(xì)觀此次募資用途。億緯鋰能表示，將主要用于推進(jìn)海外工廠建設(shè)、加快全球化產(chǎn)能布局以及補(bǔ)充營(yíng)運(yùn)資金等。

事實(shí)上，這并非億緯鋰能首次大規(guī)模融資。據(jù)中國(guó)經(jīng)營(yíng)報(bào)、21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道，上市16年來(lái)，億緯鋰能在2015年、2019年、2020年和2022年，共發(fā)起4次定增，募資總額達(dá)146億元，累計(jì)現(xiàn)金分紅31.44億元。

如2019年4月，定增募集25億元；2020年10月定增募集25億元；2022年11月募資約90億元。2025年4月，億緯鋰能又通過(guò)可轉(zhuǎn)債上市成功募得50億元，資金擬用于23GWh圓柱磷酸鐵鋰儲(chǔ)能動(dòng)力電池和21GWh大圓柱乘用車(chē)動(dòng)力電池項(xiàng)目。

頻繁的融資擴(kuò)產(chǎn)，曾引發(fā)市場(chǎng)監(jiān)管層的關(guān)注質(zhì)疑。以50億可轉(zhuǎn)債為例，億緯鋰能遭遇兩輪問(wèn)詢(xún)，主要問(wèn)題集中在前次募投項(xiàng)目尚未實(shí)施完畢、產(chǎn)品毛利率持續(xù)下滑，且公司持有較多貨幣資金及交易性金融資產(chǎn)的情況下，短期內(nèi)再次融資并擴(kuò)產(chǎn)的必要性和合理性，以及是否存在過(guò)度、頻繁融資的情形。

對(duì)此，億緯鋰能表示，公司現(xiàn)有貨幣資金難以滿(mǎn)足本次募資項(xiàng)目資本性支出的長(zhǎng)期需求。除前次募投項(xiàng)目外，公司主要?jiǎng)恿?chǔ)能及消費(fèi)類(lèi)鋰離子電池項(xiàng)目仍需從不同渠道籌集資金建設(shè)，至2025年底仍需投入金額超135億元，項(xiàng)目建設(shè)資金需求旺盛。公司雖有一定的資金實(shí)力，但面對(duì)頻繁擴(kuò)產(chǎn)擴(kuò)張，仍需不斷融資來(lái)解決問(wèn)題。

不算苛求，頻頻融資“補(bǔ)血”讓億緯鋰能負(fù)債率水漲船高。負(fù)債總額已從2020年的90.12億元升至2025年一季度的672.5億元，翻了7倍有余，資產(chǎn)負(fù)債率從35.13%升至61.98%。截至2025年一季度末，億緯鋰能應(yīng)付票據(jù)及應(yīng)付賬款達(dá)293.3億元，同期貨幣資金僅134.4億元，資金流壓力自知。

此外，還面臨募投項(xiàng)目實(shí)際進(jìn)度緩慢的挑戰(zhàn)。據(jù)2024年8月億緯鋰能發(fā)布的《2024年半年度募集資金存放與實(shí)際使用情況的專(zhuān)項(xiàng)報(bào)告》顯示，2022年募投的多個(gè)項(xiàng)目并未按計(jì)劃完成。以乘用車(chē)鋰離子動(dòng)力電池項(xiàng)目為例，該項(xiàng)目承諾投資總額33.74億元，原計(jì)劃2024年9月30日達(dá)到預(yù)定可使用狀態(tài)，但截至2024年6月30日，實(shí)際投入資金僅19.2億元，使用進(jìn)度56.91%。

再如HBF16GWh乘用車(chē)鋰離子動(dòng)力電池項(xiàng)目的承諾投資總額26億元，項(xiàng)目原定2024年11月30日完工。實(shí)際投入金額僅14.14億元，使用進(jìn)度54.4%。

由此，不僅引發(fā)投資者對(duì)公司資金使用效率的質(zhì)疑，對(duì)未來(lái)盈利能力和長(zhǎng)期前景擔(dān)憂(yōu)。經(jīng)濟(jì)學(xué)家、新金融專(zhuān)家余豐慧曾指出：“億緯鋰能在融資和擴(kuò)產(chǎn)的過(guò)程中，需要更加謹(jǐn)慎地平衡短期資金需求與長(zhǎng)期發(fā)展目標(biāo)。企業(yè)應(yīng)該合理規(guī)劃資金使用，確保資金集中用于關(guān)鍵項(xiàng)目，避免因過(guò)度擴(kuò)張導(dǎo)致財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)過(guò)重。同時(shí)，公司應(yīng)加強(qiáng)與投資者的溝通，明確融資用途和發(fā)展規(guī)劃，以提升市場(chǎng)對(duì)其長(zhǎng)期發(fā)展?jié)摿Φ男判摹！?/p>

行業(yè)分析師王彥博認(rèn)為，融資擴(kuò)產(chǎn)有助緊跟行業(yè)步伐、提升業(yè)績(jī)規(guī)模，但重資產(chǎn)模式下，頻繁融資對(duì)現(xiàn)金流和負(fù)債端形成考驗(yàn)。這也給此次二次上市提了個(gè)醒兒，全球化戰(zhàn)略不能只顧奔跑，能否根據(jù)實(shí)際情況，掌握好擴(kuò)張與自身財(cái)務(wù)、資金的平衡術(shù)，避免產(chǎn)能利用率滯后、或去化不利導(dǎo)致成本端壓力增大，都是億緯鋰能需警惕的問(wèn)題。

2022年，公司應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)為71天，2024年則達(dá)到95天。

02

巨頭角力 海外收入為啥不增反降

LAOCAI

不算苛求。鋰電池出海被視為國(guó)內(nèi)產(chǎn)能過(guò)剩下的破局之路，但面對(duì)一波波的走出去浪潮，強(qiáng)敵環(huán)視中，全球市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)也愈發(fā)激烈。規(guī)模速度只是一方面，拼效率拼創(chuàng)新拼生態(tài)都是勝敗關(guān)鍵。

以寧德時(shí)代為例，早在2019年便在德國(guó)建廠，計(jì)劃總投資18億歐元，規(guī)劃產(chǎn)能14GWh，滿(mǎn)產(chǎn)后年產(chǎn)量可達(dá)3000萬(wàn)枚電池電芯。2022年8月，寧德時(shí)代又在匈牙利建設(shè)第二座歐洲工廠，規(guī)劃產(chǎn)能100GWh，投資金額達(dá)73.4億歐元。2024年海外建廠節(jié)奏進(jìn)一步加快，10月與印尼IBC財(cái)團(tuán)合作，承諾投資11.8億美元建設(shè)年產(chǎn)能15GWh的電池電芯廠；12月又與Stellantis在西班牙建設(shè)合資工廠，總投資40.38億歐元，動(dòng)力電池年產(chǎn)可達(dá)50GWh。

國(guó)軒高科也不甘示弱，2020年與越南汽車(chē)品牌VinFast合作，拿下越南首個(gè)磷酸鐵鋰電池制造工廠。后收購(gòu)博世集團(tuán)位于德國(guó)哥廷根的工廠，又斥資20億美元在伊利諾伊州新建電動(dòng)汽車(chē)電池超級(jí)工廠，并分別在斯洛伐克、摩洛哥投資建設(shè)年產(chǎn)20GWh高性能鋰電池及配套項(xiàng)目。

面對(duì)對(duì)手咄咄攻勢(shì)，億緯鋰能自然不能示弱，以“全球制造、全球交付、全球合作”為戰(zhàn)略部署，目前在匈牙利、馬來(lái)西亞和美國(guó)布局海外工廠，總投額近174億元。其中，匈牙利德布勒森工廠緊鄰寶馬集團(tuán)工廠，預(yù)計(jì)2026年建成投產(chǎn)，定位為動(dòng)力電池生產(chǎn)；馬來(lái)西亞工廠則覆蓋電動(dòng)兩輪車(chē)、工具及消費(fèi)電子市場(chǎng)，2025年2月一期項(xiàng)目已投產(chǎn)，二期儲(chǔ)能電池產(chǎn)線(xiàn)預(yù)計(jì)2026年初量產(chǎn)。

布局雄心信心肉眼可見(jiàn)，然看向出海收入并不算討喜。2021年至2024年，寧德時(shí)代境外業(yè)務(wù)收入從278.7億元升至1103億元，占收入比重提至30%以上；國(guó)軒高科也從5.28億元飆升至110億元。相比之下，億緯鋰能的不增反降顯得有些扎眼：2022年境外營(yíng)收126.3億元，2023年為133億元,營(yíng)收占比27.27%，而2024年為117.9億元，占比約24%。

而放眼國(guó)內(nèi)鋰電池業(yè)，產(chǎn)能過(guò)剩讓頭部企業(yè)間的競(jìng)爭(zhēng)只增不減。據(jù)華夏時(shí)報(bào)，2024年，電芯企業(yè)前十集中度高達(dá)90.9%，除了寧德時(shí)代穩(wěn)居行業(yè)第一，其他位次逐季變動(dòng)，如億緯鋰能超過(guò)比亞迪躍居行業(yè)第二，中創(chuàng)新航躋身前五，遠(yuǎn)景動(dòng)力首次進(jìn)入前十。到2025年，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)仍維持高位。一季度前五位次再變，中創(chuàng)新航和海辰儲(chǔ)能出貨量超比亞迪，前五排序調(diào)整為寧德時(shí)代、億緯鋰能、中創(chuàng)新航、海辰儲(chǔ)能和比亞迪。并且，第二至第五名的市占率差距僅3%以?xún)?nèi)。

個(gè)中壓力在毛利率上有所體現(xiàn)。2020年至2024年，億緯鋰能毛利率從29.01%降至17.41%，2025Q1為17.16%%；寧德時(shí)代從27.76%降至24.44%，2025年Q1為24.41%。

行業(yè)分析師王婷妍認(rèn)為，面對(duì)國(guó)內(nèi)外市場(chǎng)變陣，億緯鋰能擴(kuò)產(chǎn)之路需要更加謹(jǐn)慎，防止陷入規(guī)模不經(jīng)濟(jì)的怪圈。體量速度只是一方面，特色創(chuàng)新、趨勢(shì)卡位、生態(tài)體系的搭建都是下半場(chǎng)角力的核心。

03

股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃爭(zhēng)議

投資者集體訴訟“煩惱”

LAOCAI

公開(kāi)資料顯示，億緯鋰能為鋰電池業(yè)的龍頭企業(yè)之一，業(yè)務(wù)涵蓋動(dòng)力、儲(chǔ)能和消費(fèi)電池。2024年，動(dòng)力電池市占率排名全球第九，儲(chǔ)能電池市場(chǎng)份額位居全球第二。

不過(guò)，在市場(chǎng)調(diào)整中，其也經(jīng)歷了成長(zhǎng)陣痛。2024年，公司營(yíng)收486.15億元，同比下降0.35%，歸母凈利40.76億元，同比增長(zhǎng)0.63%。2025年一季度營(yíng)收127.96億元，同比增長(zhǎng)37.34%，但凈利潤(rùn)僅增3.32%至11.01億元。

相比之下，寧德時(shí)代2024年?duì)I收下降9.7%，凈利潤(rùn)增長(zhǎng)15.01%；國(guó)軒高科則營(yíng)利雙位數(shù)增長(zhǎng)。2025年一季度寧德時(shí)代847億元同比增長(zhǎng)6.18%、凈利大增32%至139.6億元。國(guó)軒高科繼續(xù)雙位數(shù)增長(zhǎng)，營(yíng)收至90.55億元、凈利至1.01億元。

可見(jiàn)，頭部企業(yè)均受到了市場(chǎng)變天的影響，但從程度看，億緯鋰能的盈利影響相較更大些。前狼后虎間，實(shí)施股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃、提振內(nèi)外信心是應(yīng)有之義。然細(xì)觀似乎有意避開(kāi)業(yè)績(jī)因素。2024年9月20日，億緯鋰能發(fā)布第六期限制性股票激勵(lì)計(jì)劃草案，將出貨量作為主要考核指標(biāo)，而非傳統(tǒng)的收入和盈利能力。這一做法與前幾次股權(quán)激勵(lì)方案存在差異。

此次激勵(lì)計(jì)劃的考核期為兩年（2024年和2025年），目標(biāo)為動(dòng)力電池與儲(chǔ)能電池合計(jì)出貨量分別不低于71GWh和101GWh。如果兩個(gè)年度的出貨量實(shí)際達(dá)成率分別未達(dá)到80%和70%，當(dāng)期激勵(lì)將會(huì)失效。

據(jù)鈦媒體，億緯鋰能此前的五期激勵(lì)計(jì)劃均以營(yíng)收或凈利作為考核項(xiàng)。不過(guò)達(dá)成難度自知。例如2023年9月，因業(yè)績(jī)不及預(yù)期，公司將第四期激勵(lì)計(jì)劃的最低完成標(biāo)準(zhǔn)從80%下調(diào)至70%，然最終仍未達(dá)標(biāo)。

億緯鋰能稱(chēng)：“基于宏觀經(jīng)營(yíng)環(huán)境及公司所處行業(yè)強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)階段，收入和利潤(rùn)的實(shí)現(xiàn)受到諸多不可控因素的影響。為了在激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中獲得優(yōu)勢(shì)，公司致力于通過(guò)增加銷(xiāo)售數(shù)量和擴(kuò)大市場(chǎng)份額，以此作為推動(dòng)增長(zhǎng)的關(guān)鍵策略。”

都是客觀存在的原因，只是還是那句話(huà)，規(guī)模體量不等于發(fā)展質(zhì)量。新金融專(zhuān)家余豐慧表示，僅關(guān)注出貨量而忽視利潤(rùn)和銷(xiāo)售收入等關(guān)鍵指標(biāo)，可能會(huì)對(duì)公司的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展帶來(lái)負(fù)面影響。

行業(yè)分析師孫業(yè)文也指出，利潤(rùn)和銷(xiāo)售收入是衡量企業(yè)盈利能力的重要指標(biāo)，也是投資市場(chǎng)的關(guān)注焦點(diǎn)。僅關(guān)注出貨量和市場(chǎng)份額，這樣的激勵(lì)計(jì)劃可能會(huì)被質(zhì)疑“注水”。且一味追逐規(guī)模擴(kuò)張，容易陷入規(guī)模陷阱，一旦市場(chǎng)變天，規(guī)模巨頭往往遭遇的調(diào)整陣痛更大。上述股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃雖有戰(zhàn)略考量，也要警惕潛在風(fēng)險(xiǎn)，在短期業(yè)績(jī)和長(zhǎng)期發(fā)展之間億緯鋰能需做出合理規(guī)劃，避免因過(guò)度追求出貨量而損害核心競(jìng)爭(zhēng)力、長(zhǎng)期發(fā)展的穩(wěn)健度。

就在2025年4月，億緯鋰能因單日新增94條民事訴訟立案，一度引發(fā)輿論關(guān)注。據(jù)天眼查，其中91條起訴訟立案案由均屬于“證券虛假陳述責(zé)任糾紛”，由廣州市中級(jí)人民法院進(jìn)行受理。

2023年8月，億緯鋰能曾因未及時(shí)披露關(guān)聯(lián)交易，被廣東證監(jiān)局出具警示函。警示函內(nèi)容顯示，自2022年底，億緯鋰能與關(guān)聯(lián)方公司發(fā)生合計(jì)23.1億元的關(guān)聯(lián)交易，但未按規(guī)定及時(shí)履行關(guān)聯(lián)交易審議程序和信息披露義務(wù)，直至2023年4月、5月才分別召開(kāi)董事會(huì)和股東大會(huì)補(bǔ)充審議和披露相關(guān)關(guān)聯(lián)交易。

04

儲(chǔ)能業(yè)務(wù)崛起

長(zhǎng)坡厚雪中開(kāi)啟新征途？

LAOCAI

硬幣總有兩面，除了槽點(diǎn)短板，財(cái)報(bào)中的一些亮點(diǎn)也振奮人心。

比如儲(chǔ)能業(yè)務(wù)表現(xiàn)。以2024年為例，營(yíng)收達(dá)到190.27億元，占比39.14%。相比2023年的33.50%提高了5.6個(gè)百分點(diǎn)，儼然已成增長(zhǎng)新引擎。

2023年，億緯鋰能儲(chǔ)能電池出貨量為26.29GWh。2024年達(dá)到50.45GWh，同比增幅91.90%，據(jù)新京報(bào)，公司自2024年第二季度開(kāi)始處于滿(mǎn)產(chǎn)狀態(tài)，第三方機(jī)構(gòu)InfoLink統(tǒng)計(jì)，億緯鋰能2024年儲(chǔ)能電芯出貨量超越比亞迪位居全球第二位，僅次于寧德時(shí)代。

消費(fèi)電池業(yè)務(wù)方面，億緯鋰能的營(yíng)收占比和規(guī)模也顯著提升。2023年占比17.14%，營(yíng)收83.62億元；2024年升至21.23%，營(yíng)收增至103.22億元。且儲(chǔ)能電池和動(dòng)力電池的毛利率在2024年基本持平，分別為14.72%和14.21%，而消費(fèi)電池的則接近30%，顯示出更強(qiáng)的盈利能力。

放眼全球，能源轉(zhuǎn)型大背景下，儲(chǔ)能需求持續(xù)快速增長(zhǎng)。據(jù)集邦咨詢(xún)預(yù)計(jì)，2025年，全球儲(chǔ)能新增裝機(jī)有望達(dá)到221GWh，同比增長(zhǎng)36%。預(yù)計(jì)全年重點(diǎn)區(qū)域市場(chǎng)格局不變，中國(guó)、歐洲、美洲仍為主要市場(chǎng)，儲(chǔ)能新增裝機(jī)占全球的85%，繼續(xù)引領(lǐng)全球儲(chǔ)能需求增長(zhǎng)。

2024年12月底，據(jù)證券日?qǐng)?bào)，億緯鋰能與美洲某集團(tuán)客戶(hù)簽署合作協(xié)議。業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，按照該公司已在手的儲(chǔ)能訂單粗略計(jì)算，億緯鋰能海外產(chǎn)能或出現(xiàn)供不應(yīng)求的狀況。目前具備海外儲(chǔ)能產(chǎn)能的國(guó)內(nèi)龍頭廠商，頗具稀缺性。

一句話(huà)，賽道仍然長(zhǎng)坡厚雪，億緯鋰能不缺翻盤(pán)逆襲的砝碼。根據(jù)公告顯示，本次赴港上市，億緯鋰能擬發(fā)行不超總股本10%的H股，并保留15%的超額配售權(quán)，預(yù)計(jì)募資規(guī)模約300億港元。

能夠預(yù)見(jiàn)，若成功發(fā)行，公司流動(dòng)性將大為改善，繼而推動(dòng)儲(chǔ)能業(yè)務(wù)發(fā)展、進(jìn)一步卡位爭(zhēng)奪市場(chǎng)。只是別忘了，資本不是萬(wàn)能藥。全力出擊是有技巧的。無(wú)論國(guó)際還是國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，與狼共舞中，開(kāi)拓增量盤(pán)的同時(shí)，也要扎實(shí)基本盤(pán)。方向比努力更重要、除了奮力一搏，更需敬畏風(fēng)險(xiǎn)、敬畏市場(chǎng)，拼規(guī)模更拼質(zhì)效。

面對(duì)競(jìng)品咄咄攻勢(shì)、市場(chǎng)翻雨覆云，億緯鋰能沒(méi)有多少試錯(cuò)空間。能否講好國(guó)際化新增量故事？能否扎牢內(nèi)控籬笆、重塑信譽(yù)金身？能否借助港股上市，開(kāi)啟一個(gè)新征途？?jī)|緯鋰能、劉金成的答卷剛剛打開(kāi)。