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《國(guó)家為什么會(huì)破產(chǎn)：大周期》 [美]瑞·達(dá)利歐 著

責(zé)編| 柒排版| 鵝妹子

第 9037篇深度好文：5402字 | 14 分鐘閱讀

當(dāng)全球債務(wù)突破300萬(wàn)億美元、多國(guó)大選極右翼勢(shì)力崛起、地緣沖突頻發(fā)、人工智能以“周”為單位迭代顛覆產(chǎn)業(yè)……世界在多重震蕩中迎來(lái)新秩序重構(gòu)，我們已然站在“巨變拐點(diǎn)”。

以上這些看似孤立的事件，在橋水創(chuàng)始人瑞·達(dá)利歐的宏觀框架中，正是 “大債務(wù)周期”與“五大力量”共振的必然爆發(fā)點(diǎn)。

在新書《國(guó)家為什么會(huì)破產(chǎn)：大周期》中，這位傳奇投資人用50年實(shí)證研究揭示歷史規(guī)律：

債務(wù)泡沫從膨脹到破裂約需80年，而當(dāng)下全球正處于“死亡螺旋”臨界點(diǎn)——美中日歐債務(wù)/GDP比值均突破歷史高位，央行被迫在“惡性通脹”與“債務(wù)違約”間抉擇。

更嚴(yán)峻的是，債務(wù)危機(jī)正與五大力量深度交織。

達(dá)利歐預(yù)警：未來(lái)5年，爆發(fā)全球性債務(wù)重組危機(jī)的概率高達(dá)65%，美元霸權(quán)或因此遭受重創(chuàng)。

企業(yè)、國(guó)家與個(gè)人若無(wú)法識(shí)別自身在周期中的位置，將被這股強(qiáng)大的“潮汐之力”吞沒。

本書并非悲觀預(yù)言，而是生存指南：從“狡兔三窟”的風(fēng)險(xiǎn)分散策略，到構(gòu)建“抗末日投資組合”，達(dá)利歐提煉出穿越亂局的永恒原則——“擔(dān)憂者生存，盲目者淘汰”。

讀懂這本書，便是握緊動(dòng)蕩時(shí)代少有的確定性。

一、一生僅見一次的大債務(wù)周期

在過去50年的全球宏觀投資生涯中，我的思維方式總是關(guān)注經(jīng)濟(jì)機(jī)制，理解它們是如何運(yùn)作的：

“多少債務(wù)才算過多？”

“債務(wù)的臨界點(diǎn)在哪里？”

“國(guó)家如何處理債務(wù)？”

我的研究發(fā)現(xiàn)，存在著一種長(zhǎng)期債務(wù)周期，這些周期無(wú)一例外地催生了重大債務(wù)泡沫及泡沫的破裂。

據(jù)我觀察，自1700年以來(lái)存在的約750個(gè)債務(wù)/貨幣市場(chǎng)中，僅有約20%得以存續(xù)，而所有幸存下來(lái)的市場(chǎng)都在經(jīng)過本研究所闡述的機(jī)制，并出現(xiàn)嚴(yán)重的貨幣貶值。

長(zhǎng)期債務(wù)周期通常橫跨約80 年（上下浮動(dòng)25 年）——接近一個(gè)人的一生，這致使我們難以通過親身經(jīng)歷認(rèn)知其規(guī)律。

信貸是拉動(dòng)消費(fèi)的主要工具，而且易被創(chuàng)造。

由于一個(gè)人的支出就是另一個(gè)人的收入，當(dāng)信貸大量產(chǎn)生時(shí)，人們的消費(fèi)和收入隨之增長(zhǎng)，多數(shù)資產(chǎn)價(jià)格上漲，幾乎人人樂見其成。

因此，各國(guó)政府和央行往往更傾向于擴(kuò)大信貸規(guī)模。

然而，信貸也會(huì)形成債務(wù)，而債務(wù)最終需要償還——這就會(huì)產(chǎn)生相反的效應(yīng)：

當(dāng)償債壓力上升時(shí)，消費(fèi)減少、收入下降、資產(chǎn)價(jià)格回落，而這樣的局面顯然無(wú)人樂見。

信貸如同興奮劑，能帶來(lái)經(jīng)濟(jì)快感，這使得市場(chǎng)對(duì)信貸創(chuàng)造始終存在偏好。

其結(jié)果是債務(wù)水平隨時(shí)間不斷攀升，以致大多數(shù)債務(wù)的短期周期性高點(diǎn)和低點(diǎn)通常都超越前一個(gè)周期。

這種累積效應(yīng)最終構(gòu)建起長(zhǎng)期債務(wù)周，直至債務(wù)因變得不可持續(xù)而終結(jié)。

由于借貸消費(fèi)能帶來(lái)即時(shí)快感，因此缺乏約束會(huì)讓債務(wù)及償債支出像惡性腫瘤一般持續(xù)蠶食實(shí)際購(gòu)買力，逐步擠壓正常消費(fèi)空間——這正是長(zhǎng)期債務(wù)周期的形成本質(zhì)。

當(dāng)一個(gè)經(jīng)濟(jì)體的債務(wù)規(guī)模過大時(shí)，政府不得不繼續(xù)借新債來(lái)償還舊債；

投資者開始意識(shí)到風(fēng)險(xiǎn)，債務(wù)評(píng)級(jí)下降；

融資成本上升，市場(chǎng)要求更高的利率；

高利率進(jìn)一步增加債務(wù)負(fù)擔(dān)，形成惡性循環(huán)。

這種自我強(qiáng)化的“死亡螺旋”便會(huì)被觸發(fā)，最終釀成債務(wù)危機(jī)。

債務(wù)本質(zhì)上是一種支付貨幣的承諾。當(dāng)承諾總額超過可兌付資金時(shí)，債務(wù)危機(jī)就會(huì)爆發(fā)。此時(shí)，中央銀行將被迫在以下選項(xiàng)間做抉擇：

（a）大量印鈔導(dǎo)致貨幣貶值，或者（b）停止印鈔引發(fā)大規(guī)模債務(wù)違約危機(jī)。

歷史證明央行最終必然選擇前者—印鈔并承擔(dān)貶值后果，但無(wú)論是違約還是貶值，過度債務(wù)積累終將導(dǎo)致債務(wù)資產(chǎn)（如債券）價(jià)值減損。

我們需要牢記的大債務(wù)周期順序：

首先，私人部門過度借貸，遭受損失，并難以償還債務(wù)（債務(wù)危機(jī)）； 隨后，為了救助，政府過度借貸，遭受損失，并難以償還債務(wù)； 接著，為了進(jìn)一步救助，中央銀行購(gòu)買政府債務(wù)并承擔(dān)損失。

作為“最后貸款人”，央行為籌措上述購(gòu)債資金并救助其他面臨困境的債務(wù)人，不得不大量印鈔并大舉購(gòu)入債務(wù)。

而在最嚴(yán)峻的情形下，央行將因這些持倉(cāng)債務(wù)而遭受巨額資本損失。

整個(gè)大債務(wù)周期一般會(huì)經(jīng)歷五個(gè)階段：

◆穩(wěn)健貨幣階段：凈債務(wù)水平較低，貨幣穩(wěn)健，國(guó)家具備競(jìng)爭(zhēng)力，債務(wù)增長(zhǎng)推動(dòng)生產(chǎn)力提升，并創(chuàng)造足夠收入償還債務(wù)。

◆債務(wù)泡沫階段：資金充裕且成本低廉，債務(wù)驅(qū)動(dòng)經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張，商品、服務(wù)及投資資產(chǎn)需求與價(jià)格上升，市場(chǎng)情緒極度樂觀。

◆頂峰階段：泡沫破裂，債務(wù)/信貸/市場(chǎng)/經(jīng)濟(jì)將同步收縮。

◆去杠桿化階段：債務(wù)及償債水平經(jīng)歷痛苦調(diào)整，最終與收入水平相匹配，債務(wù)規(guī)模回歸可持續(xù)狀態(tài)。

◆大債務(wù)危機(jī)消退：新的平衡達(dá)成，新的周期隨之開啟。

大債務(wù)周期僅是“整體大周期”（簡(jiǎn)稱“大周期”）中多個(gè)相互關(guān)聯(lián)的驅(qū)動(dòng)力之一。

世界秩序正在改變，我們必須理解這些變化，尤其是變化中的五大關(guān)鍵力量。

二、影響世界未來(lái)的五大力量

1.債務(wù)/ 信貸/ 貨幣/ 經(jīng)濟(jì)周期

信貸創(chuàng)造了購(gòu)買力，推動(dòng)資產(chǎn)價(jià)格上升，但同時(shí)也會(huì)帶來(lái)債務(wù)，形成經(jīng)濟(jì)周期。

我們經(jīng)歷的正是這些周期。一直以來(lái)，短期周期始終存在，并且我預(yù)計(jì)它們將持續(xù)存在。

隨著時(shí)間的推移，這些短期周期將累積成“大債務(wù)周期”。

短期債務(wù)周期的平均持續(xù)時(shí)間通常約為6年，上下浮動(dòng)3年。長(zhǎng)期債務(wù)周期平均持續(xù)時(shí)間約為80年，上下浮動(dòng)25年。

這些債務(wù)周期受到其他因素的影響，同時(shí)也反過來(lái)影響其他事物，其中最為重要的是我提出的另外四大力量。

2.內(nèi)部秩序和混亂周期

國(guó)家內(nèi)部存在著短期的政治波動(dòng)，平均持續(xù)時(shí)間約為6年，上下浮動(dòng)3年。

隨著時(shí)間的推移，這些波動(dòng)會(huì)累積成內(nèi)部秩序的重大轉(zhuǎn)變， 這種轉(zhuǎn)變通常持續(xù)約80年，上下浮動(dòng)25 年。

需要重申的是，我并不是說(shuō)這些時(shí)間框架是固定不變的，因?yàn)樗鼈兊某掷m(xù)時(shí)間存在很大的變數(shù)。但我強(qiáng)調(diào)的是，它們一直都存在。

當(dāng)體制無(wú)法再滿足大多數(shù)人的需求時(shí)，它就會(huì)失去合法性。這正是秩序瓦解的原因。

3.外部秩序和混亂周期（變化中的世界秩序）

正如國(guó)家內(nèi)部存在內(nèi)部秩序（和諧、生產(chǎn)力和繁榮）和混亂（重大沖突、破壞和蕭條）周期一樣，國(guó)家之間也存在外部秩序（和諧、生產(chǎn)力和繁榮）和混亂（重大沖突、破壞和蕭條）周期。

盡管我們所有人都曾經(jīng)歷過一個(gè)多邊主義追求和諧、和平共處和平等主義的時(shí)代，但如今多邊主義正逐漸失去影響力，單邊主義正在崛起。

隨著鐘擺朝著以自我利益為中心的單邊主義和“適者生存”的方向擺動(dòng)，全球合作的愿望和現(xiàn)實(shí)都在受到侵蝕。

越來(lái)越普遍的現(xiàn)象是強(qiáng)者欺凌弱者。這些發(fā)展都是我們目前所處的大周期階段的典型特征。

在這樣的時(shí)期，聯(lián)盟關(guān)系往往會(huì)隨著局勢(shì)的快速變化而迅速改變，勝利比忠誠(chéng)更為重要。

4.自然力量（干旱、洪水和疫情）

縱觀歷史，自然災(zāi)害造成的死亡人數(shù)比戰(zhàn)爭(zhēng)更多，摧毀的秩序也比前面提到的力量更多，而數(shù)據(jù)顯示，干旱、洪水和疫情正在增加，且代價(jià)日益高昂。

而由于幾乎所有國(guó)家都面臨債務(wù)問題，因此能夠用于緩解這些問題的資金也遠(yuǎn)遠(yuǎn)不足。

5.人類的創(chuàng)造力，最重要的是新技術(shù)的發(fā)明創(chuàng)造

科技的巨大進(jìn)步，尤其是人工智能，將以前所未有的方式深刻影響所有領(lǐng)域，無(wú)論是積極的還是消極的。

科技進(jìn)步與其他4種力量緊密交織。當(dāng)科技進(jìn)步得到良好的金融、經(jīng)濟(jì)和社會(huì)環(huán)境的支持時(shí)，其發(fā)展速度會(huì)比在不良環(huán)境下更快。

但如果科技進(jìn)步依賴于不可持續(xù)的信貸擴(kuò)張，就往往會(huì)導(dǎo)致金融泡沫和泡沫破裂。

人工智能只是開端，未來(lái)5年我們將在大多數(shù)領(lǐng)域見證巨大變化。

三、未來(lái)5年，

世界將發(fā)生巨變

回到我最初的觀點(diǎn)，我不知道的事情遠(yuǎn)比我知道的多。

無(wú)論我們看到了什么變化，這些變化都會(huì)以與過去多次發(fā)生時(shí)相似的方式、出于相似的原因而出現(xiàn)，盡管會(huì)有當(dāng)代的獨(dú)特之處。

所以，在我看來(lái)，這些秩序的變化很可能會(huì)繼續(xù)遵循我所構(gòu)建的框架，這個(gè)框架是基于過去的規(guī)律以及五大力量之間的邏輯關(guān)系建立起來(lái)的。

展望未來(lái)，我相信，即使技術(shù)進(jìn)步的強(qiáng)大力量，也可能不足以壓倒來(lái)自其他力量的逆風(fēng)。

更具體地說(shuō)，我估計(jì)當(dāng)今新技術(shù)的積極影響將是過去30年的約150%。

根據(jù)我的衡量標(biāo)準(zhǔn)，這將使今天的技術(shù)革命成為對(duì)市場(chǎng)和經(jīng)濟(jì)狀況影響最大的一次。

但我的粗略計(jì)算也表明，這種積極力量不足以壓倒債務(wù)、內(nèi)部沖突、外部沖突、氣候變化和人口結(jié)構(gòu)等逆風(fēng)。

我相信，未來(lái)5～10 年是所有主要秩序發(fā)生巨大變化的時(shí)期，從現(xiàn)在到那時(shí)將感覺像是穿越時(shí)空進(jìn)入一個(gè)非常不同的現(xiàn)實(shí)。

許多現(xiàn)在處于上升期的國(guó)家、公司和個(gè)人將會(huì)衰落，而那些現(xiàn)在處于低谷的將會(huì)崛起。我們的思維方式和行為方式將非常不同，其程度是我們無(wú)法預(yù)見的。

1.兩三年后同時(shí)發(fā)生債務(wù)緊縮和經(jīng)濟(jì)衰退的風(fēng)險(xiǎn)相當(dāng)大

根據(jù)我的衡量，美國(guó)和大多數(shù)主要國(guó)家（七國(guó)集團(tuán)其他成員國(guó)和中國(guó)）都負(fù)債過重，處于大債務(wù)周期的后期階段，不得不經(jīng)常依賴MP3（通過央行購(gòu)買債務(wù)來(lái)為大規(guī)模財(cái)政赤字融資）。

因此，如果不以某種方式控制其長(zhǎng)期債務(wù)周期問題，那么以主要儲(chǔ)備貨幣計(jì)價(jià)的債務(wù)資產(chǎn)和債務(wù)負(fù)債發(fā)生非自愿性重大重組/ 貨幣化的可能性非常高——未來(lái)5 年內(nèi)約65% 的可能性，未來(lái)10 年內(nèi)約80% 的可能性。

2.當(dāng)民主制度失敗時(shí)，專制制度便會(huì)取而代之。

在各個(gè)國(guó)家內(nèi)部，極右翼、溫和中間派以及極左翼之間的民粹主義沖突正日益加劇，隨之而來(lái)的是重大的政治轉(zhuǎn)變（大多是向極右翼方向轉(zhuǎn)變）以及由這些轉(zhuǎn)變引發(fā)的革命性變革。

我們現(xiàn)在正在目睹這部充滿戲劇性的電影的高潮：

唐納德·特朗普和他的政府團(tuán)隊(duì)掌控美國(guó)，試圖通過“讓美國(guó)再次偉大”來(lái)扭轉(zhuǎn)其衰落。

他試圖通過重建美國(guó)的競(jìng)爭(zhēng)力來(lái)實(shí)現(xiàn)這一目標(biāo)。

與此同時(shí)，我們也看到許多國(guó)家、行業(yè)和公司的領(lǐng)導(dǎo)人，以及廣大民眾都在努力超越他人。

這種競(jìng)爭(zhēng)現(xiàn)在已經(jīng)激烈到了一個(gè)程度：競(jìng)爭(zhēng)者甚至愿意消滅對(duì)手。

3.科技力量從未如此強(qiáng)大，未來(lái)幾年內(nèi)還將如此

我們?nèi)缃裾幵谝粋€(gè)新時(shí)代的邊緣，在這個(gè)新時(shí)代里，機(jī)器思維將在許多方面對(duì)人類思維進(jìn)行補(bǔ)充，甚至超越人類思維，就如同在工業(yè)革命時(shí)期，機(jī)器勞動(dòng)對(duì)人類勞動(dòng)的補(bǔ)充和超越一樣。

在未來(lái)5 年，我們將在大多數(shù)領(lǐng)域看到巨大的進(jìn)步。創(chuàng)造出人工智能能力只是人工智能應(yīng)用的開始。

由于這些技術(shù)幾乎會(huì)影響到方方面面，因此，那些運(yùn)用這些技術(shù)的國(guó)家、投資者和企業(yè)之間的業(yè)績(jī)水平將存在極大的差異。

那些懂得如何有效利用這些工具的主體將獲得回報(bào)，而那些未能做到這一點(diǎn)的主體則會(huì)受到懲罰。

人工智能并不是唯一的影響國(guó)家相對(duì)力量的重要技術(shù)。

除了芯片和人工智能，美國(guó)和中國(guó)還在許多其他技術(shù)領(lǐng)域展開了主要競(jìng)爭(zhēng)，包括量子計(jì)算、基因編輯及其他生物技術(shù)、機(jī)器人技術(shù)、太空技術(shù)等。

中國(guó)擁有全球40個(gè)最佳計(jì)算機(jī)科學(xué)項(xiàng)目中的20個(gè)，在技術(shù)競(jìng)爭(zhēng)方面是美國(guó)的一個(gè)強(qiáng)大對(duì)手。

四、以不變的原則，

應(yīng)對(duì)永恒的變化

我對(duì)歷史的研究告訴我，除了“演化”，世上沒有什么是永恒的。在演化過程中存在著像潮汐般的周期循環(huán)——潮起潮落，難以抵擋或逆轉(zhuǎn)。

要想應(yīng)對(duì)這些變化，關(guān)鍵在于了解自己正處于周期的哪個(gè)階段，并掌握應(yīng)對(duì)這一階段的永恒和普遍原則。

我所獲得的一切成就，主要不是由于我知道什么，而是由于我知道如何應(yīng)對(duì)我所不知道的東西。賭未來(lái)就是賭概率，沒有什么是確定的，連概率都不是確定的。

瑞·達(dá)利歐在《國(guó)家為什么會(huì)破產(chǎn)》和《原則：應(yīng)對(duì)變化中的世界秩序》中，分享了幾項(xiàng)原則，希望可以為你提供些參考。

1.了解所有的可能性，考慮最壞的情況，然后想辦法消除無(wú)法忍受的情況

首先要確定和消除無(wú)法忍受的最壞情況，這是因?yàn)椋谏罨蚴袌?chǎng)的博弈中，最重要的是不要被淘汰出局。

我是從1982年犯的一個(gè)大錯(cuò)中學(xué)到這一點(diǎn)的，那個(gè)錯(cuò)誤差點(diǎn)兒將我擊垮。在那次痛苦的損失之后，我計(jì)算了自身基本需求所需的花費(fèi)，并努力攢夠錢，這樣最壞的情況就可以忍受了。

我記得，在我從零開始重新努力的過程中，我經(jīng)常計(jì)算，假如沒有任何進(jìn)項(xiàng)，我和我的家庭可以撐幾周、幾個(gè)月或者幾年。

現(xiàn)在我有一個(gè)“世界末日”投資組合，我知道憑著它，我們就可以度過最糟糕的情況，這是我的基礎(chǔ)。

通過閱讀本書，你也許可以發(fā)現(xiàn)，我設(shè)想了很多最壞的情況，包括蕭條、貨幣貶值、革命、戰(zhàn)爭(zhēng)、流行病、我犯的大錯(cuò)誤、健康問題以及不同原因?qū)е碌乃劳觥?/p>

努力保護(hù)自身不受這些及其他因素的沖擊，是我的起點(diǎn)。

你可能覺得，我這么關(guān)注消除最壞的情況，令人感到消沉，也會(huì)使我丟失機(jī)會(huì)，但事實(shí)恰恰相反。

這么操作具有解放的作用，因?yàn)橐呀?jīng)考慮到了最壞的情況，（在清楚這一點(diǎn)后）這就讓我擁有了安全感、自由度和能力去追求偉大的成果。

2.分散風(fēng)險(xiǎn)

除了確保我考慮到了所有能想到的最壞情況，我還試圖通過有效分散風(fēng)險(xiǎn)，為我想不到的地方做準(zhǔn)備。

基本上，如果我有一些頗具吸引力又互不關(guān)聯(lián)的下注機(jī)會(huì)，我就可以在完全不影響收益的情況下把風(fēng)險(xiǎn)降低80%。

雖然這聽起來(lái)像是一種投資策略，但它實(shí)際上是一種古老而完善的良好生活策略，我也將它應(yīng)用于投資。

中國(guó)有一個(gè)成語(yǔ)“狡兔三窟”意思是萬(wàn)一一個(gè)地方變得危險(xiǎn)，還有其他地方可以去。這一原則在艱難時(shí)日救了很多人的命，也是我最重要的原則之一。

3.最強(qiáng)大且最重要的力量是人們?nèi)绾蜗嗵帯?/strong>

人們?nèi)绻軌蚬餐瑧?yīng)對(duì)問題和把握機(jī)遇，而不是彼此爭(zhēng)斗，就能獲得最理想的結(jié)果。

如果人們將面臨的問題和機(jī)遇視為共同的，并且致力于在不互相傷害的前提下為整體爭(zhēng)取最好的結(jié)果，那么他們很可能會(huì)取得最好的結(jié)果。

但愿這種情形能讓人們產(chǎn)生憂患意識(shí)，并激勵(lì)他們做力所能及的事情來(lái)改善現(xiàn)狀，這讓我想到最后一個(gè)原則：

如果你毫無(wú)擔(dān)憂之心，那就應(yīng)該感到擔(dān)憂；

而如果你憂心忡忡，那么反倒無(wú)須過于焦慮。

這是因?yàn)椋瑢?duì)可能出現(xiàn)的問題保持擔(dān)憂會(huì)讓你有所防備，而對(duì)這些問題毫不在意則會(huì)讓你暴露在風(fēng)險(xiǎn)之中。

愿你找到有效原則，應(yīng)對(duì)未來(lái)變局。

*文章為作者獨(dú)立觀點(diǎn)，不代表筆記俠立場(chǎng)。

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