央行發(fā)布數(shù)據(jù)顯示，今年上半年，我國(guó)社會(huì)融資規(guī)模增量為22.83萬(wàn)億元，比上年同期多4.74萬(wàn)億元；人民幣貸款增加12.92萬(wàn)億元。6月末，M2余額同比增長(zhǎng)8.3%。央行相關(guān)負(fù)責(zé)人表示，將繼續(xù)實(shí)施好適度寬松的貨幣政策，把握好政策實(shí)施的力度和節(jié)奏，結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具將突出支持科技創(chuàng)新、提振消費(fèi)等主線。中國(guó)不尋求通過(guò)匯率貶值獲取國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，人民幣匯率在雙向波動(dòng)中保持基本穩(wěn)定具有堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。

從目前公布數(shù)據(jù)結(jié)果看，應(yīng)該整體還是：經(jīng)濟(jì)穩(wěn)中有升、關(guān)鍵指標(biāo)歷史新高、傳統(tǒng)行業(yè)拖累、新興產(chǎn)業(yè)高速發(fā)展！

那么我們這里就先結(jié)合CPI/PPI等宏觀數(shù)據(jù)，為大家分析下2025年上半年的社融和M2規(guī)模，看看消費(fèi)和工業(yè)補(bǔ)貼之下的經(jīng)濟(jì)是呈現(xiàn)如何一種不一樣的美感！

一.本次M2和社融數(shù)據(jù)單純看說(shuō)明了什么

在政策發(fā)力與財(cái)政前置的基礎(chǔ)上，我國(guó)依靠宏觀調(diào)控實(shí)現(xiàn)上半年社融增量 22.83 萬(wàn)億元，同比多增 4.74 萬(wàn)億元，其中政府債券凈融資 7.66 萬(wàn)億元，同比多增 4.32 萬(wàn)億元，成為核心驅(qū)動(dòng)力。這與特殊再融資債發(fā)行提速、新增專(zhuān)項(xiàng)債投向拓寬（如土地儲(chǔ)備、化解隱性債務(wù)）密切相關(guān)。財(cái)政資金的大規(guī)模投放直接拉動(dòng)基建投資，并通過(guò)配套信貸形成乘數(shù)效應(yīng)，推動(dòng)社融總量擴(kuò)張！

其次，我們看到，人民幣貸款增加 12.74 萬(wàn)億元，同比多增 2796 億元，除開(kāi)占據(jù)核心的政府性貸款外，其中國(guó)有及規(guī)模型企業(yè)中長(zhǎng)期貸款增長(zhǎng)顯著，普惠小微貸款同比增長(zhǎng) 11.6%，制造業(yè)中長(zhǎng)期貸款增長(zhǎng) 8.8%，均高于整體貸款增速，但從結(jié)構(gòu)上看，小微的增長(zhǎng)貢獻(xiàn)絕對(duì)額并不大，證明整體經(jīng)濟(jì)依然朝向資源集中型頭部企業(yè)過(guò)渡。當(dāng)然，這也表明結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具，如科技創(chuàng)新再貸款、支農(nóng)支小再貸款的精準(zhǔn)滴灌效應(yīng)逐步顯現(xiàn)，資金正流向政策支持的重點(diǎn)領(lǐng)域！

此外，M2 同比增長(zhǎng) 8.3%，創(chuàng)歷史新高，主要得益于基礎(chǔ)貨幣投放和信貸派生能力增強(qiáng)。同時(shí)，6月末，廣義貨幣(M2)余額330.29萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)8.3%。狹義貨幣(M1)余額113.95萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)4.6%。M2-M1剪刀差為3.7個(gè)百分點(diǎn)，較5月的5.6個(gè)百分點(diǎn)縮小1.9個(gè)百分點(diǎn)，這個(gè)信號(hào)比較積極！

可信號(hào)背后 M1 增速僅 4.6%，還是老問(wèn)題，大水漫灌，財(cái)政先行的背后是錢(qián)都在上游聚集，雖然引導(dǎo)了部分前往香港金融市場(chǎng)，但依然反映在結(jié)構(gòu)性中，表現(xiàn)為需求側(cè)問(wèn)題遲遲得不到選擇，又將重新進(jìn)行供給側(cè)2.0改革！這次微觀層面表現(xiàn)為企業(yè)活期存款增長(zhǎng)不足，部分資金滯留于金融體系內(nèi)部，形成 “存款搬家” 式空轉(zhuǎn)。這段時(shí)間，銀行通過(guò) “高價(jià)收同業(yè)、低價(jià)出回購(gòu)” 進(jìn)行套利，非銀存款在 4-5 月新增 2.76 萬(wàn)億元，顯示資金在銀行與非銀機(jī)構(gòu)間循環(huán)。

二.本次M2和社融數(shù)據(jù)結(jié)合CPI/PPI/PMI看說(shuō)明了什么

6 月 CPI 同比由降轉(zhuǎn)漲至 0.1%，核心 CPI 上漲 0.7%，創(chuàng) 14 個(gè)月新高，反映擴(kuò)內(nèi)需政策疊加大額補(bǔ)貼效果顯著。但食品價(jià)格同比下降 0.3%，豬肉價(jià)格下跌 8.5%，顯示居民消費(fèi)能力仍受收入預(yù)期壓制，此外，服務(wù)價(jià)格漲幅穩(wěn)定在 0.5%，與商品價(jià)格回升形成結(jié)構(gòu)性差異，表明消費(fèi)復(fù)蘇呈現(xiàn) “商品弱、服務(wù)穩(wěn)” 特征。

而在生產(chǎn)制造領(lǐng)域里，PPI 6月同比下降 3.6%，降幅擴(kuò)大 0.3 個(gè)百分點(diǎn)，主因房地產(chǎn)低迷拖累鋼材、水泥等原材料需求，以及綠電替代導(dǎo)致煤炭?jī)r(jià)格下跌，盡管高技術(shù)行業(yè)（如新能源、半導(dǎo)體）價(jià)格同比上漲，但整體工業(yè)供需失衡問(wèn)題未根本緩解，企業(yè)盈利空間受限，制約了大環(huán)境下企業(yè)的投資意愿，而且高新產(chǎn)業(yè)目前能產(chǎn)生盈利普遍正向循環(huán)的并不多，大量傳統(tǒng)企業(yè)的規(guī)模和經(jīng)濟(jì)、就業(yè)問(wèn)題長(zhǎng)期得不到優(yōu)化，恐持續(xù)累及社會(huì)基本面！

其次，特朗普周期內(nèi)，輸入性通脹開(kāi)始顯現(xiàn)，今年一二季度，外資通過(guò)ETF及央行貼補(bǔ)通道，大規(guī)模進(jìn)入我國(guó)金融市場(chǎng)，而國(guó)際大宗商品價(jià)格波動(dòng)（如油價(jià)回升），也對(duì) CPI 形成短期支撐，但全球經(jīng)濟(jì)放緩（IMF 下調(diào)增速 0.4 個(gè)百分點(diǎn)）和關(guān)稅沖擊加劇出口壓力，進(jìn)一步壓制工業(yè)產(chǎn)品價(jià)格。國(guó)內(nèi)通過(guò)設(shè)備更新、技改補(bǔ)貼等政策對(duì)沖需求不足，但效果尚需時(shí)間傳導(dǎo)，需求端長(zhǎng)期財(cái)務(wù)補(bǔ)貼，恐形成持續(xù)的赤字漏洞。

最后，社融規(guī)模的增長(zhǎng)為經(jīng)濟(jì)注入了資金，對(duì) PMI 的回升起到了推動(dòng)作用。年初以來(lái)，我國(guó)實(shí)施積極的財(cái)政政策，5 月央行等部門(mén)推出包括降息降準(zhǔn)在內(nèi)的一攬子金融政策措施，新增社融連續(xù)第六個(gè)月保持同比多增，寬信用對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的支撐作用持續(xù)顯現(xiàn)。這使得市場(chǎng)需求得以擴(kuò)張，進(jìn)而拉動(dòng)制造業(yè)生產(chǎn)，6 月制造業(yè) PMI 上升 0.2 個(gè)百分點(diǎn)至 49.7%，新訂單指數(shù)從 49.8% 上升至 50.2%，重返擴(kuò)張區(qū)間，生產(chǎn)指數(shù)也較上月上升 0.3 個(gè)百分點(diǎn)，連續(xù)兩個(gè)月處于擴(kuò)張區(qū)間，不過(guò)這種擴(kuò)張明顯頭部聚集，資源向頭部集中！

當(dāng)下，為對(duì)沖外資投行，諸如野村等對(duì)下半年經(jīng)濟(jì)看空的影響，我預(yù)計(jì)央行會(huì)繼續(xù)實(shí)施適度寬松政策！同時(shí)通過(guò)赤字，將結(jié)構(gòu)性工具聚焦科技創(chuàng)新、消費(fèi)提振等主線！但當(dāng)下政府債券占社融比重升至 20.6%，需警惕地方財(cái)政收支壓力，別再出地方債和國(guó)企債2.0的問(wèn)題。而且，我看到，金融方面已經(jīng)重點(diǎn)聚焦合規(guī)，票據(jù)融資、同業(yè)套利等現(xiàn)象這段時(shí)間又出現(xiàn)了，下半年對(duì)資金流向監(jiān)管肯呢個(gè)更上一步，防止信貸資金違規(guī)流入股市、樓市。

同時(shí)，人民幣匯率在 7.17 附近雙向波動(dòng)，下半年預(yù)計(jì)在 7.10-7.25 區(qū)間震蕩升值。這得益于中美利差收窄（美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期升溫）、國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)韌性（GDP 上半年預(yù)計(jì)增長(zhǎng) 5.3%），以及央行 “不尋求貶值” 的明確表態(tài)。穩(wěn)定的匯率環(huán)境有助于吸引外資，緩解資本外流壓力，但我個(gè)人認(rèn)為，人民幣不太會(huì)往7以內(nèi)發(fā)展，疊加美元降息的話，對(duì)國(guó)內(nèi)出口壓力太大。