我們再來看一家5月末發布年報的美股上市公司，甲骨文公司（Oracle Corporation） 是全球領先的企業級軟件與云服務提供商，1977年創立于美國加州紅木城。甲骨文以開發和銷售關系型數據庫產品起家，現已發展成為企業級技術領域的巨頭。

甲骨文的核心業務覆蓋數據庫管理系統（如業界標桿的Oracle數據庫）、企業應用軟件（ERP, CRM, HCM等）、云計算平臺與基礎設施（OCI）、硬件系統及數據分析解決方案。其旗艦產品Oracle數據庫作為全球千強企業和眾多大型網站的核心基礎設施，在行業中享有極高的聲譽。

2024-2025財年，甲骨文的營收同比增長了8.4%，這已經是連續五個財年保持增長狀態了，這五年的營收累計增長180多億美元，從近400億美元的規模，向近600億美元邁進了。

還是美洲大本營的增長更快，亞太市場的增長最慢，雖然亞太市場在最近兩個財年都在同比增長，但其占比兩年累計下滑了一個百分點。我們不清楚我們的國產替代等是否起到了明顯效果，但從甲骨文最近兩年亞太市場增長較慢的情況看，似乎對其還是有一定影響的。

凈利潤連續增長了三年，但還是沒有超過2020-2021財年的水平，要知道，2024-2025財年，營收規模比當年已經高出了四成多，賺的錢卻還不及當年。

按季度來看，每個季度的營收都是同比增長的狀態，波動幅度看起來不小，實際上也就是幾個百分點，還是相當平穩的。

凈利潤的波動幅度就更大一些，只有兩個季度表現不如同期營收，一個季度出現了同比下跌。2024-2025財年的四個季度，凈利潤都是同比增長的狀態。

毛利率有持續下滑的趨勢，和峰值年份比下滑幅度超過十個百分點，哪怕是軟件或者云服務這類業務，也有成本上升的問題，何況費用支出也在上升呢？這當然就是甲骨文2024-2025財年及前兩個財年的凈利潤不及2020-2021財年的主要原因。

區別還體現在銷售凈利率上，2020-2021財年的銷售凈利率達到了34%，之后的三個財年都不及20%，2024-2025財年略微超過了20%。銷售凈利率下跌的幅度超過了毛利率，看來費用方面的開支也是在增長的。

凈資產收益率我們把兩個財年的數據省略掉了，原因是2022年5月31日的資產負債率超過了100%，也就是“資不抵債”，導致與此相關的兩年凈資產收益率都成了負數，也就是完全不用“本金”，全靠負債在賺大錢，這種情況下的凈資產收益率指標已經失去了意義。

其他用了本金的年份，凈資產收益率少則六七成，高則一兩倍，其實也是基本不用啥本錢，就可以賺大錢的情況。這就是輕資產，高技術含量的這類企業的優勢所在，只要公司和員工還在，根本不用操心沒有“資本”的問題。

甲骨文這些年的研發支出持續上升，甚至比營收增長的速度還高，但最近四個財年穩定在17%左右，與營收的增速基本同步。近百億美元的研發支出規模還是相當大的，要知道臺積電2024年的研發支出為2042億新臺幣，折合約63億美元，比甲骨文是要低很多的。

“經營活動的現金流量凈額”表現良好，2024-2025財年創下了超200億美元的新紀錄。雖然每年都有大額的固定資產等長期資產類的投入，對甲骨文來說，這些也不是太大的負擔。

甲骨文的資產負債率極高，2025年5月末是最近幾年最低的。其資產相當重，最大的單一資產類別竟然是“商譽”，這當然是收購所形成的資產，也是我們平時認為比較“虛”的資產。最大的單一負債類別是非流動應付票據，這不太可能像我們國內汽車廠家給配件供應商開的“商票”，應該是一種融資方式。

流動比率近年來持續下降，最近三個財年末都低于1倍，甲骨文有著超強的創造經營活動現金流的能力，也就是我們常說的自身造血功能。在資產負債配置方面激進一些，也是問題不大的，何況他們這些年都在這樣做。

甲骨文這些年顯得相對平淡，至少沒有做AI和做芯片類的公司更加容易上新聞；但是其實力還在，這幾年的轉型還算順利。國產替代想要在這類更靠近產業鏈前端方面取得突破，比更靠近用戶的應用層更難。這類業務投入大，回收難，特別是在缺乏規模效應和全球市場來攤薄高昂研發支出的情況下，難度就更大了。

但是，社會是向前發展的，白熾燈泡曾經也是高科技產品，現在照明類產業已經成為經濟生活中占比很低的一類支出了。雖然當年做白熾燈泡的通用電氣，也隨著產業的發展而不斷發展了，但這似乎并不是企業發展中的主流模式。或許，并不需要老想著啥都要去替代，未來自然就會有其發展后的答案，不見得就比“人定勝天”的安排差。