目前，券商公募化改造大集合產(chǎn)品規(guī)模較峰值縮水過(guò)半，超八成集中于貨幣型產(chǎn)品。公募牌照審批停滯，使多數(shù)無(wú)牌券商資管陷入被動(dòng)，參公大集合產(chǎn)品面臨清盤(pán)、移交或轉(zhuǎn)私募，這直接導(dǎo)致管理規(guī)模下滑，相關(guān)機(jī)構(gòu)營(yíng)收承壓，還可能引發(fā)客戶流失、投研團(tuán)隊(duì)不穩(wěn)等連鎖反應(yīng)。行業(yè)洗牌中，頭部憑牌照優(yōu)勢(shì)轉(zhuǎn)型，中小券商生存空間遭擠壓，格局正深刻重塑。

3500億元規(guī)模中超八成是貨幣型產(chǎn)品

Wind數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)顯示，截至今年上半年末，存續(xù)的大集合公募化改造產(chǎn)品（不同份額分開(kāi)計(jì)算）共計(jì)268只，合計(jì)規(guī)模約為3500億元（數(shù)據(jù)截至2025年一季度末），較幾年前規(guī)模高點(diǎn)約7000億元已經(jīng)砍半。

從產(chǎn)品分布來(lái)看，這268只產(chǎn)品涉及37家券商。其中，13家券商的相關(guān)產(chǎn)品規(guī)模超過(guò)100億元。廣發(fā)資管和銀河金匯規(guī)模領(lǐng)先，存續(xù)的大集合公募化改造產(chǎn)品規(guī)模均超過(guò)300億元。此外，光證資管、平安證券和申萬(wàn)宏源資管的規(guī)模也都超過(guò)250億元。據(jù)統(tǒng)計(jì)，前述5家券商的存續(xù)規(guī)模占比超四成。

值得注意的是，這些存續(xù)的3500億元大集合公募化改造產(chǎn)品中，貨幣市場(chǎng)型基金占據(jù)主導(dǎo)地位。數(shù)據(jù)顯示，貨幣市場(chǎng)型基金規(guī)模為2846.07億元，占比逾八成。如銀河金匯、申萬(wàn)宏源資管、國(guó)投資管、中信建投、廣發(fā)資管和國(guó)信資管等，貨幣市場(chǎng)型基金規(guī)模占比均超過(guò)九成。另外，平安證券、中金財(cái)富和方正證券等存續(xù)的大集合公募化改造產(chǎn)品均為貨幣市場(chǎng)型基金。其次是債券型和混合型，二者存續(xù)規(guī)模分別為454.27億元和185.32億元。

從市場(chǎng)表現(xiàn)來(lái)看，今年上半年，A股市場(chǎng)震蕩上揚(yáng)，這268只產(chǎn)品中，有253只錄得正收益。其中，14只產(chǎn)品的收益率超過(guò)15%，當(dāng)然，這些產(chǎn)品大多數(shù)為靈活配置型和偏股混合型產(chǎn)品，如中金進(jìn)取回報(bào)A、中金進(jìn)取回報(bào)C、東海證券海睿健行B、東海證券海睿健行A、廣發(fā)資管消費(fèi)精選等。

公募牌照審批停滯

私募業(yè)務(wù)增速趨緩，疊加大集合產(chǎn)品到期潮逼近，券商資管對(duì)公募牌照的戰(zhàn)略價(jià)值愈發(fā)重視。2013年以前券商主要通過(guò)設(shè)立基金公司間接涉足公募業(yè)務(wù)。2013年公募牌照放開(kāi)后，東方紅資管（東證資管）率先拿下公募基金業(yè)務(wù)牌照，成為業(yè)內(nèi)首個(gè)“吃螃蟹者”，為券商布局公募業(yè)務(wù)拉開(kāi)新序幕。

此后數(shù)年，浙商資管、國(guó)都證券等10余家券商或其資管子公司陸續(xù)獲批公募牌照。然而，受“一參一控”政策影響，不少頭部券商只能望“牌”興嘆。轉(zhuǎn)機(jī)出現(xiàn)在2022年5月，證監(jiān)會(huì)發(fā)布新規(guī)，優(yōu)化公募基金管理人牌照準(zhǔn)入制度，允許同一集團(tuán)下證券資管子公司等專業(yè)資管機(jī)構(gòu)申請(qǐng)公募牌照，即“一參一控一牌”新規(guī)。

新規(guī)落地后，行業(yè)迎來(lái)新動(dòng)向。2022年以來(lái)，國(guó)聯(lián)證券、國(guó)信證券等近10家券商宣布設(shè)立資管子公司，多數(shù)瞄準(zhǔn)公募牌照，招商資管、廣發(fā)資管等已成立的券商資管也紛紛提交申請(qǐng)。不過(guò)，受監(jiān)管審批節(jié)奏影響，截至2023年11月興證資管獲批后，券商資管再無(wú)新增公募牌照發(fā)放。截至2025年5月，僅有14家券商及券商資管取得公募牌照，稀缺性可見(jiàn)一斑。

對(duì)券商資管而言，無(wú)公募牌照猶如折翼之鷹，無(wú)法公開(kāi)向不特定社會(huì)公眾募集資金，業(yè)務(wù)局限于高凈值人群和機(jī)構(gòu)客戶的私募市場(chǎng)，在客戶覆蓋廣度、資金規(guī)模潛力、銷售渠道便利性及大眾品牌建設(shè)等方面存在明顯短板。正如業(yè)內(nèi)人士所言：“公募產(chǎn)品能提升公司在大眾中的知名度，就像天弘基金因余額寶家喻戶曉。沒(méi)有公募，券商資管多在專業(yè)投資者圈子里有名，普通大眾知之甚少。”

規(guī)模下滑

由于缺少公募牌照，參公改造的大集合產(chǎn)品將選擇清盤(pán)、移交或轉(zhuǎn)為私募，這對(duì)券商資管的規(guī)模指標(biāo)是減分項(xiàng)。

從規(guī)模來(lái)看，據(jù)中國(guó)銀河2024年年報(bào)，資管公司銀河金匯2024年末受托資產(chǎn)管理規(guī)模為851.90億元，產(chǎn)品數(shù)量235只。其中，集合資管規(guī)模618億元，單一資管規(guī)模230億元，專項(xiàng)資管規(guī)模4億元。

Wind數(shù)據(jù)顯示，除3只已計(jì)劃轉(zhuǎn)為私募外，現(xiàn)存的銀河水星現(xiàn)金添利等2只參公大集合產(chǎn)品，在2024年底的規(guī)模仍達(dá)到了315億元，占集合資管規(guī)模的一半，占公司當(dāng)年度總管理規(guī)模的比例超35%。

截至2024年末，廣發(fā)資管資產(chǎn)管理總規(guī)模2535億元，較上年增長(zhǎng)23.9%，其中集合資產(chǎn)管理規(guī)模1544億元。其現(xiàn)有的10只大集合產(chǎn)品同期規(guī)模316.77億元，占公司受托資產(chǎn)總規(guī)模的12.5%。

截至2024年末，光證資管受托資產(chǎn)管理規(guī)模3114億元，旗下現(xiàn)存的13只大集合產(chǎn)品同期規(guī)模311.01億元，占公司總規(guī)模的10%左右。

“每家券商資管的大集合產(chǎn)品數(shù)量和規(guī)模各不相同，但多數(shù)大集合產(chǎn)品規(guī)模占公司管理資產(chǎn)規(guī)模的比例都在10%以上。”滬上某券商資管人士向記者表示。

明年?duì)I收承壓

與此同時(shí)，多位接受采訪的券商資管人士指出，大集合產(chǎn)品雖然規(guī)模占比看似不高，但整體創(chuàng)收能力更強(qiáng)。未來(lái)這類產(chǎn)品若清盤(pán)或移交給公募基金公司，將給資管公司帶來(lái)更大的經(jīng)營(yíng)壓力。

從各家公司現(xiàn)有參公大集合產(chǎn)品的管理費(fèi)收入來(lái)看：銀河金匯資管旗下現(xiàn)存的2只大集合產(chǎn)品，截至2025年3月底總規(guī)模約305億元，2024年管理費(fèi)收入合計(jì)約為2.36億元。粗略估算，根據(jù)銀河證券2024年年報(bào)，銀河金匯資管2024年?duì)I業(yè)收入為5.05億元，上述參公大集合的收入占其總收入的比例或超過(guò)40%。

光證資管13只參公大集合產(chǎn)品同期管理費(fèi)收入2.3398億元，在其2024年6.75億元營(yíng)業(yè)收入中占比超30%。

盡管各家統(tǒng)計(jì)口徑可能存在差異，但上述數(shù)據(jù)已清晰表明，參公大集合產(chǎn)品的管理費(fèi)收入在部分券商資管當(dāng)年度總收入中占據(jù)相當(dāng)可觀的比重。

“參公大集合移交或清盤(pán)，讓我們感受到了經(jīng)營(yíng)壓力。我們目前幾只參公大集合中，收入最高的就是保證金產(chǎn)品，僅這一只產(chǎn)品的管理費(fèi)收入占我們公司營(yíng)收比就超過(guò)10%。”深圳某券商資管人士向記者感嘆道。

該資管人士進(jìn)一步指出，2025年受到的影響可能不會(huì)太劇烈，但2026年將面臨調(diào)整，行業(yè)可能會(huì)經(jīng)歷幾年的低谷期，“不知道需要發(fā)行多少私募產(chǎn)品才能彌補(bǔ)這部分損失”。

此外，前述滬上某券商資管人士指出，券商資管參公大集合產(chǎn)品清盤(pán)或移交，會(huì)直接導(dǎo)致管理規(guī)模與收入收縮，迫使資源重新分配，同時(shí)容易引發(fā)客戶流失與信任度下降，伴隨合規(guī)風(fēng)險(xiǎn)，還可能沖擊投研團(tuán)隊(duì)的穩(wěn)定性，進(jìn)而導(dǎo)致行業(yè)排名下滑、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力減弱。不過(guò)，其影響程度取決于產(chǎn)品重要性、操作規(guī)范性及機(jī)構(gòu)應(yīng)對(duì)能力。優(yōu)質(zhì)機(jī)構(gòu)或可借此優(yōu)化業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)，而能力薄弱的機(jī)構(gòu)可能進(jìn)一步邊緣化。

某中型券商資管人士則進(jìn)一步表示，像華泰資管、國(guó)君資管等早期布局公募牌照的機(jī)構(gòu)，已通過(guò)自有牌照完成轉(zhuǎn)型，保留了核心產(chǎn)品規(guī)模，還能向客戶提供公募業(yè)務(wù)；而中小券商因牌照獲取難度大，生存空間將進(jìn)一步被壓縮。