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這是路數(shù)的第六十九篇原創(chuàng)文章

有些債權人是在華夏幸福(600340.SH)出了方案后，才意識到房企境外重組的趨勢是

債轉股。

方案像華夏幸福，用物管和代建平臺的股權抵一部分債。

融創(chuàng)(01918.HK)也是如此，不過它還未就轉股價與債權人達成一致。

債轉股本質上還是削債。對于境外公開市場，絕大多數(shù)出險房企基本不可能按照原本金足額兌付。自然，削債勢在必行。

削債也意味著債權人要讓渡自身利益，不是每家機構或個人都會輕易接受的。

但他們不能怎么樣。如果債務重組失敗導致房企破產清算，由于沒有足夠的抵押或擔保，排在劣后位置的境外公開市場債務在清償率上還會更低。這是債權人的軟肋，早被房企拿捏。

這一年來，一家家房企出險的同時，一家家債務重組顧問機構(FA)仿佛也在一夜之間冒出來了。FA們代表房企去和各大債權人談判。

市場份額還是被一些老牌機構占據著的。當中有鐘港資本Admiralty Harbour Capital、安邁咨詢Alvarez & Marsal、華利安Houlihan Lokey、R&H Services、克羅爾Kroll、德勤Deloitte等。

也有一些來自券商投行的新參與者，比如國泰君安、海通國際等。

每家FA也有自己的特點，這也直接關系到房企債務重組方案里的細節(jié)條款。

我問過不少債權人，他們對市場上那家著名FA的評價是：

強勢。

言下之意無非是重組方案給的清償率不高，需要債權人做讓渡。

后來，那家FA的大佬對我說：

重組最重要的事情是溝通。地產公司很容易被看明白，要實事求是。FA也是醫(yī)生，治療疑難雜癥時給的方案會不同，有的要動手術截肢，有的保守吃藥治療。資不抵債的房企重組就是要削債。不削債，你要瞪著眼睛說它行？

其實那家FA的原則和初心就是要從全局出發(fā)，做出陽光下的方案，讓每一方從不同角度看都能內心平衡。

FA們也很拼很卷。在一家家房企即將違約前，他們已經把重組方案或者PPT提前甩到房企CFO案臺上。

重組方案被抄襲被復制是常有的事。

前段時間，一家代表境外債權人的律所向德信中國(2019.HK)發(fā)出“聲討”。律師blabala列了一堆為什么對展期方案有意見，比如新票據提高了交叉違約的門檻、未來修改重大條款的門檻下降。

其實這絕非德信獨有，而是各家都這樣，可以說是標準條款。

FA們也會遇到債權人寫的討債小作文。但并不是每一篇聲淚俱下的控訴文章背后都是血虧的債權人。

還是德信的案例，發(fā)出小作文聲討的據說是某D外資基金。它家是在后期二級市場買入德信債券以尋求高比例兌付。然后未果。

FA們能給到境外債權人的重組方案大同小異。方案會有相當大的篇幅陳述房企近況的糟糕，重組的緊迫以及同意方案的必要性。

當然，重組方案基本遵循以下幾條：

一是重組后的前幾年，現(xiàn)金支出一定要少。

二是展期期限要長，通常是6—8年。

三是對債權人有利的保障性條款要減少。

你可以說，F(xiàn)A是在用看著不太準確的計算來預測房企未來的現(xiàn)金流，以及測試債權人能夠接受的展期極限年限。

反正前面也說了，境外債權人就像處在另外一個平行世界里。

“美元債已經對房企關上了大門，出險房企能有什么動力還境外債？不久前下發(fā)的金融16條也將展期放到了臺面，如果做了合理的展期后不影響在境內的融資，那兌付美元債的邏輯又是什么？既然動力和邏輯都不夠，加之能力不足，那為何要給境外債權人一個滿意的方案？”

一位債權人朋友拋來了一連串的反問句。

這位朋友認為，不少房企互相在望著彼此在比爛，總是有房企僥幸認為只要在其他家方案上稍作優(yōu)化就能獲得債權人的同意。

“當?shù)赖碌拙€足夠低，所有人都是圣人。”

（未完待續(xù)，期待下期。 ）

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