水的誘惑和上市的誘惑。

水的生意，最難做，也最賺錢。連續4年蟬聯中國首富的鐘睒睒就是靠賣水起家的。同行娃哈哈，雖然沒有上市，也曾讓宗慶后三度問鼎中國首富。

23日，農夫山泉最大的對手、水界“萬年老二”怡寶的母公司華潤飲料也正式在港交所掛牌上市了。

華潤飲料市值約380億港元，是今年港股的第二大IPO，僅次于美的，是華潤集團旗下的第18個上市公司。其基石投資者陣容也十分豪華，包括瑞銀資產、香港中旅、中郵保險、橡樹資本、博裕資本等。

華潤飲料IPO后，新一輪的“水戰”即將打響。

01農夫山泉的宿敵

單論“輩分”的話，其實華潤才是包裝飲用水行業的鼻祖。

相比華潤飲料，消費者更熟悉的是大街小巷隨處可見的小綠瓶——怡寶純凈水。

1984年，在深圳蛇口，中國龍環有限公司誕生，由貴陽刺梨產品開發公司、招商局蛇口工業區供水公司及環亞股份有限公司三方聯手成立，這便是怡寶中國的前身。

同年，34歲的周敬良成為中國龍環的經理，他便是后來的“中國包裝水之父”。

中國龍環最初不是做水的，其大單品是貴州特色——刺梨汁，由于市場反響平平，龍環公司才決定進行戰略轉型。

1990年，公司從香港引進了“純凈水”這一概念，綠色的“怡寶”瓶裝純凈水橫空出世，成為中國最早專業化生產包裝飲用水的企業之一。

▲圖源：怡寶官微

此后的怡寶經歷了兩次大變動，元氣大傷。

第一次是在1991年，萬科買下中國龍環51%的股份，大股東易主。

掌控實權的萬科對原管理層進行了大換血，怡寶的靈魂人物周敬良出走怡寶。隨后周敬良成立了深圳景田實業有限公司，在往后幾年，著名的“水中貴族”百歲山，成全了他最初的高端夢。

1996年，華潤集團旗下華潤創業斥資買下怡寶中國67.25%的股權，1999年，又將剩下32.75%的股權一并買入。二次賣身后，怡寶中國成為華潤飲料的全資子公司，次年“遷都”深圳。

千禧年前后，飲用水競爭異常激烈。彼時，宗慶后的娃哈哈是穩居第一的市場霸主，農夫山泉、康師傅也早已在在全國擴張中。但農夫山泉掀起“水質大論戰”，在媒體會上論證了“純凈水”不僅不含礦物質，還可能會對人體帶來潛在風險，隨即，鐘睒睒宣布農夫山泉全面停止“純凈水”生產。

這一結論給了純凈水大王娃哈哈致命一擊，純凈水市場重回混沌時代。

怡寶在夾縫中獲得一絲生機。

華潤集團趁機更換舊包裝、品牌迭代，以深圳為中心通過實施“西進、北伐、東擴”發展戰略，走向全國市場。

2007年，怡寶市場銷量破百萬噸，成為名副其實的中國飲用水行業領先品牌，到2013年，怡寶已從腰部企業躋身行業頭部，此后更是發展迅猛。

02蓄謀已久的上市

華潤飲料以包裝飲用水為核心，覆蓋外出、居家、商務、餐飲、運動等多種消費場景，布局了“怡寶”、“至本清潤”、“蜜水系列”、“假日系列”及“佐味茶事”等13個品牌的產品組合、共計56個SKU。

至今，怡寶仍是華潤飲料的最主要利潤來源。

2021年至2023年，華潤飲料包裝飲用水產品銷售收入分別為107.97億元、118.87億元、124.05億元；飲料產品銷售收入分別為5.22億元、7.17億元、10.68億元。

連續三年，包裝飲用水收入在華潤飲料總營收中占據九成以上份額，華潤飲料幾乎等于飲用水，而飲用水又幾乎等同于怡寶。

另據灼識咨詢出具的報告，華潤飲料是中國第二大包裝飲用水企業以及中國最大的飲用純凈水企業。其中，“怡寶”這一款純凈水產品在2023年的零售額超過300億元人民幣，32.7%的市場份額比排名第二至第五企業的總和還多，穩坐飲用純凈水第一品牌的位置。

也正是怡寶小綠瓶這一強勢明星單品，撐起華潤飲料的上市野心。

上市后的華潤飲料也僅有兩大股東，華潤集團及Plateau分別擁有該公司60%及40%的權益。

目前，大股東華潤集團旗下已經有8家公司在港交所上市。另外，在A股也有9家上市公司。此次華潤飲料上市，華潤集團收獲了第18個IPO。

03雙王爭霸引水戰

華潤飲料上市，免不了要和怡寶的“宿敵”農夫山泉比較一番。

在怡寶沖刺港股之時，曾號稱不生產純凈水的農夫山泉，就低調地推出了綠瓶純凈水，為了搶占市場，“綠瓶”農夫山泉純凈水將價格低至1元以下，二者在價格上暗暗較勁。

從產品側看，華潤飲料包裝飲用水產品和飲料產品的銷量和收入都呈上升趨勢，2021年至2023年，營收分別為113.40億元、126.23億元和135.15億元，年復合增長率達到9.17%，毛利率也達到43.8%、41.7%、44.7%。

但與農夫山泉相比，怡寶還是落后了不小的差距。2023年，農夫山泉的毛利率達到59%，遠超華潤飲料的44.7%；同期，農夫山泉的歸母凈利潤更是達到120.79億人民幣，是華潤飲料的十倍。

盈利能力懸殊，主要原因是純凈水和天然水商業運作方式的不同。

純凈水產品涉及到將自來水經過多道凈化工藝后再進行包裝銷售，采用了自建工廠與合作工廠并行的生產策略，因此要多支付一筆合作生產伙伴服務費，這部分成本在報告期內占到了銷售總成本的近30%。

而農夫山泉的主打產品是天然水，其生產主要依托自有的水源地，截至2023年，農夫山泉擁有106條飲用水生產線及31條飲料生產線，均為自建工廠，這也是農夫山泉超高毛利率的主要原因。

怡寶雖是最大的純凈水廠，市場份額接近三分之一，但從整體包裝飲用水市場來看，農夫山泉的市場份額仍舊最大，為23.6%。

上市后，怡寶和農夫山泉的架，從超市貨架上打到港股市場上。

根據今年2月怡寶第二大股東麒麟控股的交易信息，華潤怡寶估值約為22.75億美元，約合178億港元。相比之下，被譽為“液體印鈔機”的農夫山泉，最新市值3615.74億港元，二者估值相差20倍。

華潤飲料依賴大單品，一條腿走路的現狀，多少也影響了市場的判斷。

相比之下，農夫山泉旗下的東方樹葉早已成為農夫山泉堅實的第二曲線，挑起大梁。截至2023年底，茶飲板塊的營收占比已逼近30%，有效彌補了飲用水的增速放緩。

品類拓深、盈利能力雙雙落后，面對農夫山泉們的正面競爭，怡寶雖然背靠華潤集團這棵“大樹”，也沒那么好乘涼。

▲圖源：怡寶官微

前有狼后有虎。包裝水市場除了幾座大山外，還涌入了不少新玩家。比如，伊利、海天味業、元氣森林、東方甄選等行業巨頭也紛紛跨界進入飲用水市場，前不久胖東來也上架了自營飲用天然礦泉水，1.2元一瓶的價格秒售罄。

老對手娃哈哈也來勢洶洶，宗馥莉完全執掌娃哈哈后，外界猜測，也許娃哈哈距離IPO也不遠了。

上善若水，利萬物而不爭，但是人爭。新一輪的水戰揭開序幕。

如何提升毛利率、市占率，尋找強有力的第二曲線，將是華潤飲料問鼎的關鍵。