近市場又傳出螞蟻金服即將借殼上市的假消息，螞蟻集團已在2024年12月19日回應目前沒有上市計劃，更不存在所謂的“借殼上市”。

按照A股的上市規則要求，螞蟻金服至少兩年內都無法上市，下面具體分析。

我在前面的文章介紹過，在A股上市有三方面核心要求：

一是板塊定位和技術要求，三個板塊標準不同。

二是市值和財務指標，三個板塊標準不同。

三是股權和內控制度，三個板塊同樣標準。

一、版塊要求與螞蟻金服對照

1.1 科創板

根據《上海證券交易所科創板企業發行上市申報及推薦暫行規定（2024年4月修訂）》規定，限制金融科技上科創板，所以螞蟻金服應該上不了科創板。

1.2 創業板

根據《深圳證券交易所創業板企業發行上市申報及推薦暫行規定（2024年4月修訂）》規定，

禁止類金融業務的企業上市，所以螞蟻金服應該也上不了創業板。

不能上科創板和創業板，就只剩下主板可以選擇了。

1.3 主板的指標要求

主板共有三套指標要求，全部要求盈利。

主板第一套指標

連續三年盈利且利潤總額2億元+近一年盈利1億元+近3年經營現金流凈額2億元或營收15億元，沒有市值要求。

主板第二套指標

近一年盈利+營收達到6億元+近3年經營現金流凈額共2.5億元+市值50億元。

主板第三套指標

近一年盈利+近一年營收達10億元+市值100億元。

螞蟻金服的市值、營收、利潤應該都能達到主板的要求，但有一家年營收450億的公司上市也失敗了。

因為在A股上市除了指標還有其他要求，股權有問題也會被一票否決。

二、實控人問題影響上市

螞蟻金服在2023年1月公告，公司的實際控制人由馬云變更為沒有實際控制人。

實控人變更后，螞蟻金服的股權架構如下：

第一大股東是阿里巴巴，至2024年9月30日持股33%。

這是阿里巴巴2025年中期報披露的信息，由于螞蟻金服已經是股份有限公司，股權變動不做工商登記，所以天眼查等的信息是不對的。

第二大股東是員工持股平臺杭州君瀚合伙，持股31%，GP是杭州星滔企業管理咨詢有限公司。

杭州星滔共有馬云等五個股東各持股20%。

第三大股東是員工持股平臺杭州君澳，持股22.4%，GP是杭州云鉑投資咨詢有限公司。

杭州云鉑共有井賢棟等五人各持股20%。

2.1 實控人變更問題

根據《首次公開發行股票注冊管理辦法》第12條規定，首次公開發行股票并在主板上市的，最近三年實際控制人沒有發生變更。

所以，螞蟻金服至少在2026年1月之前都不符合主板上市的要求。

2.2實控人認定問題

上次申請上市時，兩個員工持股平臺都由馬云控制，認定馬云為實控人。
但是，馬云作為實控人另外控制17家企業，只披露了6家，另有11家不披露。

根據當時的《公開發行證券的公司信息披露內容與格式準則第41號—科創板公司招股說明書》第三十九條規定，發行人應采用方框圖或其他有效形式，全面披露持有發行人5%以上股份或表決權的主要股東、實際控制人，控股股東、實際控制人所控制的其他企業，發行人的分公司、控股子公司、參股公司，以及其他有重要影響的關聯方。

但他們以敏感為由申請豁免披露實控人控制的11家企業，這樣都可以？

2023年1月調整之后，不再把馬云認定為實際控制人，就是馬云控制的企業可以不披露了？

兩個員工持股平臺一個持股31%，另一個持股22.4%，各自分別由五人共同控制。

持股比例這么高卻不認定實控人，這樣能上市嗎？

前面介紹過一家芯片公司，間接控股股東控制71%的股權，卻認定沒有實控人，雖然芯片是鼓勵類行業，但已經上市失敗。

另一家年營收高達450億元的公司，控股股東控股大部分股份，也認定沒有實控人，已經上市失敗。

螞蟻金服兩個持股平臺的持股加起來超過53%，而其中一個持股平臺持股30%以上都不認定實控人，出了問題誰負責？

實控人不一定只能有一個人，也可以是多個？

三、股權清晰問題

螞蟻金服的員工激勵數以萬計，還有阿里巴巴的員工也用螞蟻金服的股權做激勵，但在持股平臺持股的人員連馬云在內加起來只有40人。

數以萬計的員工股權激勵在哪里持股？

員工持有的是經濟受益權，就是比華為的虛擬股更虛擬的股權收益。

而員工的經濟收益權的收益從誰的股權里來？

螞蟻金服在2023年1月發布實控人變更公告的文中說，

杭州星滔及云鉑投資作為杭州君瀚及杭州君澳的普通合伙人，不享有任何來源于螞蟻集團的經濟利益。

既然杭州星滔及云鉑投資不享有經濟利益，那它作為員工持股平臺的GP，名下持有的股權屬于誰？

《首次公開發行股票注冊管理辦法》第十二條規定，上市的其中一個要求是：發行人的股份權屬清晰。

螞蟻金服的兩個員工持股平臺背后的GP，間接持有股權卻不享有經濟利益，GP的經濟利益是不是屬于那些持有經濟受益權的員工？這樣是不是股份權屬不清晰？并不符合上市規則要求？

螞蟻金服的經濟受益權，比華為的工會持股更虛擬，類似于股權代持。

信托持股、工會持股、股權代持等都是不能上市的，因為股份權屬不清晰，螞蟻金服這種情況應該是不能上市的？

拿了螞蟻金服融資后，也學習螞蟻金服采用經濟受益權做股權激勵的曠視科技，已經上市失敗了。

螞蟻金服數以萬計的經濟受益權，如何調整才能符合上市規則的要求？

可以學習溫氏股份把經濟受益權變成實體股并接受監管后申請上市，或者全聚德、粵傳媒做股份托管后申請上市。

可以看我前面寫過的文章，工會持股上市的6種路徑

可能有人會說，螞蟻金服那么大公司，人家自己不懂嗎？

而且螞蟻金服在申請上市前，還把以前專門做上市服務的律師找來做董秘了。

但專業是有代價的。

我寫一篇文章要花3-5天時間去查資料，但不帶來任何收入。

寫一本書花全職超過一整年時間，也沒帶來幾塊錢收入。

有幾個人愿意做這些超高成本又沒收益的事？

短視頻平臺上，好些胡說八道的視頻都挺火的，營銷做得好就能帶來高額收入。

但那些被坑的老板就比較慘了，等幾年后才知道自己踩了大大的坑已經挽救不了了。

四、阿里巴巴作為關聯方的問題

阿里巴巴作為螞蟻金服的第一大股東，持股高達33%。

存在關聯交易，而且阿里巴巴的員工股權激勵有一部分是提供螞蟻金服的經濟受益權。

上次申請上市時已經被問詢，不認定阿里巴巴作為共同控制股東的問題。

螞蟻金服在2023年的公告中說，螞蟻集團相關管理層成員不再擔任阿里巴巴合伙人，進一步提升公司治理的透明度和有效性，強化與股東阿里巴巴集團的隔離。

還對董事會做了調整，八名董事中包含四名獨立董事，還計劃引入第五位獨立董事，實現董事會中獨立董事過半數。

銀行、保險公司屬于強監管行業，《銀行保險機構公司治理準則》規定：

同一股東及其關聯方提名的董事原則上不得超過董事會成員總數的三分之一；銀行保險機構的獨立董事人數原則上不低于董事會成員總數三分之一，已經提名非獨立董事的股東及其關聯方不得再提名獨立董事……

螞蟻集團不算是嚴格意義上的銀行、保險公司，需不需要受到像銀行保險業一樣的監管？

本文作者：

股權律師盧慶華，《股權進階》《公司控制權》書作者，主要從事股權設計等服務，曾幫年營收過100億的企業解決股權問題。