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2024年12月4日，東方園林（002310.SZ）發布公告，已確定重整投資人，并簽訂重整投資協議。按照該協議，北京國朝東方綠能股權投資基金、北京朝陽環境集團有限公司等多家投資人將聯合注資約8億元，并增發價值30億元的股票，拯救破產邊緣的東方園林。

這一投資方案還需經過股東大會、債權人會議的表決通過，以及法院等相關機構的批準。如果后續通過批準，將意味著，東方園林持續5年的債務危機和破產危機，有望得到徹底解決，真正實現業務重啟。

東方園林危機的根源

首先，回顧一下東方園林是如何從生態園林第一股淪為瀕臨破產的企業。東方園林成立于1992年，由著名女企業家何巧女創立，主要經營園林綠化業務，于2009年上市A股，成為中國園林領域第一家A股上市公司，隨后東方園林將業務延伸至生態環境治理、生態旅游等。在旅游領域，東方園林先后打造了溫州空港都市休閑農業示范帶、金湖堯想國·文化旅游區、騰沖銀杏村景區等一批項目。

騰沖銀杏村景區

2014年，國家出臺PPP政策，東方園林抓住機遇迅速擴張。2015年-2017年，東方園林對外宣稱PPP項目合計中標金額超1400億元，營收從2014年的46億元暴漲至2017年的152億元，市值接連翻番，從百億元飆升至2017年高點的606億元。2017年，何巧女以265億身家位居胡潤女富豪榜第11名，一時風頭無兩。

然而，成也PPP，敗也PPP。PPP這個模式存在相當嚴重的漏洞。PPP項目的出發點是讓私人資本參與公共工程的投資建設，分擔一部分政府在公共投資上的投資壓力，私人資本可通過公共工程產生的收入來收回投資。但在實踐中，相當一部分PPP項目成了地方政府的隱形融資工具。

舉例來說，一個市政園林項目，園林公司以PPP方式去做，和政府簽訂PPP項目合同，園林公司墊資修建。園林綠化本身不產生經營收入，所以項目回報完全靠政府付費。一種付費方式是約定項目建成5年—15年后政府進行整體回購，另一種是項目建成后政府每年支付一筆使用費，若干年后項目歸政府所有。

本質上，這屬于替政府墊資做項目的行為，而且回款周期極長。園林公司本身沒錢墊資，于是就拿著PPP項目合同找金融機構借錢，金融機構看到有政府的擔保回款，也樂于借錢。

這種PPP項目違背了中央推行PPP的本意，中央的本意是讓市場參與公共投資，緩解地方政府的債務壓力，結果這種PPP起到的作用恰恰相反，大大增加了地方政府的隱性債務。于是，2018年PPP政策調整，各地清理不合規的PPP項目，生態園林類是其中的重災區。

PPP項目清退帶來的后果是，東方園林融不到資了，許多建成的項目回款需要5-15年，而金融機構給東方園林的借款周期往往是1-2年，借錢和用錢的周期并不匹配。在合規的情況下，東方園林可以借新還舊，實現債務滾動，在PPP政策收緊的情況下，沒有金融機構肯借錢，東方園林立即陷入資金枯竭。東方園林大量進行中的PPP項目停工停產，已建成的項目難以驗收，加上部分地方政府拖延賬期，壞賬增加，最終壓垮了東方園林。

2019年2月，東方園林一筆債務實質性違約，債務危機迎來爆發。2019年8月，何巧女將部分股權和大部分股份的表決權轉讓給北京市朝陽區旗下國資公司，尋求國資的救助。

此后數年里，東方園林的債務危機始終沒有真正解決。據知酷文旅統計，2020年-2023年，4年間東方園林累計虧損約129億元，各種債務訴訟累計上百起。截止2024年三季度，東方園林總負債346億元，未彌補虧空75億元，絕對的資不抵債，凈資產為-25億元。營收也從巔峰期的一年152億元，銳減至2023年的5.7億元。

45億元助其重啟

這么大的窟窿，短時間內想補上并不容易，這么大的虧空，全由國資來補，顯然并不合理。放任其破產倒閉，也略顯可惜，畢竟其危機的本質不是自身缺失經營能力，而是決策者過于激進，忽視了政策風險以及衍生的經營風險。所以，東方園林能夠獲救，關鍵在于能否找到市場化的化債方式。

于是，有了此次重整計劃。

東方園林的重整計劃大致分為三部分。第一部分是，注資。注資不能由政府來注，而是應由市場來注，市場上有機構看好這個項目，認為注資進去能救活，這才符合市場化的原則。

此次注資的是昆侖信托背景的國聯產業投資基金管理（北京）有限公司和海南民企海南瑞科控股實業有限公司組成簡稱“國聯基金聯合體”，國聯基金聯合體向10家投資機構募資，成立專門用于東方園林重整的投資基金，并聯合北京朝陽國資北京朝陽環境集團，共同做為產業投資人。再找來了國壽財富、申優資產等做為財務投資人。各類投資人共注資7.94億元，用于東方園林的重整。

各個投資人中，除北京朝陽環境集團外，其余和朝陽區國資沒有關聯，且國資、民資都有，完全是出于市場化目的進行投資。

第二部分，清償債務。東方園林此次重整，還將增發股票15億股，用于清償債務，以當前的股價（2024年12月10日）計算，該部分股票價值30億元，用于清償供應商、金融機構等各類債權人的欠款。

這部分是化債的核心，也是容易“翻車”的環節，一方面是以股票清償欠款，一方面清償的比例會打折扣，容易引發債權人反對。不過市場化化債，關鍵在于“化”，而不是“還債”。自2019年債務危機爆發，朝陽國資入主，至今已過去5年，相當一部分債權人已經度過了前期的憤怒、不甘、對抗階段，接受了這筆債已是爛賬的事實。此時推出化債方案，更容易得到債權人會議的多數通過。

第三部分，預留股份繼續拉投資。此次重整預留了股票7億股，用于在未來引入投資人，所得資金用于解決職工等歷史遺留問題、停產項目的啟動資金等。這7億股對應的注資金額不低于7億元。

因此，整個重整計劃的資金約為15億資金和價值30億元的股票，總計45億元。相比東方園林當前346億元的總負債，45億元雖然不算多，但足以實現業務重啟。業務一旦重啟，以東方園林巔峰時期一年152億元營收、26億元凈利潤的水平來看，還債并不十分困難。

而且，東方園林的業務方向是符合國家鼓勵的產業范圍，園林業務雖然隨著房地產和大基建的退坡而面臨壓力，但其環境治理、生態修復、水域生態恢復、綠色環保業務，是當前國家花重金投資的領域。2023年中央財政安排生態環保和綠色低碳相關資金4640億元，再加上各地地方財政，粗略估計這個是萬億級的大市場。東方園林多年來在該領域積累了豐富的經驗和技術能力。生態修復之后，全域旅游的價值就可以得到發揮，這也是東方園林布局的領域。

因此，即使有如此高的負債，即使危機延續數年、訴訟纏身，依然有投資機構看好東方園林的價值，愿意拿出真金白銀助其脫困。一旦東方園林重整成功，將為一批因PPP政策而陷入危機的生態園林企業提供一個樣板，也成為文旅上市企業化債成功的又一典范。后續進展如何，知酷文旅將持續關注。

作者｜吳莫言

編輯｜于佳鈺

設計 | Joe

圖片來源｜攝圖網