2 月 5 日晚美股盤前，優(yōu)步公布了 2024 年四季度財報，財報表現(xiàn)并不算差，亮點(diǎn)和瑕疵皆有，疲軟的下季度指引才是更大的問題，詳細(xì)要點(diǎn)如下：

1、最關(guān)鍵的訂單額指標(biāo)（Gross booking）本季的表現(xiàn)實(shí)際不錯，網(wǎng)約車（Mobility）業(yè)務(wù)，訂單額同比增長 18.2%，明顯高于上季度的 17.3% 和市場預(yù)期的 16.8%。剔除匯率影響后，可比增速為 24% 也和上季度完全一致。

雖然名義增速的改善主要?dú)w功于匯兌影響的減輕，但關(guān)鍵是，上季財報后網(wǎng)約車業(yè)務(wù)增長放緩的持續(xù)新 和幅度是市場最擔(dān)憂的問題之一。此次業(yè)績至少表明增長的放緩并沒像擔(dān)憂的那樣持續(xù)且逐步惡化。

2、另一支柱外賣業(yè)務(wù)本季訂單金額同比增長約 18%，較上季度提速約 2.3pct，也明顯高于市場預(yù)期 15.8% 的增速。即便剔除匯兌影響的利好，不變匯率下增速同樣提升了 1pct。增長逆勢走強(qiáng)的，預(yù)期之外的強(qiáng)勁。

3、網(wǎng)約車和外賣兩個支柱業(yè)務(wù)的增長雙雙同比改善，顯然屬于不錯的表現(xiàn)。且價量驅(qū)動上，并不會受到匯率影響的業(yè)務(wù)訂單量的同比增速也是由 17% 改善到了 18%，高于市場預(yù)期的 16%。反映出本季增長的改善并非只是匯率的影響，業(yè)務(wù)層面是由真實(shí)改善的（當(dāng)然主要是外賣業(yè)務(wù)）。

4、收入角度，雖然打車業(yè)務(wù) Gross booking 增速有所改善，但由于 take rate 環(huán)比從 30.5% 小幅下降到 30.3%。導(dǎo)致營收增速相比上季度的 26% 繼續(xù)下滑到 25%。網(wǎng)約車業(yè)務(wù)利潤率的下滑，應(yīng)當(dāng)也有受 take rate 下降的影響。這屬于瑕疵之一。

而外賣業(yè)務(wù)則由于變現(xiàn)率環(huán)比提升了 0.1pct，本季收入同比增速達(dá)到了 21%，明顯加速，大幅領(lǐng)先市場預(yù)期的 17.5%。高利潤的廣告變現(xiàn)的提升應(yīng)當(dāng)是主要功臣之一。

5、另一個瑕疵是，利潤層面，市場主要關(guān)注的調(diào)整后 EBITDA 指標(biāo)本季則為 18.4 億，同比增長仍達(dá)到 44%。但比預(yù)期稍低了約 0.02 億，雖然差異非常微小，但也確實(shí)是 miss，分板塊看主要是網(wǎng)約車業(yè)務(wù)的拖累，其調(diào)整后 EBITDA 占 Gross booking 的利潤率為 7.8% 低于市場預(yù)期和上季度的 8%。結(jié)合上文提及的網(wǎng)約車業(yè)務(wù)的變現(xiàn)率環(huán)比下降，營銷支出也明顯增長，市場可能把網(wǎng)約車業(yè)務(wù)的利潤率下滑理解為了，在包括自動駕駛的競爭對手沖擊下，競爭格局的惡化。

外賣業(yè)務(wù)則由于高于預(yù)期的訂單額增長，以及環(huán)比提升的變現(xiàn)率，adj.EBITDA 約$7.3 億，比預(yù)期高約 6%，占 gross booking 的利潤率也環(huán)比提升了約 0.2pct，對沖了網(wǎng)約車業(yè)務(wù)的絕大部分影響，使得公司整體的利潤和預(yù)期差異相當(dāng)有限。

6、最大的問題則是，展望新年一季度時，公司指引訂單總金額的中值$427.5 億，低于預(yù)期均值的 434 億。指引中值對應(yīng) 13.5% 的同比增速，明顯低于預(yù)期的 15.3%。雖然剔除匯率影響后，公司預(yù)期訂單額增速區(qū)間在 17%~21% 之間，相比大摩 18.2% 的預(yù)期實(shí)際表現(xiàn)并不差，但作為一個海外業(yè)務(wù)占比較高的國際化企業(yè)，在享受多市場的同時，匯率的影響也是必須要承受的代價。

利潤角度，adj.EBITDA 指引中值為 18.3 億之間，同樣稍微低于預(yù)期的 18.5 億。不過指引和市場預(yù)期的利潤率實(shí)際都為 4.3% 左右，差異不大，主要是受到訂單額不及預(yù)期的拖累。

海豚投研觀點(diǎn)：

作為先前美股的 “優(yōu)等生”，且實(shí)際上目前仍是眾多投行 Top buy 名單中排名靠前的偏愛股，近期卻一直表現(xiàn)不佳背后的主要原因之一，就是隨著特斯拉為首的自動駕駛技術(shù)的快速發(fā)展，在 Uber 的核心競爭壁壘和中長期的增長前景上掛上了一個既不能被立刻證實(shí)，也無法被證偽的 “達(dá)摩克里斯之劍”。

在這個難有答案的 “靈魂問題” 之外，市場關(guān)注的另外兩大問題則包括：1）上文提及的，前幾個季度增長放緩的網(wǎng)約車業(yè)務(wù)能否企穩(wěn)，還是會持續(xù)且繼續(xù)惡化下去；以及 2）公司之后能否繼續(xù)交付先前指引的 3 年維度內(nèi)約 30% 上下的調(diào)整后 EBITDA 復(fù)合增速，即公司盈利快速擴(kuò)張的敘事能否繼續(xù)。

那么從本次業(yè)績來看，當(dāng)季環(huán)比改善的訂單額增速顯然是相當(dāng)程度上打消了第 1 個問題對增長持續(xù)且快速放緩的擔(dān)憂。而對第二個問題，調(diào)整后 EBITDA 相比市場預(yù)期近乎可以忽略的輕微 miss，和仍高達(dá) 44% 的增長，也不能說真正動搖了對公司未來三年利潤增長的前景判斷。

但是，在核心投資邏輯受到自動駕駛威脅 & 當(dāng)前對應(yīng) 26 年 20x 以上 PE 這并不算便宜的估值下，市場對 Uber 可以說是相當(dāng)苛刻的。且市場向來相比當(dāng)季業(yè)績表現(xiàn)，更加注重于后于業(yè)績的指引。市場已一定程度下陷入了，無論本季業(yè)績表現(xiàn)怎么樣，都無法保證下季度不會變差的 “無止境的擔(dān)憂當(dāng)中”。由于長期前景誰也無法看清，對短期業(yè)績的 “吹毛求疵” 可能已成為了市場新的 “共識” 和選擇。

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以下為本季財報詳細(xì)解讀

一、網(wǎng)約車&外賣增長都有改善，持續(xù)放緩擔(dān)憂并未成真

最關(guān)鍵的訂單額指標(biāo)（Gross booking）上本季的表現(xiàn)實(shí)際是相對不錯的，網(wǎng)約車（Mobility）業(yè)務(wù)，同比增長 18.2%，明顯高于上季度的 17.3% 和市場預(yù)期的 16.8%。剔除匯率影響后，可比增速為 24% 和上季度完全一致，因此本季名義增速的改善，是由于匯兌影響的緩解。

雖然剔除匯兌因素更能反應(yīng)真實(shí)的經(jīng)營情況，但匯兌對國際業(yè)務(wù)占比較高的跨國公司的影響是真實(shí)且不可忽略的。且更關(guān)鍵的是，上季財報后網(wǎng)約車業(yè)務(wù)增長放緩的持續(xù)性和幅度是市場最擔(dān)憂的問題之一，此次至少表明增長的下滑并沒有像擔(dān)憂那樣繼續(xù)惡化，這是亮點(diǎn)之一。

類似的，Uber eats 外賣業(yè)務(wù)本季訂單金額同比增長了約 18%，較上季度提速約 2.3pct，即便剔除匯兌影響的利好，不變匯率下增速同樣提升了 1pct。外賣業(yè)務(wù)的增長反而是在走強(qiáng)的，明顯高于市場預(yù)期 15.8% 的增速。

由于外賣和網(wǎng)約車的增長都有改善，加總外賣 + 打車的核心訂單額增速也從上季的 17% 改善到了 20%

分價量驅(qū)動因素看，量的角度（外賣 + 打車）的核心業(yè)務(wù)訂單量本季的同比增速由 17% 放改善到了 18%，高于市場預(yù)期的 16%。這樣反映出本季增長的改善并不完全處于匯率影響，不受匯率影響的業(yè)務(wù)量也有實(shí)打?qū)嵉母纳?/strong>。

同時平均客單價也終于扭轉(zhuǎn)了同比下滑的趨勢，本季同比提升了 0.3%，但客單價的修復(fù)走高，多少是出于匯率因素的影響，多少是出于業(yè)務(wù)實(shí)際價格的走高，要看管理層在電話會中有沒有進(jìn)一步解釋。

用戶數(shù)據(jù)層面，本季月活用戶同比增長了 14% 到 1.71 億，較上季提速了 1pct，這和第三方調(diào)研數(shù)據(jù)顯示 Uber App MAU 等指標(biāo)有所改善的情況是一致的。平均單月活用戶每季下單 17.9 次，環(huán)比繼續(xù)提升 0.1 次，但因為去年同比基數(shù)較高，同比增速仍在 3.5% 的水平。人均下單頻次增長仍是比較疲軟的。

二、總體營收增速持平，網(wǎng)約車變現(xiàn)下滑是一大瑕疵

由于 Uber 在英國和加拿大等地區(qū)的部分業(yè)務(wù)因法律原因，從平臺型轉(zhuǎn)變?yōu)樽誀I模式，公司確認(rèn)的營收也從凈傭金變?yōu)榭偢犊罱痤~，導(dǎo)致營收有所放大，因此下文多數(shù)都從剔除會計變更影響后的表現(xiàn)來分析。

收入角度，雖然打車業(yè)務(wù) Gross booking 增速有所改善，但由于 take rate 環(huán)比從 30.5% 小幅下降到 30.3%。導(dǎo)致營收增速相比上季度的 26% 繼續(xù)下滑到 25%。但仍是好于市場預(yù)期 22% 的增速。我們認(rèn)為，后文會詳細(xì)提及的網(wǎng)約車業(yè)務(wù)利潤率的環(huán)比下滑，應(yīng)當(dāng)也有受 take rate 下降的影響。

外賣業(yè)務(wù)則由于變現(xiàn)率環(huán)比提升了 0.1pct，疊加訂單額增長的加速，本季收入同比增速達(dá)到了 21%，明顯加速，大幅領(lǐng)先市場預(yù)期的 17.5%。其中高利潤的廣告變現(xiàn)的提升應(yīng)當(dāng)是主要功臣之一。

Uber 貨運(yùn)業(yè)務(wù)，本季度營收約 12.8 億元，同比大體持平，增長仍無明顯起色，無需過多的關(guān)注。

加總各項業(yè)務(wù)，Uber 本季度總營收約 120 億美元，高于市場預(yù)期約 1.9%。同比增長 20% 和上季度持平。

三、利潤率整體繼續(xù)小幅改善，但受網(wǎng)約車拖累稍低于預(yù)期

由于公司的收入口徑并不穩(wěn)定，市場有變動。導(dǎo)致毛利/收入比重的指標(biāo)不完全可比。主要關(guān)注毛利潤額的增長情況。本季毛利同比增長 21.8%，較上季提速 1pct。相比本季度名義口徑下訂單額增速改善的幅度大體相當(dāng)。

費(fèi)用角度，運(yùn)營支持和研發(fā)的支出絕對額同比大體持平或小幅下降，在更大的營收體量下費(fèi)用率繼續(xù)被攤薄。營銷費(fèi)用同比增長了 29%，體現(xiàn)出公司面臨的宏觀和競爭環(huán)境可能確實(shí)是在惡化的，倒逼公司必須增加獲客投入或補(bǔ)貼。

管理費(fèi)用則近乎翻倍增長到了$11.1 億，但主要是本季確認(rèn)了約 4.6 億的稅費(fèi)、法務(wù)費(fèi)用準(zhǔn)備，剔除這部分影響后，可比口徑下管理費(fèi)用同環(huán)比來看都是大體持平的。

因此在毛利率大體持平，費(fèi)用端剔除管理費(fèi)用計提的影響后，除營銷費(fèi)用有所增長外，其他費(fèi)用都基本沒有增長，被增長的收入體量攤薄。本季度調(diào)整后的經(jīng)營利潤大約$16.7 億，經(jīng)營利潤率（占收入比重）繼續(xù)小幅改善。

公司更關(guān)注的調(diào)整后 EBITDA 指標(biāo)本季則為 18.4 億，比預(yù)期稍低了約 0.02 億，同比增長仍達(dá)到 44%。主要是實(shí)際調(diào)整后 EBITDA 利潤率為 4.17%，低于預(yù)期的 4.25%，算是本次業(yè)務(wù)的瑕疵之一，分板塊看：

1）主要是網(wǎng)約車業(yè)務(wù)的 adj.EBITDA 不及預(yù)期，為 17.7 億美元，比預(yù)期低約 0.4 億。占 Gross booking 的利潤率為 7.8% 低于市場預(yù)期和上季度的 8%。結(jié)合上文提及的網(wǎng)約車業(yè)務(wù)的變現(xiàn)率環(huán)比下降，營銷支出也明顯增長，市場可能把網(wǎng)約車業(yè)務(wù)的利潤率下滑理解為了在包括自動駕駛的競爭對手沖擊下，競爭格局的惡化。

2）而外賣業(yè)務(wù)則由于高于預(yù)期的訂單額增長，以及環(huán)比提升的變現(xiàn)率，adj.EBITDA 約$7.3 億，比預(yù)期高約 6%，占 gross booking 的利潤率也環(huán)比提升了約 0.2pct;

3）至于貨運(yùn)業(yè)務(wù)，本季度小虧到 0.22 億，略有擴(kuò)大但無關(guān)大局；

4）集團(tuán)總部層面的虧損為$6.3 億，環(huán)比上季度小幅增加 0.3 億。

<正文完>

Uber過往研究：

財報

2024 年 5 月 9 日財報點(diǎn)評《 》

2024 年 2 月 8 日財報點(diǎn)評《 》

2023年11月8日財報點(diǎn)評《 》

2023年8月2日財報點(diǎn)評《 》

2023年5月3日財報點(diǎn)評《 》

2023年2月8日財報點(diǎn)評《 》

2022年11月2日財報點(diǎn)評《 》

深度

2022年11月21日《 》

2022年10月14日《 》

2021年12月30日《 》

2021年7月1日《 》

2021年6月24日《 》

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