導(dǎo)讀：如題。

本文成于2025年2月15日。

【正文】

2025年2月13日（周四），人行發(fā)布2024年四季度貨幣政策報(bào)告。解讀如下，

一、貸款利率續(xù)創(chuàng)新低：新發(fā)放企業(yè)和個(gè)人住房貸款利率均向3%的位置靠攏

（一）2024年12月，新發(fā)放企業(yè)貸款和個(gè)人住房貸款利率分別降至3.34%和3.09%的歷史新低，較9月分別下行17BP和22BP，較2023年12月則分別下行41BP和88BP。

其中，繼2024年3月新發(fā)放個(gè)人住房貸款利率首次低于新發(fā)放企業(yè)貸款利率之后，2024年6月、9月和12月新發(fā)放個(gè)人住戶貸款利率與企業(yè)貸款利率之間的差距進(jìn)一步拉大了，即新發(fā)放企業(yè)貸款利率較個(gè)人住房貸款利率在3月高出4BP、6月高出18BP、9月高出20BP以及12月高出25BP，這表明相較于企業(yè)端，零售端的利率下行幅度明顯更大、步伐也更快。

（二）2024年10月31日，人行首次公布季度新發(fā)放商業(yè)性個(gè)人住房貸款加權(quán)利率（2024年三季度和四季度分別為3.33%和3.10%），這將和貨幣政策報(bào)告一起向市場(chǎng)呈現(xiàn)更詳細(xì)的數(shù)據(jù)，以觀測(cè)新發(fā)放個(gè)人住房貸款的情況。目前數(shù)據(jù)上看，新發(fā)放個(gè)人住房貸款利率在整個(gè)四季度末基本維持在3.1%這樣的水平。

（三）從人行的相關(guān)表述以及金融行業(yè)產(chǎn)能總體處于過剩（資金端）以及資產(chǎn)荒的大背景來看，未來新發(fā)放貸款利率仍會(huì)繼續(xù)趨于下行，現(xiàn)在可能需要做好新發(fā)放企業(yè)貸款和個(gè)人住房貸款利率均向3%位置靠攏的準(zhǔn)備。

二、中小銀行持續(xù)面臨壓力：五年來大行在貸款市場(chǎng)中的份額累計(jì)上升超17個(gè)百分點(diǎn)

從各機(jī)構(gòu)在新增人民幣貸款中的占比來看，近年新增人民幣貸款有進(jìn)一步向中資大型銀行集中的態(tài)勢(shì)。具體看，

（一）2019年以來，中資大型銀行貢獻(xiàn)了全部新增人民幣貸款的比例由35%以下升至2024年底的52%以上（上升幅度超過17個(gè)百分點(diǎn)），中資中小型銀行占全部新增人民幣貸款的比例則相應(yīng)由2018年的53.74%降至2024年底的37.61%（下降幅度超過16個(gè)百分點(diǎn)）。

（二）小型農(nóng)村金融機(jī)構(gòu)在新增貸款市場(chǎng)中的份額總體呈現(xiàn)穩(wěn)中有降的特征，外資金融機(jī)構(gòu)則趨于下降。值得關(guān)注的是，外資金融機(jī)構(gòu)在新增貸款市場(chǎng)中的份額已連續(xù)三年為負(fù)值，也即僅就貸款投放而言，外資金融機(jī)構(gòu)實(shí)際上是收縮的。

（三）新增貸款投放向大行集中，既有政策層面主動(dòng)引導(dǎo)的因素，也有大行有意下沉的原因。這意味著，貸款投放方面，銀行業(yè)之間的競(jìng)爭(zhēng)日趨激烈，而大行在新增貸款投放中的市場(chǎng)份額不斷上升也在一定程度上推動(dòng)了新發(fā)放貸款利率趨于下行。因此，從這個(gè)角度來看，新發(fā)放貸款利率下行并不僅僅是政策利率與LPR所致，還有一部分是由行業(yè)內(nèi)卷引起。

三、明確2025年將大幅增必香港離岸人民幣央行票據(jù)

人行于2023-2024年分別在香港發(fā)行了1600億元和2750億元的人民幣央行票據(jù)，可以看出2024年的發(fā)行量較2023年有明顯增加。

（一）本次人行提出2025年將大幅增發(fā)香港離岸人民幣央行票據(jù)，加大離岸高等級(jí)人民幣資產(chǎn)供給，以促進(jìn)離岸人民幣貨幣市場(chǎng)和債券市場(chǎng)的發(fā)展。實(shí)際上，這個(gè)過程已經(jīng)在進(jìn)行了，今年1月人行已經(jīng)在香港發(fā)行了600億元的離岸人民幣央票（歷年單月最高），今天還將發(fā)行400億元的離岸人民幣央票，也即今年1-2月累計(jì)發(fā)行量便達(dá)到1000億元。

（二）雖然發(fā)行離岸人民幣央票有穩(wěn)定離岸匯率的意圖，但這只是其一，更多的意圖應(yīng)該是支持離岸人民幣市場(chǎng)的發(fā)展，為其它主體發(fā)行離岸人民幣資產(chǎn)提供定價(jià)基準(zhǔn)，同時(shí)助力推動(dòng)離岸人民幣形成閉環(huán)和人民幣國(guó)際化。

四、存款準(zhǔn)備金制度可能會(huì)面臨調(diào)整

本次人行通過專欄3（存款準(zhǔn)備金制度的動(dòng)態(tài)演進(jìn)）回溯了我國(guó)存款準(zhǔn)備金制度的動(dòng)態(tài)演進(jìn)歷程，明確提出將繼續(xù)根據(jù)經(jīng)濟(jì)金融形勢(shì)變化和金融市場(chǎng)發(fā)展情況，進(jìn)一步完善存款準(zhǔn)備金制度，發(fā)揮好存款準(zhǔn)備金工具的政策調(diào)控功能。

這意味著，我國(guó)存款準(zhǔn)備金制度將再次進(jìn)行調(diào)整。過去，我國(guó)的存款準(zhǔn)備金制度更加注重結(jié)構(gòu)性特征，某種程度上更像是結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具，不同類型的機(jī)構(gòu)適用不同的監(jiān)管要求，以體現(xiàn)政策支持重點(diǎn)，不過這不利于央行貨幣政策目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)。預(yù)計(jì)后續(xù)存款準(zhǔn)備金制度改革將朝著簡(jiǎn)單簡(jiǎn)明的方向演進(jìn)，以更好體現(xiàn)準(zhǔn)備金變化與貨幣總量變化之間的聯(lián)系。

五、提出“擇機(jī)調(diào)整優(yōu)化政策力度和節(jié)奏”，意味著降息降準(zhǔn)可能還需要耐心等待

貨幣政策報(bào)告提出“根據(jù)國(guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)金融形勢(shì)和金融市場(chǎng)運(yùn)行情況，擇機(jī)調(diào)整優(yōu)化政策力度和節(jié)奏”，結(jié)合近期市場(chǎng)走勢(shì)等情況來看，意味著短期內(nèi)降準(zhǔn)降息的可能性不大。

當(dāng)然，人行也提出“綜合運(yùn)用利率、存款準(zhǔn)備金率等多種貨幣政策工具，保持流動(dòng)性充裕”，這意味著如果銀行體系流動(dòng)性供求出現(xiàn)持續(xù)緊張情況時(shí)，其亦有可能會(huì)選擇降息降準(zhǔn)。不過目前看，人行在是否降息降準(zhǔn)方面還沒有下定決心，需要耐心等待。

六、其它

（一）提示2025年貿(mào)易增長(zhǎng)前景面臨諸多調(diào)整，主要包括單邊主義和保護(hù)主義影響上升影響全球貿(mào)易復(fù)蘇進(jìn)程、地緣政治風(fēng)險(xiǎn)給全球貿(mào)易和投資增長(zhǎng)帶來較大的不確定性。

（二）提示通脹風(fēng)險(xiǎn)仍需警惕，即2025年地緣政治因素可能推升大宗商品價(jià)格、美歐工資漲幅仍高于消費(fèi)價(jià)格漲幅、服務(wù)通脹具有粘性以及貿(mào)易政策變化可能推高商品價(jià)格等。

（三）提出“著重提高LPR報(bào)價(jià)質(zhì)量，更真實(shí)反映貸款市場(chǎng)利率水平”，意味著LPR報(bào)價(jià)機(jī)制仍可能會(huì)繼續(xù)調(diào)整，或者說通過MPA等方式加強(qiáng)對(duì)LPR的考核力度。

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