近來債市“震感頻頻”，資金緊張推動短端利率顯著上行，中短端品種波動幅度大于長端，曲線倒掛程度達到近幾年高位。Wind數據統計，上周（2月10日-2月14日），1年AAA存單大幅攀升12.7bps至1.81%，而1年國債大幅攀升15.2bps至1.38%。而長端利率上升幅度則相對有限，10年國債利率上升4.9bps至1.65%。1年AAA存單高于10年國債利率14.7bps，達到2020年以來的新高，10年國債和1年國債利差降至27.5bps。

對于債券市場長短端走勢分化的緣由以及未來投資策略，近日匯安基金絕對收益組基金經理黃濟寬，結合自身多年固收投研經驗進行了深度解析。

多重因素下債市震蕩分化

在黃濟寬看來，當前債市面臨的主要挑戰來自于定價。首先是由于去年底債市出現搶跑行為，提前大幅定價降息降準預期，但最近央行資金投放相對審慎，未進行降準操作，還暫停國債買入。其次，長端債券更多去定價政策，雖然今年尚未降息，但仍有降息預期；而短端需要關注市場資金成本，當前的問題是國債收益率倒掛資金市場利率，資金價格仍偏高，負Carry持續壓制中短端表現。這種情況也給債券投資帶來了挑戰：若是加杠桿的話短端資金成本高于債券收益率，面臨負Carry，這也導致杠桿套息策略處于失效狀態；如果不加杠桿，那資金可能投向長債，相應的波動可能加大。

債市短期震蕩背后除了定價因素，還跟監管政策、機構行為等相關。黃濟寬進一步分析道，銀行體系目前處于缺負債和缺資產并存的狀況，一方面信貸投放力度不足，同時資產端收益率在下降，去年手工補息叫停疊加12月同業存款自律機制落地后，存款端面臨新的壓力。另一方面銀行加大同業存單發行力度填補負債端資金缺口，且銀行融出減少疊加存單供給放量，顯著推升了資金價格和存單利率，收益率反超10年國債收益率，出現倒掛。而短端成本上升后，資金可能更傾向于買入長端。這也導致當債市發生調整的時候，若長端和短端一起發生調整，通常長端波動相對較大，但很快又能夠加以修復，但是短端一旦發生調整，可能需要更為寬松和友好的環境才能出現明顯的下行。

總體而言，黃濟寬認為，資金價格維持偏高水平，機構杠桿率快速下行，央行暫停買債和短端負carry疊加，短債利率下行需要看到資金價格向OMO利率收斂。長債對于降息計價較為充分，但基本面和通脹預期尚未扭轉，預計呈窄幅波動態勢。中長期來看，黃濟寬認為，債市要回歸到是否定價基本面這一核心邏輯。具體到今年“開門紅”能否持續，基本面能否持續復蘇，還需要關注后續政策及落地情況，效果仍有待觀察。

輕交易，重配置

談及后市如何操作？黃濟寬指出，在利率下行和全面凈值化打破剛兌的背景下，2024年債市預計呈現“低收益、高波動、容錯率低”的特征，核心矛盾在于定價透支與政策節奏錯配。短期需要關注兩會后資金面變化及地產政策落地，中長期需跟蹤基本面修復與負債端再分配趨勢。未來在策略上可能更多以防御為主，靈活把握長端交易機會，規避短端負carry陷阱。

黃濟寬過往配置策略體現出“輕交易而重配置”的特點。黃濟寬指出，單純比拼交易勝率難度較大，因為會出現容錯率的問題，造成產品波動較大。而黃濟寬目前管理的匯安中短債債券基金、匯安永利30天持有期短債債券型基金和匯安永福90天持有期中短債債券型基金等，均屬于短債基金，主要定位為工具性和過渡性配置品種，投資者更關注持有體驗和流動性等，這也要求產品在管理中更要注重回撤控制。

從歷史表現看，黃濟寬管理的上述產品均體現出較低回撤和低波動的特點。據定期報告統計，截至2024年四季末，匯安中短債債券基金自2019年9月17日成立來連續五個完整自然年（2020年-2024年）實現正收益，最大回撤控制在-1%左右。憑借突出的表現屢獲機構認可，該基金曾先后在2023年8月榮獲《上海證券報》“金基金·債券基金三年期獎”、2023年12月獲得《中國證券報》“三年期開放式債券型持續優勝金牛獎”。在最新的基金評級中，匯安中短債債券基金同時獲評海通證券和銀河證券三年期五年期五星評級（評級數據來源：海通證券-海通證券三年、五年、十年綜合系列基金評級，計算截止日期：2025.01.24，評級發布日：2025.01.27；銀河證券-中國基金業績評價報告（周報版），計算截止日期2025.01.03，評價日期2025.01.06）。此外，匯安永利30天持有期短債債券型基金和匯安永福90天持有期中短債債券型基金均實現了自成立來季季正收益。其中匯安永利30天持有期短債A（015008）自2022年3月10日成立來連續11個季度收益為正，匯安永福90天持有期中短債債券A(010577)自2022年5月10日成立來連續10個季度收益飄紅。

風險提示：本文觀點僅供參考，基金有風險，投資須謹慎。