導讀：本文成于3月17日（本人平均每天2篇原創文章…有時狀態好每天3篇…）。

【正文】

2025年3月14日（周五），人行公布2025年2月社融與信貸數據。具體解讀如下，

一、2月社融與信貸數據解讀

繼今年1月社融與信貸數據超預期后，2月信貸顯著轉弱，社融依靠政府債券支撐勉強保持在高位水平，但也低于預期水平。

（一）金融指標普遍低于預期，社融基本全靠政府債券支撐

1、今年2月當月，社融與人民幣貸款分別新增2.23萬億和1.01萬億，同比分別多增0.74萬億和少增0.44萬億，較預期值則分別少增0.42萬億和0.23萬億。

2、從細項來看，今年2月政府債券新增1.7萬億，同比多增1.1萬億，成為支撐社融同比多增的最主要力量，未貼現銀票、企業債券同比分別多增0.07萬億和0.03萬億。這表明，今年2月，債券表現總體好于去年同期。

實際上，今年1月社融同樣靠政府債券支撐，如今年1月當月政府債券新增0.69萬億（僅低于2020年的0.76萬億），同比多增0.40萬億。

3、此外，今年2月2.23萬億的社融新增體量僅低于2023年同期（3.16萬億），今年1-2月9.29萬億的社融新增體量則處于歷史年同期最高水平。

（二）除短貸及票據外，其余信貸數據全面走弱（企業端最為明顯）

1、今年2月，人民幣貸款新增1.01萬億，低于2015年、2017年、2021-2024年歷年同期水平，可以說在歷史上處于偏弱水平，反映出實體經濟融資需求較為低迷。

2、數據上看，今年2月除居民短期貸款和票據同比分別多增0.21萬億和0.45萬億，其余信貸數據均出現走弱情況。其中，居民中長期貸款同比少增0.01萬億、企業短期貸款和企業中長期貸款同比分別少增0.2萬億和0.75萬億。

可以看出，企業端走弱較為明顯，這和1月形成明顯反差。例如，今年1月當月企業短期貸款、中長期貸款和票據分別新增1.74萬億、3.46萬億和-0.51萬億，同比分別多增0.28萬億、0.15萬億和0.46萬億（合計0.89萬億）。

3、此外，今年1-2月人民幣貸款累計新增6.14萬億，低于2023-2024年的6.71萬億和6.37萬億，說明2月走弱的信貸數據拖累情況較為明顯。

（三）存款數據無異常，企業、財政與非銀同比均大境

今年2月當月，居民存款、財政存款與非銀同業存款分別新增0.61萬億和1.26萬億和2.83萬億，同比分別少增2.59萬億、多增1.64萬億和1.67萬億，而企業存款減少0.89萬億、同比多增2.1萬億。考慮到今年1月為春節（年終獎發放），去年春節為2月，故居民存款變化數值較大，而財政存款與政府存款的顯著變化應與政府債券發行和股市有關。

（四）居民提前還款意愿仍強

今年2月居民中長期貸款減少0.12萬億，同比少增0.01萬億，這已經是連續兩年的2月份居民中長期貸款余額出現下降，一個很重要的原因是2月前后為歷年年終獎發放的日子，居民拿到這筆錢的很重要用途可能是用來提前還貸了，表明居民提前還款意愿仍強。

二、M1（新口徑）再度轉弱

自今年1月起，人行正式啟用新修訂的狹義貨幣（M1）統計口徑，修訂后的M1具體包括M0、單位活期存款、個人活期存款（新增）和非銀行支付機構客戶備付金（新增）。

（一）雖然調整后的M1增速連續三個月為正，但方向上看卻是走弱的，如2024年12月、2025年1月與2月M1同比增速分別為1.2%、0.4%和0.1%。

（二）2024年10-12月，調整前的M1同比增速為-6.1%、-3.7%和-1.4%（連續三個月降幅收窄），調整后則分別為-2.3%、-0.7%和1.2%。

這表明，存款可能向理財、股市進行了適度轉移。

三、結語：要習慣偏弱的信貸常態

（一）和1月相比，2月數據的再度走弱表明實體經濟融資需求依然很弱（特別是企業端），而居民中長期貸款余額下降亦說明居民提前還款意愿可能還是比較強，因此房貸利率仍有進一步下調空間，建議政策層面給予適度考慮。

（二）政府債券成為2月支撐社融增長的最主要力量，這主要受到2萬億置換債券的影響，預計其效應后續會有一定減弱，屆時信貸弱的情況可能會傳遞給社融端，即呈現社融與信貸雙弱的情形。

（三）不過就信貸弱這個問題，筆者認為倒不是問題。隨著經濟基本面的下行，信貸弱可能會是常態，很難再回到過去那種放量的狀態，而一些企業融資需求也可以通過信貸以外的路徑得到滿足（如股權、政府債券等），同時財務重組（如地方化債等）會對信貸產生擾動以及居民端的提前還貸現象在企業端應該也有這種訴求。因此，從這個角度來說，單純以信貸這一指標來評估實體經濟融資需求好壞已經不太適宜，需要轉換思維，信貸需要擠水分。

（四）在信貸比較弱的情況下，當天并未如市場所期待的那樣降準，且人行主管媒體《金融時報》等官媒亦通過多篇文章傳達降準降息將更為克制的信號，表明當前人行的關注點不在降準降息上，而是出現了一定程度的調整。這主要是因為，信貸弱并非是由利率所致，即利率并非是由當前信貸弱的最主要原因。要知道，當前無論是財政端，還是金融端，抑或是產業端或政策端，均在強調一個方向，那就是“存量重組、增量優化”。

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