小米是一家非常擅長制造熱點和打造概念的公司，不過，最近火爆的有點鬧心。

大家是否還記得小米董事會承諾的硬件綜合凈利潤率不超過5%這件事？

星空君認為SU7Ultra可能違背這個承諾了。

當然了，這個承諾有很多種解讀方式，比如小米汽車可以不算小米硬件；比如小米汽車整體還未盈利。

小米曾經打造了“米鏈”的概念，吸納了N多企業成為米鏈的一員，小米（或背后的金米、順為等資本）通過成為米鏈企業的投資方進行扶持。

通過米鏈，小米打造了一批優秀的初創企業，其中很多成功實現了IPO。

一、米鏈真相

雷軍把硬件綜合利潤率不得超過5%的目標寫進董事會決議的時候，有兩種觀點。一種觀點認為，消費電子的利潤率本來就很低，多少公司壓根做不到5%的利潤率；另一種觀點認為，這是一種階段性的作秀，小米總有一天會追求利潤率。

作為分析過上千份財報的選手，星空君認為第一種觀點是對的，第二種觀點也有一定的道理。

但是，我們都疏忽了一點，小米是做平臺的，而不是做生產的（小米汽車是新模式，將來大概率會獨立）。

想真正搞明白小米，必須了解它的生態鏈。

華米在納斯達克上市的時候，我們可以對小米的玩法有了初步了解。在石頭科技招股書公布的時候，小米的玩法就豁然開朗了。

為什么小米敢喊出來利潤率不超過5%？因為小米的絕大多數產品來自小米生態鏈，比如掃地機，石頭科技的毛利率接近40%，雖然比同行科沃斯略低，但對消費電子行業來說，這個毛利率非常可觀了。

更為風騷的操作是，石頭科技不生產掃地機，它“生產”的小米掃地機和石頭掃地機98%以上由欣旺達代工。

雷軍和欣旺達的結緣，源自于蘋果對供應商的始亂終棄。2011年前后，欣旺達本是蘋果的iPhone電池主力供應商，結果被德賽電池搶走了份額。欣旺達差點吐血而亡，這個時候雷軍正打算做手機，找到了欣旺達，一拍即合。

雷軍和小米系的高管通過金米、順為投資等投資公司參股石頭科技，成為背后重要的利益方。

所以，就算小米不賺錢，石頭科技是賺錢的，資本大佬們的收益是不會少的。

這是高階資本家的玩法，雷軍作為投資人，他的資本玩法還是爐火純青的，在國內屬于頂級選手。

雷軍精準的意識到了智能家居的火爆，隨著IoT行業的迅速發展，小米已經在這個領域遙遙領先。即便是阿里和騰訊，想要切進這個賽道，也要面臨小米這個強大的對手。畢竟，它們做硬件著實不擅長。

幾乎所有的小米生態鏈，都圍繞著小米的IoT戰略（除了枕頭被子）。

這里說個題外話，雷軍的紅顏知己董明珠女士，為什么會和雷軍打賭？

從雷軍后續的操作來看，大概率是雷軍想找她合作智能家電，但被心高氣傲的董小姐拒絕了。買賣不成情意在，倆人成了私交甚好的好朋友。

隨后，雷軍參股了TCL，和欣旺達類似，TCL為小米代工諸多家電產品。雷軍還和長虹合作，搞米鏈大家電。

然而，當米鏈企業開始謀求上市尤其是已經上市后，米鏈就和小米產生沖突了。

一方面，企業上市后身不由己需要進行擴張；另一方面，作為小米的重要供應商，它的擴張很可能會和小米沖突。

華米手表特別具備代表性，當年雷軍收起他的豪表，帶上價值幾百塊的華米手表親自代言。

結果沒過幾年小米開始自己做手表，華米瞬間失寵。

二、資本在米鏈的退潮

近年來，小米及雷軍本人參與的資本在各米鏈企業紛紛減持套現。

以石頭科技為例，順為、金米已經從上市初期合計持股44%左右下降到如今的2.93%左右。

本質上，是雙方對于控制權的爭奪，當然，這種爭奪可能是被動的，是資本發展到一定程度的必然結局。

長期來看，米鏈這種資本協作模式缺乏持續性。

站著小米的角度，想要實現更多的銷售額，做大小米的營收從而增加市值；站在石頭的角度，則更想成為一家“獨立自主”的上市公司。

石頭科技最初是作為小米生態鏈的一部分成立的，主要通過ODM模式為小米提供定制品牌的產品，如米家智能掃地機器人。然而，隨著石頭科技的發展壯大，它逐漸開始推出自有品牌產品，并減少了對小米銷售渠道的依賴。這種轉變使得石頭科技與小米之間的關系從緊密合作轉變為競爭對手，這可能是導致順為和金米減持的一個重要原因。

隨著石頭科技通過增加自有品牌的銷售比例，成功提高了產品的毛利率。在2019年至2021年間，石頭科技自有品牌收入占比分別達到了65.73%、70.72%和98.80%，而毛利率也相應地得到了顯著提升。基本擺脫了小米平臺對其的掣肘，雙方分道揚鑣。

此時的小米并沒有對石頭科技表示出過多的留戀，而是專注去做手機和汽車，米鏈不再像當年那樣“紅紅火火”（也沒有完全放棄）。

三、石頭科技的轉型

離開了小米這棵大樹，石頭科技也開啟了轉型之路。

轉戰海外。

最近發布的2024年年報顯示，石頭科技2024年實現營業收入119.45億元，相比2023年增長了38.03%，歸屬于上市公司股東的凈利潤為19.77億元，較2023年下降了3.64%。

數據來源：iFind

業績下滑的原因主要有兩點，一是關稅的影響；二是加大了市場的拓展力度（尤其是海外市場），公司的銷售費用大幅增加了73.23%，主要用于廣告及市場推廣費、平臺服務費以及傭金費用。

星空君發現公司產品主要增長點已經轉移到海外市場，海外業務占比從2019年的14%增加到2023年的49%；2024年報更是達到了51.95%。

數據來源：iFind

石頭科技已經變成一家國內生產面向海外市場為主的企業。