作者｜睿研消費 編輯｜Emma

來源｜藍籌企業評論

4月11日“玻尿酸龍頭”華熙生物（688363.SH)交出了一份業績表現不僅遠低于市場預期且還是近三年最差紀錄的財報。

數據顯示，2024年全年公司實現總營業收入53.71億元，同比減少11.61%；利潤總額達到2.13億元，同比減少69.59%；實現歸母凈利潤1.74億元，同比減少70.59%。這份堪稱“深蹲”的成績單足以說明其核心業務“瘸腿”暴露出企業戰略失衡等問題。

2025年3月董事長及實控人趙燕發表了令業內都震驚稱之為“刮骨療毒”的內部講話，開啟“刺刀向內”的內部反腐，如此決絕，說明公司治理問題嚴重亟待解決。

華熙生物2019年在科創板上市，華熙生物股價從2021年300多元的最高點跌至2025年4月11日的48元/股，跌幅高達85%，目前最新市值僅為231億元，2021年市值巔峰時接近1500億元。

核心業務收入暴跌拖垮業績

通過年報拆解核心業務，醫療終端產品與原料業務分別以32.03%、9.47%的增速展現韌性，但占營收47.92%的皮膚科學創新轉化業務（原功能性護膚品）收入卻暴跌31.62%，成為拖垮業績的主因。

曾經支撐增長的“現金奶牛”潤百顏、夸迪等品牌在激烈的市場競爭中失速，暴露出公司在消費品牌運營上的短板——過度依賴傳統渠道與單一產品矩陣，隨著愛美客、昊海生科、福瑞達的入場同質化竟爭加劇，未能及時調整營銷策略，導致市場份額被吞食。

年報中提及的“戰略調整”更像是對頹勢的被動回應，而非主動突圍，足見管理層對消費市場變化的反應滯后。

費用高企與資產減值，管理效率低下

業績承壓的背后，是費用端的失控與資產泡沫的集中釋放。

2024年管理費用飆升33.77%至6.58億元，財報解釋稱，管理費用的變化主要系管理變革的組織架構升級、薪酬體系變革導致的職工薪酬同比增加。管理費用中，職工薪酬為2.78億元，同比增長18.80%。然而高達7000萬元的“管理變革投入”并未帶來預期的效率提升，反而暴露了內部架構調整的陣痛。

睿研制圖（數據來源：Wind)

研發費用增至4.66億元，占比提升至8.68%，但研發成果轉化周期漫長，報告期內推出的新品如“潤致·格格”“潤致·斐然”等醫美產品尚未形成規模效應，難以對沖護膚品業務的下滑。

更值得警惕的是資產減值計提達1.89億元，主要涉及應收賬款、存貨及商譽。存貨賬面價值12.48億元居高不下，顯示庫存周轉壓力加劇，而資產減值問題，則是對公司過往激進投資策略的清算，反映出在并購過程中對目標資產質量管控的漏洞和整合能力不足。

——在醫美行業監管趨嚴、消費需求收縮的背景下，高價收購的海外資產未能實現協同效應，也會成為業績拖累。

現金流吃緊與分紅“矛盾”，生存與回報的失衡

數據顯示，2024年華熙生物的三大現金流“兩負一降”，顯示公司正面臨資金鏈壓力。其中，經營活動現金流凈額同比下降19.32%至5.65億元，主要是因銷售回款相應減少所致；投資活動現金流凈流出4.61億元，籌資活動現金流凈流出3.11億元，償債能力邊際弱化。

睿研制圖（數據來源：Wind)

在此背景下，公司仍推出5262萬元的現金分紅方案，占凈利潤30.19%。雖然分紅政策符合公司章程，但在業績承壓、現金流緊張且亟需資金投入研發與渠道轉型的關鍵期，此舉被質疑“重股東回報輕戰略儲備”。對比同行愛美客、昊海生科，華熙生物的分紅比例顯著高于行業平均水平，折射出管理層對未來增長信心的矛盾——既需穩定股東預期，又暴露對內生增長動能的底氣不足。

戰略變革“迷霧”

從“生物科技”到“消費品牌”的定位迷失，年報中多次提及“第三次戰略升級”，聚焦糖生物學與細胞生物學，強調合成生物研發優勢。然而，在終端市場，護膚品業務的潰敗顯示其未能將技術優勢轉化為消費品牌競爭力。

過度依賴“次拋原液”等單一品類，在功效護膚、精準抗衰等細分賽道被新興品牌彎道超車，暴露出“重研發輕市場”的瘸腿戰略——2024年銷售費用降至24.64億元，同比下降13.31%，在抖音、小紅書等新興渠道的投入不足，導致品牌聲量衰減。

此外，醫美業務雖增長迅猛，但依賴“潤致”系列單品，在再生醫學、膠原蛋白等新賽道布局滯后于愛美客等對手。

骨科注射液產品“海力達”毛利率雖高達80%，但營收占比僅4.14%，難以支撐第二增長曲線。戰略定位在“生物科技公司”與“消費品牌”之間搖擺，既未形成像藥明康德、華蘭生物那樣的硬核科技壁壘，也未能如珀萊雅、丸美股份般深耕消費市場，陷入“兩頭不靠”的尷尬境地。

監管風險與未來挑戰

合規壓力與增長動能待考，2025年公司將面臨1項原料藥注冊證、4項醫療器械注冊證到期續期，若未能及時獲批，可能影響核心產品銷售。同時，醫美行業監管趨嚴，水光針、填充劑等產品分類界定更嚴格，公司在合規體系建設上的投入是否充足？

核心技術人員如郭學平退休、馬守偉離職，是否導致研發團隊動蕩？這些都為未來技術迭代埋下隱患。

金融學者指出，華熙生物在當前業績與現金流不佳的情況下進行高額分紅讓人難以理解。公司本應把有限資金先投入核心業務修復、研發創新和渠道拓展，以此恢復增長動力。過度分紅會降低公司財務靈活性，還可能使投資者誤判公司真實經營狀況，從長遠看不利于提升公司價值。

投資者需要警惕的不僅是短期業績波動，更是公司在“科技”與“消費”雙重賽道上的定位模糊與執行乏力——當玻尿酸“神話”褪去，真正的增長動能究竟在哪里？

華熙生物的2024年是戰略調整的“陣痛之年”，但更深層的問題在于過度依賴單一業務、管理變革流于形式、資產擴張后遺癥顯現。2025年，若管理層不能在消費品牌運營上重拾主動權，在合成生物等前沿技術上加速產業化落地，所謂的“第三次戰略升級”或將僅是空談。

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