穩定是發展的大前提

文/劉宇翔

編輯/王芳潔

4月17日，貝殼發布自愿性公告。根據公告，貝殼董事會主席、首席執行官及控股股東彭永東擬捐贈9,000,000股A類貝殼普通股，在承擔相應的納稅義務后，50%稅后資金將用于居住行業服務者及其家庭成員的醫療健康福利，50%稅后資金將用于應屆畢業生等租客群體的租房幫扶。

在喧囂的輿論場上，不少人都知道，在這則公告的背后，是有關上市公司治理結構的議題，一個被大家習以為常到近乎遺忘的概念，重新獲得了討論空間，那就是——超級投票權。

2022年貝殼港股上市前，作為聯合創始人及董事會主席、CEO的彭永東，僅持有貝殼極少股權。為了保證公司在運營中的決策效率，貝殼決定采取效法其他互聯網公司，采取AB股設計，每一股B類股票對應10股A類股票的投票權，通過這種設計來保證B類股票持有人擁有超級投票權。

但港股對于超級投票權持有人是有要求的，后者在公司的實際權益比例不得低于10%，于是，彼時，貝殼授予了彭永東7182萬股股票，以30港元/股估值對應21.55億港元，但需分5年解禁且需董事會批準。

這一決定在客觀上形成了所謂的“天價薪酬”。由于被授予的是限制性股票，這筆股權采用直線攤銷法計入財報，導致2022-2024年間“股權薪酬”科目累計高達15.88億元，幾乎全部為未解禁的股票。

站在今天的市場環境下，這些數字當然看起來扎眼，很多人談論，其中不乏夾雜情緒，站在人性的角度上，也并非難以理解。

此時，無論是已經47歲，卻不用為職場危機困擾的彭永東，還是在房地產下行階段，仍能為股東創造40億元凈利潤的貝殼，都不該，也不能擼起袖子，跟人去硬剛。

所以，這時，盡自己最大的能力，去為社會，為行業多做一點，勿因善小而不為，這是他們的應有之義。當然，彭永東的這次善舉規模也不小了，按照當前貝殼的股價，其捐獻的所有股票總值，高達4.4億元人民幣。

但換個角度來看，無論是過去、今天，還是未來，保證這艘活躍經紀人規模達44.5萬人的巨輪，能一直在船長的掌舵下，能堅持做“難而正確的事情”，同樣是他作為聯合創始人的應有之義，想來應該也是他對已故創始人左暉的承諾。

01

在討論貝殼的事情之前，讓我們先回望一下互聯網公司的命運。因為只有搞清楚了這些在高度發達的社會化融資市場環境下發展起來的公司，他們是怎么誕生的，怎么成長的，歷史又給它們出了哪些難題，而它們又是如何用智慧去平衡這些問題的，才能理解超級投票權的意義。

歷史告訴我們，經驗往往是因為教訓沉淀的。在所有公司決策者的心中，應該都有一塊陰影屬于喬布斯，這位曾經被趕出自己創辦公司的企業家。

作為一代創業者的偶像，喬布斯是一位非常客氣，也沒太多物質欲望的企業家，在創業過程中，他堅持與他人分享勝利果實，這也導致了在不斷融資的過程中，喬布斯本人在蘋果的持股比例極低，對于創業者來說，這當然是很高貴的品質，但卻在蘋果上市后，對公司治理結構產生了巨大影響。

1980年，蘋果IPO后，喬布斯僅持有15%公司股權，按照同股同權的結構設計，這相當于他在公司根本沒什么話語權，五年后，喬布斯就被趕出了蘋果。事后證明，不斷的挫折告訴蘋果的其他股東，他們根本離不開喬布斯，同時也告訴了其他創業者一個道理——

股權分散沒毛病，但決策權分散的公司，就是一盤散沙。

在比中國更早進入互聯網創業階段的美國市場，這樣的教訓并不鮮見，這也就導致了后來在美國上市的互聯網創業公司，很多都采取了同股不同權的架構設計。

非常典型的就是京東。眾所周知，劉強東是在中關村的柜臺上開始創業的，而京東則是一家需要沉淀大量底層資產，以零售基礎設施為核心的公司，在漫長的創業過程中，劉強東和京東都必須讓渡公司股權，以獲得發展資金。

及至2014年在美股上市時，劉強東僅擁有京東18.8%股權，而其他股東無論是老虎基金、騰訊還是高瓴，每家的持股比例都超過了10%，要是按照同股同權的設計，這就相當于隨便兩家聯合一下，就能對公司治理形成巨大掣肘。京東肯定不能這么干，所以，通過AB股的設計，劉強東最終擁有了83.7%的投票權。

這種決策集中，對于一家公司的發展來說，是至關重要的。俗話說“勝利是最好的團建”，所以一般來說，一家公司高速發展時，股東之間都沒啥矛盾，大家以逸待勞，等著分錢就行了。

但是天下哪有一家公司永遠順風順水？僅僅回歸一下京東的過去十年就能看到，它經過了多少次的激流險灘，如果當時沒有設計超級投票權，這家公司的命運是不可想象的。我們也不太可能在今天，看到劉強東在北京亦莊的辦公室里，一邊點著外賣，一邊指揮著京東外賣大軍，向陌生的藍海挺進。

正是看到了美國資本市場規則在當代創業公司治理結構上的合理性，為了吸引互聯網企業在港上市，2018年4月30日，港交所的新《上市規則》正式生效，允許采用雙重股權結構的公司上市。小米成為了港交所首家采用AB股結構的上市公司。

此后，在港上市的互聯網公司大多采用了這一架構，包括美團、快手、商湯科技等等。

02

當然，貝殼的情況和這些公司多少還有些區別，本質上這是一家二次創業的公司。

2018年，在鏈家的基礎上，貝殼創立。作為貝殼的創始人和董事長，左暉擁有公司絕對的控制權，只是彼時，左暉已經身體欠佳。2010年即加入鏈家，一手推動傳統公司鏈家完成線上化轉型的彭永東，成為了帶隊貝殼的人。彭永東作為貝殼的聯合創始人，擔任CEO，實際負責貝殼的工作，這也是彭永東早期在公司擁有極少數股票及投票權的歷史背景。

然而，2020年底，美國《外國公司問責法》出臺后，貝殼等一眾中概股公司面臨巨大的不確定性，回歸香港上市成為包括貝殼在內的中概股公司的選擇。千頭萬緒之際，2021年5 月，左暉突然離世，又讓貝殼在公司治理結構上面臨重大挑戰。

這種風險在2022年4月達到頂峰，美國證券交易委員會（SEC）于同年5月12日將包括貝殼在內的多家中國企業列入第五批 “預摘牌”名單，貝殼面臨“退市”的威脅。

回港上市是很好的應對之法。當年5月11日，貝殼團隊搶在5月12日之前一天，成功完成香港IPO，保護了所有貝殼投資人和股東。當然，隨著中國財政部和證監會和美國SEC和PCAOB就審計底稿事宜達成和解，所有中概股當時的危機也隨之化解。

出于合規的目的，彭永東被授予股權激勵。

實際上，創始人故去導致公司治理結構存在真空危機，這種可能性雖然很小，但卻不僅在貝殼一家發生。

2021年，商湯科技IPO時，為了實現更有效的決策集中，公司曾授予核心管理團隊價值接近12億港元的股權激勵，當時也鬧出過“天價薪酬”的爭議，當然，不久也就平息了。回頭來看，如果沒有當時所謂的“天價薪酬”，商湯科技今天將面臨巨大的管理風險。

2023年末，商湯創始人湯曉鷗病故，此前，根據商湯的AB股架構（A類有超級投票權），湯曉鷗在公司的總投票權達到68.22%，但根據港交所規則，創始人去世后，A類股自動轉換為B類股，導致湯曉鷗家族投票權驟降至19.65%。

但商湯董事長徐立、執行董事王曉剛和徐冰，依然有正常的超級投票權，三名執行董事A類股投票權為15.75%；而湯曉鷗家族的A類股轉為B類股后，與三名執行董事共持有的B類股投票權為20.60%。以上兩部分股份合計投票權為36.35%，這一股份結構保證了公司在經歷巨大波折時的管理權平穩。

類似的事情也在蘋果發生過，是的，蘋果是真的吃一塹長一智了。

2011 年，喬布斯離世，庫克接過首席執行官一職，并獲得了一筆 500 萬股為期10年的股權激勵，這批限制性股票在其任職5年和10年后分別解鎖50%，最終價值近 10 億美元，為了留住他，2021 年公司又授予其第二筆股權激勵，約33萬股限制性股票，如果業績達標，還將額外獲得66萬股股票。

這種股權制度的安排，是科技公司乃至整個資本市場經過幾十年發展，逐漸形成的規則，是為最大程度保護投資者、公司高管乃至整個公司所有員工的利益，因為穩定是發展的大前提。

對公司決策者進行股權激勵，其實是一種戰略性治理工具，通過利益綁定、長期導向和風險共擔機制，決策者轉化為“企業家合伙人”，形成“利益共享-風險共擔-戰略共生”的三維綁定。

當其持有足夠的股票期權時，其收益就直接與股價表現掛鉤，促使決策更關注企業長期競爭力，而非粉飾短期財務指標，并且也大大降低了委托代理成本，如果其有“道德風險”行為，如過度冒險或過于保守，會因需承擔股權價值波動風險而得到抑制。

身家與公司長遠發展捆綁在一起后，他們拿到的既是“金鑰匙”，也是“金捆繩”，船長的手會一直把在舵上。

有研究表明，實施股權激勵的科技公司市銷率平均高出同行1.2倍，因為，市場認為其治理結構更健康，這不但讓投資人獲得回報，公司效益提升，也讓公司員工從中受益。

畢竟，股權激勵不但是為了“有恒產者有恒心”激發領導者創新發展，其實也是構筑抵御資本市場短期波動的“護波堤”，更是抵御資本市場“野蠻人”的“護城河”。

當他們持有高比例投票權時，即使遭遇外部資本惡意舉牌收購，也能通過集中決策權否決敵意并購提案。傳統股權分散的企業易被資本狙擊，根源在于管理層與股東利益割裂，當他們通過股權激勵持有大額股份時，其個人財富與公司市值深度綁定，就成為“內部守護者”，形成“一榮俱榮”的防御機制，外部資本需付出更高溢價，才能突破控制權防線。

這點，在當年萬科寶能之爭中，體現得淋漓盡致，經驗教訓不可不深刻了吧。

03

這段時間，美國關稅事件爆發，一度導致美股價格暴跌，股民怨聲載道。特朗普講過一句話，他說只要股票不賣，就不會虧錢。這話雖被引為笑談，但它的確指明了一個真相——

股票是賬面財富，和真實發到手里的薪酬還是有很大區別，對于公司股東來說，不出售的股票，約等于一個數字。

但彭永東能大幅拋售貝殼的股票，落地為安嗎？

答案恐怕是不能。根據貝殼2024年年報，彭永東持有貝殼A類普通股約8148.4萬股，B類普通股超1億股，占已發行總股本的5%，但考慮到B類普通股“每1股享有10票”投票權，占貝殼總投票權的22.1%，另一聯合創始人單一剛持有10%投票權，合計剛剛超過了30%。

在公司治理當中，這個比例通常是決策者有效控制的底線。

事實上，兩次上市以來，彭永東也確實從來沒有減持過公司股票，除了此次捐贈。

在整個彭永東的股票池子里，此次捐贈的占比約為4.94%。這個幅度應該很大的誠意了。作為決策者，他得保證公司的治理結構不亂。

也有人說，彭永東還不如忍一忍，這事也就過去了。但回頭來看，難本來就是這家公司的底色，那些難而正確的事情，他們遲早都會做。今天的外界討論，客觀上成了把一部分這樣的事放到“to do list”的一個契機。

事實不正是如此嗎？

自2004年，鏈家“簽三方約、不吃差價”，2011年開始推真房源行動，交易不成退傭金、免電話營銷、不吃差價等，哪件事不難？哪件事沒有被人罵過？

尤其是2018年貝殼成立，要用數字化的方式把中介行業再做一遍，整個行業里，罵貝殼都成了一種政治正確。我還記得當時，左暉說過一句話:“原來是一個好人，不可能一夜之間就變成壞蛋了。要么是你當初錯了，要么是你現在錯了。”

七年過去了，今天的房地產中介行業，良幣驅逐了劣幣，真房源成了大多數，中介機構也都打破了各自為政的壁壘，開始合作共贏了，行業效率得到了極大的提高，經紀人身上那些不好的標簽也都潤物細無聲地被拿掉了，他們成了有尊嚴的服務者。

這些服務者很多都來自下沉區域，他們沒有很厚的家底，幾代人的托舉，要靠自己打拼。有尊嚴的工作，讓他們能夠長期堅守在居住服務領域，做自己的CEO。就像企業家需要投票權一樣，他們也需要能在關鍵時刻能做命運的主，比方說生病了能有錢治。

2008 年，當時的鏈家成立格林互助計劃，作為社會保障的有益補充，在會員及家人遭受疾病或意外時，給予一定的資金支持，和會員共渡難關。2020年11月11日全面升級為格林互助計劃，面向貝殼平臺更多類型的服務者個人開放，不僅包含經紀人，還有家裝產業工人，等等。通過“格林互助計劃”，也一定程度上加持了經紀人留存率提升。

此次，彭永東的捐贈應該說是格林互助的一種延續，但范圍被打開了，其50%稅后資金的捐助目標為整個居住行業服務者及其家庭成員的醫療健康福利。

另外 50%則將用于應屆畢業生等租客群體的租房幫扶?，F在，每個小時，全國有約1000個家庭與貝殼平臺上的服務從業者打交道，每年，有一千多萬大學畢業生畢業，當這些年輕人租得順心，住得安心，他們就會相信美好還在前方，他們才會在將來，買人生第一套房，組建家庭，繁衍生息。從中，不止貝殼獲益，整個社會也從中受益。

諾貝爾經濟學獎得主赫伯特·亞歷山大·西蒙提出，人類在演化中形成的互惠利他主義是適應社會協作的重要機制，慈善行為雖不直接產生經濟收益，但通過聲譽積累，間接促進了長期合作。

這，何嘗又不是難而正確的事呢。