2020年，恒瑞醫藥交出了一份收入高達277.35億的年報，不僅延續了此前已經保持了十多年的高速增長趨勢，而且創下來歷史最高記錄。

此后的三年，恒瑞醫藥的增長趨勢戛然而止，進入了痛苦的盤整期，其中2022年的收入甚至只有212.75億，相比于歷史峰值下降了超過20%。

2024年，恒瑞醫藥終于從增長停滯的泥坑中爬了出來：279.85億的年度收入，刷新了2020年創造的歷史最高年度收入記錄。

2025年一季度，恒瑞醫藥用一份史上最好的一季報，向市場宣布：那個高速增長的恒瑞醫藥，確實回來了。

2025年4月24日晚，恒瑞醫藥公布截至2025年3月31日的經營業績。

今年一季度，恒瑞醫藥實現營業收入72.06億元，同比增長20.14%，歸屬于上市公司股東的凈利潤18.74億元，同比增長36.90%，歸屬于上市公司股東的扣非凈利潤18.63億元，同比增長29.35%。

這份一季報，無論是收入數據，還是凈利潤數據，都是有史以來的最高記錄。

恒瑞醫藥成功實現“王者歸來”，背后是其產品結構的深刻變化。

此前很長一段時間，恒瑞醫藥雖然一直頭頂著“醫藥一哥”的光環，但是盛名之下，其實難副：恒瑞醫藥的仿制藥占比遠超50%，仍然是一家仿制藥為基礎底色的傳統藥企。

從2021年~2023年連續三年的業績停滯，最為核心的原因，就是仿制藥在集采的重拳出擊下，收入體量急劇縮減。

近以2021年9月開始陸續執行的第五批集采中，恒瑞醫藥所涉及的8個藥品為例，2022年上半年銷售收入僅2.5億元，較上年同期減少17.6億元，同比下滑88%，完全是斷崖式下跌。

好在，恒瑞醫藥抗住了這種至暗時刻，在仿制藥的水分不斷被擠出的同時，創新藥板塊的收入不斷攀升。

2024年，恒瑞醫藥最終實現了收入結構上的“騰籠換鳥”： 公司創新藥銷售收入（含稅）達138.92億元，同比增長30.60%，占公司總銷售收入比重超過50%。

從這個數據口徑上來說，恒瑞醫藥，終于不再是一家仿制藥企業。

從短期來看，恒瑞醫藥的創新藥銷售目標，已經指向了200億。

2024年9月8日，恒瑞醫藥發布了2024年的員工持股計劃， 在最為重要的創新藥銷售收入這項指標上，恒瑞醫藥給出了未來2年的年度增速超過26%的目標，計劃在2026年，創新藥銷售金額突破200億人民幣。

除了創新藥銷售的突飛猛進以外，對外BD成為了恒瑞醫藥創收的一大“利器”。

得益于恒瑞醫藥近年來在創新藥領域廣泛的布局，目前恒瑞醫藥已建立起成熟的化藥、單/雙抗體藥物、ADC藥物、小核酸、核藥及多特異性抗體平臺，并在此基礎上初步構建了PDC、ADC、AOC、DAC和mRNA等多種不同類型的在研創新藥物分子。

這其中有相當一部分管線，得到了諸多國外企業的青睞，為恒瑞醫藥帶來了可觀的BD收入，這其中的利潤極為豐厚。

2025年3月25日，恒瑞醫藥宣布了一樁最新的BD交易。

恒瑞醫藥公告稱，公司就其脂蛋白(a)[Lp(a)]口服小分子項目（包括名為HRS-5346的先導化合物），與全球制藥巨頭默沙東達成獨家許可協議。

根據協議條款，恒瑞醫藥將HRS-5346在大中華區以外的全球范圍內開發、生產和商業化的獨家權利有償許可給默沙東。

恒瑞醫藥將收取2億美元的首付款，并有資格獲得不超過17.7億美元的里程碑付款。

那么，這款HRS-5346，恒瑞醫藥的研發投入是多少呢？

根據恒瑞醫藥2024年5月的公告信息，HRS-5346片相關項目在當時獲得臨床批件時，累計已投入研發費用約為3142萬元人民幣。

即使只考慮這2億美元（超過14億人民幣）的首付款，恒瑞醫藥在這筆交易中已經賺得盆滿缽滿。

毫無疑問，以中國相對低廉的研發成本，賺取全球創新藥市場的紅利，恒瑞醫藥這種以BD創收反哺研發的模式，極為成功。

算上最新這款對外授權的HRS-5346分子，恒瑞醫藥近年來通過管線對外授權（BD）獲得的首付款總額，已經超過了6億美元。

創新藥的賺錢模式，恒瑞醫藥可以說是玩得越來越明白了。

然而，雖然恒瑞醫藥重新回到了自己的歷史巔峰，但是時移世易，A股“醫藥一哥”的寶座，暫時已經丟掉了。

截至2025年4月24日，恒瑞醫藥的市值是3262億人民幣，而同在A股上市的百濟神州，市值為3412億人民幣。

百濟神州僅僅憑借澤布替尼這一款藥物，2024年就砍下了26億美元的收入，大約相當于人民幣188.6億元，這比恒瑞醫藥所有創新藥在2024年的銷售收入總和還要高一大截。

根本的原因，在于澤布替尼打開了以歐美市場為核心的全球創新藥市場，而恒瑞醫藥的創新藥銷售，主要還是局限于中國市場。

成功地實現創新藥出海，是恒瑞醫藥下一步騰飛的關鍵。

相信這一天不會太遠。

醫藥研究報告分享營

收集與分享全市場主流醫藥研究報告

每天僅需0.8元

暢享超過2000篇存量精選醫藥研究報告

每年新增額外500篇