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引言：

“ 2025年A股公司赴港上市熱潮中，用友網(wǎng)絡也加入其中。但華麗上市計劃背后，是經(jīng)營“缺血”、業(yè)績滑坡、大客戶依賴等重重危機，它能否破局？”

本文為財鯨眼原創(chuàng)

作者：小鯨

編輯：小凡

微信公眾號：caijingyan

2025 年的資本市場，A 股公司赴港上市熱潮涌動。在這股浪潮中，用友網(wǎng)絡的身影格外引人關注。4 月 22 日晚間，用友網(wǎng)絡宣布籌劃發(fā)行境外股份（H 股）并在港交所上市，聲稱此舉是為推進全球化2.0戰(zhàn)略、提升綜合競爭力。然而，撥開華麗說辭的外衣，其背后暗藏的經(jīng)營危機與發(fā)展困局，卻讓投資者們憂心忡忡。

圖片來源：用友網(wǎng)絡廣告

港股上市熱潮下，用友順勢而為？

近年來，港股市場作為國際化資本市場，吸引眾多 A 股公司前來布局全球化業(yè)務，政策層面也對港股二次上市給予支持。在此背景下，用友網(wǎng)絡的港股上市計劃看似順理成章，但深入探究公司現(xiàn)狀，卻發(fā)現(xiàn)諸多隱憂。

資本運作頻出手，經(jīng)營業(yè)績卻“貧血”

用友網(wǎng)絡頻繁的資本運作與不佳的經(jīng)營業(yè)績形成鮮明對比。除此次籌劃A轉H上市外，旗下暢捷通曾計劃H轉A上市，新道科技、用友金融也沖刺北交所，友車科技成功分拆至科創(chuàng)板上市。然而，熱鬧的資本運作背后，是主業(yè)表現(xiàn)的持續(xù)低迷。2024年，公司營業(yè)收入首次負增長，降至91.53億元，同比下滑6.57%。近五年，經(jīng)營凈現(xiàn)金流更是持續(xù)惡化，從2020年的16.13億元跌至2024年的-2.74億元，且已連續(xù)兩年累計虧損超30億元。截至2024年末，公司有息債務超70億元，其中短期債務超55億元，而貨幣資金與交易性金融資產(chǎn)僅為65.6億元，短期債務壓力巨大。

圖源披露：東方財富公開數(shù)據(jù)

轉型之路坎坷，核心指標堪憂

公司在業(yè)務轉型方面也面臨諸多困境。2023 年，用友啟動了史上最大規(guī)模的業(yè)務組織模式升級，聚焦大型企業(yè)客戶業(yè)務行業(yè)化。但從業(yè)績表現(xiàn)來看，此次轉型效果并不理想。2023 年三季度營收增速短暫好轉后，2024 年二季度起便急劇下滑，三、四季度持續(xù)負增長。合同負債增速也呈下降趨勢，2024 年合同負債較 2023 年末增長 8.8%，而此前兩年增速分別為 14.4%、13.9%。云業(yè)務合同負債和訂閱相關合同負債增速均大幅下降，其中訂閱相關合同負債增速較 2022 年接近腰斬。此外，衡量云服務可持續(xù)收入能力的核心指標 ARR，在 2024 年年報中未被披露，而此前兩年該指標雖有增長，但增速已放緩。大型企業(yè)客戶業(yè)務作為公司基本盤，2024 年收入同比下降 10.0%，核心產(chǎn)品續(xù)費率也從 2022 年的 105.5% 降至 2024 年的 91.5% 。總裁頻繁更迭也反映出公司在發(fā)展方向上的迷茫，2019 - 2025 年，短短幾年間總裁多次換人，令人咋舌。

大客戶依賴，暗藏多重危機

更值得警惕的是，用友網(wǎng)絡的大客戶依賴模式帶來了一系列問題。公司大型企業(yè)客戶業(yè)務占比超 60%，客戶群體以大型央國企為主。在這種商業(yè)模式下，公司議價能力較弱，應收賬款與營業(yè)收入比值持續(xù)增長，近三期年報該比值分別為 22.95%、25.68%、26.46%，若加上合同資產(chǎn)，比重更高。同時，售后維護成本較高，銷售費用率居高不下，近三期年報銷售費用與營業(yè)收入比值分別為 24.14%、28%、28.64% 。與行業(yè)龍頭 Salesforce 相比，用友網(wǎng)絡在現(xiàn)金流和毛利率方面表現(xiàn)差距巨大。Salesforce 現(xiàn)金流持續(xù)走高，毛利率穩(wěn)定維持在 70% 以上且有上升趨勢，而用友網(wǎng)絡毛利率從 61% 左右下降至 47% 左右，現(xiàn)金流也越來越差。

商譽高懸，風險暗藏

此外，公司賬面超15億元的商譽高懸，在業(yè)績下滑背景下，商譽減值風險不容忽視。2024 年，公司期末商譽原值為 193,509 萬元，計提商譽減值損失較上年增加 1.56 億元，友車科技業(yè)績也罕見出現(xiàn)近 20% 的大幅下滑。

圖片來源：用友網(wǎng)絡2024能年報

用友網(wǎng)絡此次赴港上市，能否扭轉經(jīng)營頹勢、破解大客戶依賴困局，仍是一個未知數(shù)。對于投資者來說，在關注其上市動態(tài)的同時，更應警惕背后隱藏的風險。未來，用友網(wǎng)絡將走向何方，我們拭目以待。

（注意：文中觀點主要來源于公司公告，以及新浪財經(jīng)。）

尾聲：

“ 用友網(wǎng)絡的港股上市之路已開啟，但前方挑戰(zhàn)重重。其未來如何發(fā)展，是成功逆襲還是深陷困境？歡迎大家在評論區(qū)分享你的看法，一起持續(xù)關注用友網(wǎng)絡的后續(xù)動態(tài)。”

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