文丨木清

近日，希迪智駕第二次遞表港交所，繼續向港股“礦山自動駕駛第一股”發起沖擊。

不過雖然希迪智駕在行業中排名靠前，但是整體的經營情況卻并不亮眼。三年虧損超10億，持續失血。而且其核心產品礦卡所在行業規模太小，未來增長預期不強。此外，公司在與強敵的競爭中劣勢明顯，但在一級市場上的估值卻又高出近一倍，種種問題都成為其第二次沖刺路上的攔路虎。

【三年虧10億，天花板太低】

希迪智駕成立于2017年，由香港科技大學教授李澤湘領銜創立。除了希迪智駕外，李教授還于1999年創辦了固高科技，該公司于2023年登陸科創板。2014年，李教授創立松山湖機器人基地，該基地成功孵化大疆、云鯨智能、海柔創新等60余家硬科技企業，因此李教授也被業內稱為是“大疆教父”。

希迪智駕前身為長沙智能駕駛研究院有限公司。其定位是商用車自動駕駛技術供應商，目前產品主要覆蓋礦山、物流、軌道交通三大場景。從2020年起，希迪智駕開始在礦山場景深度開發，推出“純視覺+車路協同”技術方案，礦卡也成為了當前公司的核心產品，2024年來自礦卡的收入占比超過60%。根據灼識咨詢的資料，希迪智駕在中國自動駕駛礦卡解決方案市場排名第一，市場占比超過30%。

▲礦山整體解決方案，來源：招股說明書

可是無奈礦卡行業的天花板太低，因而希迪智駕礦卡的未來增量預期并不高。灼識咨詢的報告顯示，預計2025年中國礦山自動駕駛市場釋放超600億元改造需求，而能分給自動駕駛礦卡的市場份額僅有13億元。一般礦卡的使用壽命達8-15年，更新換代周期長，而且由于不少礦區改造的投資回報周期持續超過3年，礦區對礦卡的更新換代需求并不高。

招股書顯示，2022至2024年（簡稱報告期），希迪智駕的營業收入分別為0.31億元、1.33億元和4.10億元，而對應的凈利潤分別為-2.63億元、-2.55億元和-5.81億元，整體上出現了虧損金額放大的局面，報告期內合計虧損達到10.99億元。

▲經營業績情況，來源：招股說明書

細究發現，當前希迪智駕的最新毛利率僅有24.7%，而像文遠知行這樣的自動駕駛企業2024年的毛利率超30%，較希迪智駕高出十多個百分點。整體生產成本的居高不下，吞噬了希迪智駕大量的盈利能力，與此同時，報告期內公司的一般行政開支暴增也拖累盈利，從2022年的0.69億元增加至2024年的3.01億元，增幅達到336%，該項費用在2024年更是占到了總營收的73.3%，其中以股份為基礎的付款就達到了1.76億元。

而公司在下游客戶面前的議價能力缺失，也是造成虧損擴大的重要原因。希迪智駕礦山客戶多為國企以及地方平臺公司，因而公司的議價空間被持續壓縮，2024年公司自動駕駛礦卡平均售價同比下降12%，應收賬款周轉天數更是長達147天。而礦卡的下游客戶類型基本不存在改變的可能，所以在議價能力持續缺失的情況下，希迪智駕的商業模式能否真正實現盈利還有待進一步驗證。

而除了當前的業績困境外，希迪智駕在競爭力上的短板問題也不容忽視。

【勁敵云集，存競爭短板】

希迪智駕以“車路協同+多傳感器融合”技術路線為核心，在礦山自動駕駛領域形成差異化定位，可是其技術選擇當前正面臨多重爭議。

希迪智駕的技術路線強調路側設備與車載感知的協同，例如在山西礦區部署的V2X系統可實現超視距感知。但其依賴路側基建的商業模式導致材料及加工成本占總成本的超80%，顯著高于采用激光雷達主導方案的競爭對手的占比。例如，小馬智行、文遠知行等企業通過規模化采購激光雷達，將單車感知成本控制在整車成本的25%以下。此外，希迪智駕的產品在礦區揚塵、低光照、夜間作業等場景中的可靠性與競對踏歌智行、慧拓智能等的產品存在差距。

希迪智駕將技術重心鎖定在礦山、港口等封閉場景，整體增量空間有限，且定制化方案成本不低。相比之下，嬴徹科技等企業正加速滲透干線物流場景，其市場空間更廣，技術可復用性更強。而且百度Apollo通過開源平臺實現算法跨場景復用，L4級自動駕駛算法可快速適配物流、Robotaxi等多場景，華為則依托ICT全棧能力，激光雷達與MDC計算平臺形成協同降本效應。

此外，在整車制造上，慧拓智能通過自研，使得關鍵零部件的國產化率提高到了95%，硬件成本也實現了降低，并實現核心傳感器的國產替代；而希迪智駕則是依賴三一重工等大型廠商，并未在硬件研發與生產上進行深度布局，在降成本問題上缺乏自主可控性。

▲慧拓信息，來源：公開信息

技術上的競爭劣勢引發了投資者對企業估值的思考和審視，而當前從希迪智駕一級市場的估值來看，整體并不便宜。

【估值90億，恐難有人接盤】

希迪智駕從成立至今，累計融資金額超過15億元，紅杉資本、百度風投、聯想控股等頭部機構都是其股東。公司通過多輪次、小額度融資逐步推高估值，在2024年2月份，希迪智駕進行了最新一輪融資，融入2400萬元，將投后估值推升到了90億元，以此來滿足港交所關于“18C”上市規則的最低估值門檻。

▲融資歷程，來源：天眼查網站

然而，對比行業可比公司及財務數據，其估值畸高問題已引發市場擔憂。市場擔心在自動駕駛賽道融資退潮、技術路線爭議加劇的背景下，希迪智駕會面臨“擊鼓傳花”式的資本困局。

希迪智駕2024年的營收為4.1億元，結合最新估值來看，其市銷率近22倍，而港股上市公司中，智能駕駛行業的企業市銷率普遍在10以內，成車廠的市銷率更是集中在5以內。此外，踏歌智行和慧拓智能作為兩家未上市的智能駕駛企業，其最新融資對應的市銷率也是在10以內，希迪智駕相較其貴了一倍多，畸高的估值恐難有投資者愿意為其接盤。

除了估值問題外，希迪智駕在內控管理方面也存在問題。

創始人李澤湘通過新驅動香港、長沙港灣和清水灣創投等四層架構控制公司43.63%股權，這種復雜架構可能導致實際控制人認定不透明，港交所《上市規則》對實際控制人透明性有嚴格要求，若無法充分穿透核查，可能觸發上市審核風險。

雖然礦卡的市場規模不大，但是礦山自動駕駛市場整體的蛋糕不小，未來如何做好成本控制，技術革新和搶奪整體市場蛋糕等一系列大事，還需要公司管理層花心思、下工夫。

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