2025年，中國創新藥領域的兩則新聞引發全球關注：

3月8日，康方生物的PD-1/VEGF雙抗藥物依沃西單抗，因在《柳葉刀》發布的Ⅲ期臨床數據中直接擊敗默沙東的當家花旦K藥，隨后又頭對頭戰勝另一位PD-1市場的強者——替雷利珠單抗。

百利天恒因一款全球首創EGFR/HER3雙抗ADC藥物（BL-B01D1）與百時美施貴寶（BMS）達成84億美元（約600億元）授權交易，2024年營收暴增936%至58.23億元。

這兩家企業，一家以雙抗技術奠定行業地位，另一家憑借ADC管線刷新出海記錄，均是今年資本市場上的寵兒。

外媒已經稱康方生物的依沃西為全球生物制藥的“游戲規則變革者”，更直言“中國創新藥迎來DeepSeek時刻”。

而百利天恒卻是選擇了不同的路徑：錨定原始創新，從而避開了同質化競爭的泥潭，并讓企業獲得了與跨國藥企平等對話的籌碼。

誰更能代表中國Biotech的未來之路？誰能走得更遠？

用數據來說話，從研發投入、現金儲備來看，難分伯仲；從營收、市值來看，百利天恒更盛一籌，但是另外一方面，百利天恒的原始創新也使得他的風險遠大于康方，這映射出Biotech在技術理想與商業現實之間的抉擇

01、Biotech 競速康方生物與百利天恒的突圍之路

資本的加持加速了創新企業的成長，尤其是在小分子領域。其中，最成功的“黑馬”當屬百濟神州。

在頭部示范效應之下，一眾Biotech紛紛地在各自的領域開始沖鋒。而康方生物、百利天恒，就屬于其中的佼佼者。

技術路徑的分野

在國內Biotech浪潮里，康方的標簽是“雙抗龍頭”。

2012年3月，康方生物成立。康方的出場時間不算晚，比君實生物、傳奇生物等企業還快一拍。但康方首個商業化產品PD-1派安普利單抗直到2021年8月才上市。

4年時間不到，依托自主開發的Tetrabody雙抗技術平臺，解決了傳統雙抗的CMC難題，康方孵化了7款產品商業化，5款是PD-1相關抗腫瘤藥物，兩款為代謝、自免藥物。

相比之下，百利天恒選擇在ADC賽道“彎道超車”。

百利天恒成立于2006年8月，2010年才正式宣布進軍創新藥領域，2023年1月科創板上市，目前公司尚沒有一款產品上市。

憑借“雙抗+ADC”的創新設計，百利天恒打造了全球首創且唯一進入IIl期臨床階段的EGFRxHER3 雙抗 ADC

治療領域布局

康方生物主要布局腫瘤自免及代謝賽道。

腫瘤領域，最值得注意的是康方生物的當家花旦產品及目前全球最具競爭力產品—雙抗PD-1/VEGF依沃西，這也是全球唯一頭對頭帕博利珠雙抗且獲得決定性勝出陽性結果的藥物。

問世即巔峰。依沃西首個適應癥—聯合化療用于治療EGFR-TK1治療后進展的EGFR突變的局部晚期或轉移性非鱗狀NSCLC，在2024年11月納入最新版國家醫保目錄。

目前該藥已通過聯合用藥布局了18個適應癥及開展超過27項臨床試驗，其中12項I期臨床和7項頭對頭研究，覆蓋肺癌、膽道癌、頭頸鱗癌、乳腺癌、結直腸癌、胰腺癌等腫瘤。

而在自免及代謝賽道，產品也開始步入收獲期。

用于治療原發性高膽固醇血癥和混合型高脂血癥以及雜合子型家族性高膽固醇血癥（HeFH）的伊喜寧（伊努西單抗，PCSK9），2024年9月獲得上市申請。

愛達羅（依若奇單抗，IL-12/IL-23）是一款用于治療中重度斑塊狀銀屑病適應癥。該藥物最新在2025年4月21日獲批上市。它頭對頭比較的是諾華的司庫奇尤單抗，國內競爭者是智翔金泰的賽力奇單抗和恒瑞醫藥的夫那奇珠單抗。

相比之下，百利天恒目前公司尚沒有一款產品上市，但從臨床管線來看，其進展進入IIl期3款產品全部是腫瘤藥。

并且其核心產品是雙抗 ADC BL-B01D1，這款產品為其帶來了8億美元的首付，是迄今為止全球ADC領域單個資產總交易額最大的全球戰略許可及合作交易

目前針對BL-B01D1，百利天恒在中國和美國已開展30余項針對10余種腫瘤類型的臨床試驗：

• 美國：治療非小細胞肺癌、晚期實體瘤等多項 I/II 期臨床試驗；

• 中國：9項用于癌癥治療的III期臨床試驗，計劃在境內外進一步開展10余項 II1 期臨床試驗。

在研產品上，百利天恒擁有14款處于臨床階段的候選藥物，其中多款產品正在推進全球臨床開發。

02、資本潮汐下的生存博弈

目前，康方生物市值約753億港元（約700億元），去年同期僅430億元，同比增長63%。百利天恒市值1060億元，去年同期760億元，同比增長39%。

細看之下，資本對于二者估值邏輯正在撕裂，兩人的差異也展現出資本市場的耐心也正在分野。

投資人不會拒絕一家“保守”的創新藥企，康方生物就是如此。

康方生物定位也使其在市場上具有較高的預期和估值。在融資燒錢、license-in成為行業常態時，康方長成一副“老實人”的模樣——純自研、少融資，核心管線都靠自營，也很少參與License in/out的交易，給了投資人一股“Biotech版的恒瑞”的感覺。

真正讓康方生物的估值躍升還是源于其“雙抗”的稀缺標簽：其核心產品卡度尼利單抗（PD-1/CTLA-4 雙抗）作為中國首個獲批雙抗，2024年通過主動降價53.4%納入醫保，以價換量。依沃西更是頭對頭擊敗K藥。

再加上2025年作為核心產品依沃西、卡度尼利的起量之年，給了投資者足夠的期待。

相對于康方的保守，百利天恒則顯得尤為激進。

作為一家傳統化藥+中成藥巨頭，在一眾仿制藥巨頭還在造夢的時代，百利天恒選擇將重心轉移到”雙抗ADC”等抗腫瘤創新藥上，這種“傳統業務反哺創新”的模式類似信達生物早期“PD - 1放量支撐管線”的路徑，接下里的就是連續3年虧損。

直到2023年12月，百利天恒將BL-B01D1在全球（除中國大陸外）的獨家開發和商業化權利授權給BMS，獲得8億美元首付款，才填平了過去三年的虧損。

其市值增長依賴 “ADC 出海敘事”，目前公司尚沒有一款創新藥產品，2025年Q1，百利天恒營收僅0.67億元，同比下降98.8%，虧損達-5.31億元。

對于百利天恒而言，下一個重磅炸彈在哪？

從出海來看，康方國際化步伐穩健但較慢，百利以授權合作跳過自主商業化階段，直接參與全球競爭，但依賴單一產品風險高。

03、Biotech的“理想與現實”

當康方以“雙抗自研”構筑護城河，百利連虧3年以“ADC豪賭” 撕開出海缺口，這兩家企業的路徑選擇，也勾勒出Biotech在技術理想與商業現實之間的抉擇。

康方生物的成長軌跡帶著傳統藥企的厚重感。

從2012年成立至今，用13年時間孵化7款商業化產品。其“保守”也源于對技術平臺的深度執念，但看似“慢”的背后，正是對底層技術可控性的極致追求。

依沃西頭對頭擊敗 K 藥的臨床數據，本質是“內生型創新”與技術平臺積累的厚積薄發，這種打法，暗合恒瑞等傳統藥企的穩健邏輯，卻又以雙抗的差異化避開同質化競爭。

百利天恒則走上“顛覆式創新”，在沒有任何上市產品的情況下，押注“雙抗+ADC”，似乎更像是一場資本游戲。

8億美元授權交易的背后，是資本對“First-in-class”敘事的極致認可，但風險同樣顯著：2025年Q1遭遇殘酷檢驗——BD收入驟降98.9%。

沒有對錯，Biotech本身就是一場沒有標準答案的生存游戲

就算是如今的百濟神州，也用了10年虧損200億的代價，證明“全球性”的可能。信達在探索醫療可及性與商業回報的微妙平衡中，也走過了15年。

康方與百利的故事，或許將證明：Biotech既需要專注于創新的“慢”，也需要能夠改變的“賭”。最終真正勝利者，或許是在技術確定性與商業不確定性之間走鋼絲的幸存者。

當然還有一眾Biotech在選擇走出屬于自己的道路。

所以，在這場生存游戲中，沒有絕對的勝利模板。最終考驗所有Biotech對“創新”二字的定義與理解。

而真正的答案，需要時間去驗證。