作者｜王晗玉

編輯｜鄭懷舟

在上新節奏加快的同時，公募REITs底層資產類別再度擴容。

今年3月，首批兩單數據中心REITs先后申報。伴隨REITs項目進入常態化發行，自去年開始，多只被冠以“首單REITs”的REITs項目成立，如首單水利、首單供熱、首單跨海大橋等。

從最開始的倉儲物流、交通基礎設施、能源基礎設施、生態環保、市政設施、水利設施等，到后來的保障性租賃住房、產業園區、消費基礎設施，再到數據中心，當前國內市場的公募REITs底層資產類型已達10類。

同時，公募REITs投資價值進一步凸顯。Wind數據顯示，截至5月22日收盤，2025年1月1日前上市的58只REITs中，有56只今年獲得正收益。其中，漲幅最高的華安百聯消費REIT今年以來已累計上漲49.37%，華夏大悅城商業REIT、嘉實物美消費REIT、華夏首創奧萊REIT緊隨其后，年內漲幅均超40%，分別為48.67%、42.79%、41.15%。此外共有8只REITs漲幅超過30%。

那么有望即將上市的數據中心REITs價值如何？與此前已有的倉儲物流、購物中心等資產類別相比，數據中心有哪些特征？投資者又該如何判斷一座數據中心的運營質量？

01 數據中心迎來“輕資產時代”

傳統的數據中心是為租戶的計算機系統，包括服務器、存儲設備、網絡設備等，提供放置、電力、冷卻、安全和監控等基礎設施的專用空間。通常為一個物理房間、一座建筑物或一處設施，用于構建、運行和交付應用程序和服務，同時也用于存儲和管理與這些應用程序和服務相關的數據。

數據中心構造及服務器機房內部示意圖 圖源：首程控股、中聯基金、戴德梁行聯合報告《數據中心行業投資與價值洞察》

簡而言之，數據中心以向客戶提供機柜托管服務，收取一定的托管服務費。也就是說，其作為REITs的底層資產，穩定持續的現金收入來自客戶支付的托管服務費。

目前在AI技術突破催生爆款AI應用的背景下，市場對于算力硬件的需求和消耗進一步加大。而伴隨AI需求持續增長，市場主體需要追加資本性開支，進入算力再投入的階段。

一位公募基金人士告訴36氪，在爆款應用還沒起來之前，2021年那一輪浪潮很多投資涌入服務器、算力、芯片等硬件領域，在給AI應用打下堅實基礎的同時，供需錯配下也出現過階段性冗余的現象。但行至2025年，庫存周期消化，疊加應用端的爆發對算力需求會反向極大拉動。

在這一過程中，數據中心發揮著基礎設施的作用。其為算力提供必要的硬件設施，如物理服務器、存儲設備和網絡設備等，通過資源分配、能源管理和安全保障等多方面支持算力的運行和優化。

因此在DeepSeek技術突破等推動AI需求爆發的背景下，數據中心的規模也將同步持續增長。

根據首程控股、中聯基金、戴德梁行于去年12月聯合發布的《數據中心行業投資與價值洞察》，自2017年以來，中國內地數據中心行業市場規模以及機架規模實現雙位數增長，預計2024年中國內地數據中心行業市場規模將達到3048億元，標準機架規模將突破1000萬架，雙雙同比實現超過20%的增速。

“隨著各地區、各行業數字化轉型深入推進，中國內地數據中心市場規模將保持持續增長態勢。”該報告顯示。

2017-2024F內地數據中心標準機架數量及市場規模 圖源：首程控股、中聯基金、戴德梁行聯合發布的報告

此外，賽迪研究院數據顯示，2024 年上半年，國內已建和在建的智算中心超過250個，智算中心相關招投標事件791起，同比增長高達407.1%。

前述公募基金人士也提到，數據中心作為REITs的底層資產受益于云計算、大數據和人工智能的發展，行業需求呈上升趨勢，尤其是在智算中心快速發展的背景下，數據中心的市場需求持續增長。

此前聯和金融數字經濟研究所學術所長、首席經濟學家許余潔撰文表示，數據中心行業屬于典型的重資產模式，投資規模大、回報周期長，機柜出租率需達到50%-60%才能覆蓋成本，而頭部企業的機柜數量往往以萬計，資本開支壓力巨大。

公募REITs則為數據中心企業提供了低成本融資渠道，推動行業從重資產運營向“投融管退”閉環轉型，加速資金回籠。

02 警惕技術迭代、大客戶集中風險

從資產質量和運營來看，相比此前已申報的REITs項目，數據中心也有其自身特征。

前述公募基金人士分析，數據中心是技術驅動型的基礎設施，其運營涉及電力、冷卻系統、網絡安全等多個技術領域，需要專業的運維團隊，技術門檻相對較高。

同時，數據中心的租戶集中度較高，多為大型科技公司，租約穩定，退租可能性較低。

以申報首單數據中心REITs的底層資產原始權益人潤澤科技為例，該公司主營業務即為傳統的數據中心IDC業務和智算中心AIDC業務。2024年業績報告顯示，其第一大客戶占年度銷售總額的比例達64.38%，公司前5大客戶業績占比達90.82%。

而據潤澤科技上市時披露的財報顯示，2018-2020年期間，字節跳動貢獻了潤澤科技超過50%的營收，中信證券的研報也顯示字節跳動多年位居潤澤科技第一大客戶。

再看首單申報數據中心REITs的底層資產，具體位于位于河北省廊坊市，建筑地上七層，地下一層，建筑面積42076.98平方米，共有5897個機柜。募集說明書顯示其與中國電信北京分公司有一宗15年期的長租約，目前剩余約10年。

相比之下，倉儲物流REITs和購物中心REITs的行業周期性更強，受宏觀經濟和消費市場波動的影響較大。

因此，前述公募人士認為，“總體看，數據中心REITs相較于傳統的倉儲物流和購物中心REITs，具有更高的技術門檻、更強的租戶穩定性、更明確的政策支持和更大的增長潛力。”

但另一方面，大客戶業績占比高、租期長的特點也成為數據中心REITs投資的風險點。

中金公司此前一項研究就表明數據中心REITs存在終端客戶集中度風險、供電終端影響、技術迭代風險和電能利用效率（PUE）政策趨嚴風險。

尤其是技術迭代風險需高度重視。中金報告分析，由于技術創新具有不確定性，且一旦出現突破性創新，往往對應新的需求，在此情況下，新需求或對現有數據中心設施、運營模式和業務流程造成沖擊，如存量租戶續租時提出新的資產改造需求，則或對項目盈利能力造成不利影響。

此外，基于數據中心租戶集中度普遍較高，且往往存在定制化需求，一旦發生退租，則可能會帶來較長的空置期，影響項目經營穩定性。

財經評論員郭施亮也對36氪表示，因目前估值可比的項目太少，數據中心REITs定價具有一定的不確定性，后續價格波動可能比傳統的REITs波動率較大。

不過，公募REITs采取的是強制分紅政策，即要求收益分配比例不低于合并后基金年度可供分配金額的90%。“REITs的價格波動會低于股票，但卻高于債券。”郭施亮表示。

并且與股票投資相比，REITs的信用風險比較低，因為其底層資產為實體項目，所以在項目透明性與清晰度來看，仍具有較大優勢。

而放眼整體，公募REITs資產類別日趨豐富，仍為投資者提供了更多樣化的選擇。此前國泰君安發布的研報認為，雖然公募REITs 2025年新增供給可能維持高位水平，但預計估值穩中有升。橫向比較，此類產品相對配置價值仍較高。

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