5月12日晚間，珍寶島（603567.SH）發布了關于下修此前發行的可交換公司債券換股價格的公告。

公告稱，由于標的股票滿足了在任意連續20個交易日中至少10個交易日的收盤價低于當期換股價格的85%的條件，因此董事會決定將債券“23創01EB”的換股價格從14.27元/股向下修正至13.50元/股，調整后的換股價格將于2025年5月16日生效。

圖源：公司公告

事實上，珍寶島的股價已經近一年半沒有超過14元了。而拉長時間來看，珍寶島的股價也很長時間沒有起色了，上市之初，公司股價還曾達到過58.82元的歷史高點，隨后便一路下跌，自2017年跌落20元以后，其股價便一直在10元到20元的區間內起起伏伏。

截至2025年5月20日收盤，珍寶島股價報收于11.49元，市盈率（TTM）為49.12倍，總市值為108.1億元。

一季度凈利暴跌，存貨翻倍

珍寶島藥業創立于1996年，經過多年發展，目前其主營業務包含藥品研發、生產、銷售、中藥材貿易等。據財報，截至2024年末，公司擁有 170 個生產文號，共計 138 個品種；同時，公司有 31 個品種被列入國家基藥目錄，擁有復方芩蘭口服液、血栓通膠囊、靈芪加口服液和復方白頭翁膠囊 4 個獨家品種。

然而，近年來，珍寶島的發展之路卻愈發坎坷。從2021年，公司的營收增速就在不斷下降， 2023年開始進一步陷入了營收不斷下滑的境況。

2024年，珍寶島實現營業收入27.04億元，同比下降13.84%，這創下了近五年最低記錄，回到了2018年的水平；實現歸母凈利潤為4.38億元，同比下降7.30%。

進入2025年第一季度，情況進一步惡化。財報顯示，珍寶島實現營收同比下降58.03%至4.69億元，實現歸母凈利潤同比下降74.33%至7529.54萬元，扣非凈利潤也同比下降74.23%。

而從凈利潤質量來看，情況同樣不容樂觀。2024年，珍寶島經營現金流量凈額1.64億元，凈現比為0.37；2025年一季度，經營現金流量凈額更是降至-2.67億元。

反映在資產負債表上則是應收賬款和存貨水平的激增。

財報顯示，珍寶島藥業的2024年應收賬款的水平較2023年大幅增長了近6億元，達到30.93億元的水平，占總資產比重達24.33%；進入2025年，應收賬款進一步提升至34.07億元，資產占比也達到26.48%。

存貨水平發生了同樣的變化。據財報數據，從2023年末至2025年一季度末，珍寶島的存貨從7.21億元增長至16.94億元，短短一年多時間，存貨翻倍還不止。

唯一的亮點在于2024年實現扣非凈利潤4.03億元，而2023年扣非凈利潤虧損了3184.25萬元。

重回醫藥工業表現不佳，研發投入嚴重不足

為何珍寶島的業績近兩年發生了大變動？珍寶島解釋稱，主動進行了戰略收縮。

2020年，中藥注射劑行業監管趨嚴，疫情也為企業運營帶來新的挑戰，而公司核心產品注射用骨肽退出國家醫保目錄，更是雪上加霜，多重因素疊加致使珍寶島主動調整了經營結構，發力中藥材貿易。

到2022年，中藥材貿易營收占比已達到66.58%。但中藥材貿易毛利率較低，雖然帶來了營收的增長，卻拉低了公司整體毛利率，從2020年的56.02%降至2022年的17.55%，導致利潤端顯著承壓。2021年、2022年珍寶島凈利潤連續兩年同比下降，2022年扣非凈利潤更是首次出現虧損，虧損額高達2.8億元。

2023年，珍寶島再次調整經營結構，開始收縮商業及藥材貿易。到2024年，其中藥材貿易營收僅1.51億元，占總營收的比例驟降至5.58%。

不過如今戰略調整后將主要精力重新放回工業板塊后，該板塊的盈利能力卻已回不到過去。

財報顯示，2024年工業板塊實現營收23.76億元，與戰略調整之初的2020年水平相當，然而毛利率卻僅為60.85%，較2020年時的毛利率水平減少了近25個百分點。

為何珍寶島視為核心業務的工業板塊毛利率在持續下降？、

集采是一部分原因，另一部分原因或許也與公司一直以來較低的研發投入有關。

2024年，珍寶島的研發費用大幅減少52.64%，降至3799.12萬元；哪怕算上研發投入資本化的部分，整體的研發投入也僅7041.40萬元，占營收比重僅2.60%，遠小于管理費用和銷售費用的銷售占比。

比較來看，同行業可比公司昆藥集團、東北制藥等的平均研發投入金額為4.35億元，差距巨大；同時研發投入占凈資產比例也僅0.90%，與同行業可比公司普遍在2%以上的水平差距明顯。

圖源：珍寶島2024年財報

創新藥研發具有周期長、投入大、風險高的特點，需要持續穩定的資金投入和強大的研發團隊支持。研發費用的減少，可能導致研發項目進展緩慢，甚至停滯，錯過市場機遇。

毛利率的大幅下滑在珍寶島的核心子公司身上也有體現。財報顯示，主要負責醫藥制造的子公司之一——哈爾濱珍寶制藥有限公司，2024年增收不增利。在該公司營收大幅增長39.28%的同時，營業利潤和歸母凈利潤均發生了近8成的大滑坡，僅剩3000萬元出頭。

圖源：珍寶島2024年財報

內控問題頻發：信披違規，資金占用

如果說業績下滑是珍寶島面臨的“外憂”，那么內部控制的出的問題則是其“內患”。

今年4月2日，珍寶島披露公司已于2023年8月將全資子公司虎林市方圣醫藥科技有限公司100%股權轉讓給黑龍江和暉制藥有限公司，交易價格高達4.25億元。這一交易的披露時間與實際發生時間間隔近兩年，如此嚴重的信息披露違規行為，將珍寶島推上風口浪尖。

根據《上海證券交易所股票上市規則》（2022年1月修訂）“重大交易”相關規定，交易產生的利潤占上市公司最近一個會計年度經審計凈利潤的50%以上，且絕對金額超過500萬元，上市公司除應當及時披露外，還應當提交股東大會審議。

在2022年，珍寶島歸母凈利潤為1.85億元，50%的凈利潤即0.93億元，而此次交易使珍寶島獲得財務凈收益約4.2億元，遠超規定標準。然而，公司卻遲至近兩年后的2025年才補充披露該交易并提交董事會補充審議。

這并非珍寶島首次在信息披露上出現問題。

2024年9月，公司因對2023年第一季度報告、半年度報告、第三季度報告的主要會計數據、主要財務指標及2023年年度報告的分季度主要財務數據進行會計差錯更正，導致多期定期報告財務數據披露不準確，被上交所對珍寶島及相關責任人予以通報批評。

圖源：上交所網站

2024年4月，黑龍江證監局向珍寶島藥業、控股股東黑龍江創達集團以及相關高管發出警示函。函中明確指出，相關交易沒有依規定及時走完信息披露和內部審議流程。

公告顯示，2023年1月至9月，其控股股東黑龍江創達集團有限公司因未按時償還借款累計8000萬元，導致三家公司在與珍寶島的業務合作中未按合同約定供貨，實質構成上市公司代控股股東向相關方償還借款，形成控股股東非經營性占用上市公司資金。

直到2024年2月23日創達集團才將占用資金及利息累計8700余萬元歸還上市公司。并且，上述關聯交易未按規定履行審議程序和信息披露義務，公司遲至2024年4月29日才召開董事會補充審議通過該交易并披露。

根據證監局的警示函，在2024年7月，上交所也對公司及相關責任人作出了紀律處分決定書。

業績下滑、內部控制缺失等等問題相互交織，嚴重制約著公司的發展。然而，改善這些問題并非易事。醫藥行業監管日益嚴格，市場競爭愈發激烈，珍寶島能否在解決自身內部癥結的同時，積極應對外部環境的挑戰，有待時間考驗。（《理財周刊-財事匯》出品）