風險提示：本文所提到的觀點僅代表個人的意見，所涉及標的不作推薦，據此買賣，風險自負。

作者：二鳥說

來源：雪球

5月下旬 ， A股市場主要指數紛紛收復失地 ， “ 對等關稅 ” 的市場沖擊告一段落 。 堅定地在市場中守候 ， 什么都不用做 ， 基本也不會產生損失 。 但每一次周期或長或短的深V行情 ， 都伴隨著投資者的認知交換 。 沒有堅定的信念 ， 我們就可能在最該堅持的時候 ， 沒能堅持下去 ； 就可能在深V行情中淪為輸家 。

一年前的5月下旬 ， 正是熊市加時賽即將進入到高潮階段的前夕 。 今天我們能收獲什么 ， 更大程度上取決于我們一年之前心里想著什么 ， 堅定地做到了什么 。 每一次的熊市洗禮 ， 都可能成為投資者在精神上的升華 ， 過去的經驗值得總結 ， 它們也將像復利那樣 ， 在未來綻放出令我們驚訝的價值 。

一堅信3000點必能收回

熊市結束的第一階段 ， 是投資賬戶整體大致不虧損 。 用冰火兩重天來形容A股市場毫不夸張 ， 熊市尾聲有多煎熬 ， 暴力反轉時就多么讓人興奮 ， 但一切的前提都是我們要等來這一天 。 2024年的A股市場形成了一個W底區間 ， 分別是2月上旬和9月下旬 。 期間 ， 我們一直堅持給大家打氣 ， 多次在周五發布的 《 手抄報 》 里重申 “ 低不賣 ” 的原則 。

去年5月下旬 ， A股市場未能延續反彈 ， 上證指數沖擊3200點未果 ， 再次掉頭向下 。 此時 ， 我們心中有一個信念愈發堅定 ， 那就是相信上證指數一定能漲回3000點之上 。

圖1 ： 兩次底部區域的 《 手抄報 》 估值播報

圖片說明 ： 盡管底部各不相同 ， 但指數的絕對低估仍是極具價值的信號

隨著時間的推移 ， 上市公司整體創造價值 ， 凈資產增多 ， 累計分紅持續增多 。 同一指數的同一點位 ， 在不同時期的象征不同 。 比如 ， 上證指數的3000點 ， 十年前是牛市分界線 ， 今日則是熊市底部與市場正常狀態的分界線 。 歷史上 ， 上證指數圍繞3000點 ， 上上下下了50幾次 ， 這一次憑什么要絕望呢 。

在鼓勵上市公司優化分紅 ， 央企考核市值管理的背景下 ， 只要市場情緒稍有恢復 ， 3000點是很容易站穩的 。 一個月之前 ， 我們一度以為上證指數會再次打響3000點保衛戰 ， 但沒想到這次中央匯金托底 ， 恐慌沒有再現 。

二底部勿忘思慮攻守切換

脫離熊市底部的過程 ， 也是市場風格結構性轉換的過程 。 在堅信市場一定能恢復常態之后 ， 基金配置中的攻守調整 ， 就是我們下一步要關注的方向 。 復盤一年前的市場行情 ， 要做到 、 做好攻守調整并不簡單 ， 反思 、 總結 ， 我們力爭下次做得更好 。

熊市的尾聲階段 ， 經常會出現強勢品種的顯著調整 ， 這種無差別調整 ， 會造成部分投資者對權益類資產的普遍性絕望 ， 但否極泰來往往也距離不遠 。 在本輪的熊市環境中 ， 紅利板塊表現出了十足的韌性 ， 2022年扛住了下跌 ； 2023年顯著上漲 ， 在表現上一舉甩開滬深300指數 ； 在2024年1月快速下跌行情中 ， 紅利板塊損失甚微 ， 而且在后續的反彈行情中 ， 即將迎來5月中旬的最高光時刻 —— 中證紅利全收益指數再創歷史新高 ， 要配置紅利 ， 幾乎成了市場的一致性預期 。

圖2 ： 無差別下跌之后 ， 進攻品種優勢顯現

來源 ： Choice ， 統計區間 ： 2024.5.31-2025.5.21

然而在去年5月下旬至9月下旬的熊市加時賽里 ， 下跌是無差別的 。 中證紅利指數與滬深300 、 科創50 、 恒生科技指數跌幅相仿 。 紅利因為短期的透支性上漲 ， 終于失去了低波屬性與防御效果 。 在熊市的最后一跌中 ， 很難做到的就是擁抱波動性資產 。 熊市結束后 ， 第一階段的投資者回本過程 ， 也可稱之為是市場的系統性估值修復過程 。 在這一過程中 ， 往往是前期跌幅更大的品種 ， 向上的彈性更大 。 9月下旬到來之后 ， 一時間仿佛10%的漲停板都不夠用了 ， 市場竟然狂熱地探討有哪些20%甚至是30%的漲停品種 。

以上的一點反思 ， 其鏡像就是牛市后期由攻轉守的變化 。 考慮到市場的趨勢性上漲 ， 投資者的線性思維與樂觀情緒傳染 ， 我們認為 ， 要做到他人難做到的攻守切換 ， 首先要有資產分類意識 。 對于持倉的權益類基金而言 ， 哪些基金是低波防御品種 ， 哪些基金是高波進取品種 。 在當前的市場環境下 ， 高波與低波品種 ， 配置何種比例更為合理 ， 上漲與下跌的趨勢性行情中 ， 該制定什么樣的計劃 ， 以什么樣的節奏去調整 ， 是我們未來重點可做的 。

三大漲后來不及與來得及

去年9月24日行情開始啟動 ， 短短的5個交易日 ， 僅滬深300指數便上漲了25% ， 系統性估值修復是如此之快 。 當時 ， 讓我們印象最深刻的是券商營業部加班加點開戶 ， 投資者沖刺入場 ， 在普漲和大漲中 ， 賺錢就和彎腰撿硬幣一樣簡單 。 9月30日和10月8日 ， 我們收到最多的問題是 “ 還能不能買 ？ 現在買 ， 還來得及嗎 ？ ” …… 從熊市恐慌絕望 ， 到害怕踏空牛市 ， 只間隔了5個交易日和25%的漲幅 。

A股市場熊市周期偏長 ， 快速普漲行情占比極少 ， 市場不容易出現慢牛行情 ， 上證指數 、 滬深300指數又多震蕩行情 。 對于踏空大漲行情 ， 我們只能說對短期貝塔收益的獲取 ， 已經來不及了 ， 但對結構性阿爾法收益的探索卻又來得及 。

前文所述 ， 熊市一路堅持見底 ， 買到市場底部而不減倉 ， 市場饋贈給我們的禮物就是不錯過疾風驟雨式的上漲 ， 從而在10月8日讓不少投資者回本甚至略有盈余 。 熊市中后期完全脫離市場會受到懲罰 ， 因為我們無法精準預知拐點的到來 ， 錯過一段快速上漲的貝塔行情幾乎成為必然 。 從今年4月的 “ 對等關稅 ” 沖擊看 ， 各大指數去年9月27日收盤之前 ， 對應的 “ 黃金坑 ” 點位 ， 很難跌回去 。

A股市場的結構性機會很多 ， 但把握的難度偏大 。 去年四季度以來 ， 成長股板塊中 ， 人工智能 、 人形機器人 、 低空經濟 、 衛星互聯網等領域 ， 輪番上演行情 。 量化小微盤方向的基金 ， 很多近期創下階段性很高 。 今年4月以來 ， 市場風格階段性再平衡 ， 紅利板塊從跑輸到跑贏 ， 區間內又蘊含了一定的超額收益 。

A股市場一直不缺少機會 ， 對于投資者來說 ， 只要不是牛市頂峰入場 ， 只要堅持合理的資產配置原則 ， 一切都來得及 。 對于A股市場的投資者來說 ， 學習與進步是永無止境的 ， 細分領域的超額收益機會 ， 永遠比拼投資者的認知深度 ， 下手速度 ， 執行力度 。

做好基金投資 ， 有時就像大牌 ， 要努力成為牌桌上的大師級人物 。 遇到牛市周期 ， 抓到一把順風局好牌固然可喜 ， 但我們也要有化腐朽為神奇的力量 。 曾經大幅落后市場的紅利 ， 1000點基點之下還能下跌36%的科創板 ， 區間最大回撤超70%恒生科技 ， 一個月殺跌30%以上的小微盤 …… 一切超額收益 ， 大多從暴跌 、 低價和完全不被看好開始 。 資產價格周而復始 ， 逆向投資永不過時 。 不下牌桌 ， 我們追求無限進步 ！

雪球三分法是雪球基于“長期投資+資產配置”推出的基金配置理念，通過資產分散、市場分散、時機分散這三大分散進行基金長期投資，從而實現投資收益來源多元化和風險分散化。