文｜《投資者網》蔡俊

暌違十多年，同仁堂（600085.SH，下稱"公司"）再度開啟子公司的拆分上市。

2025年一季度，公司營業收入、歸屬于上市公司股東的凈利潤分別為52.76億元、5.82億元，各自同比增長0.16%、1.1%。剛過去的2024年，公司業績明顯承壓，尤其是兩大板塊的利潤。

截至目前，同仁堂系的上市公司合計市值超600億元。公司能否借助資本化再上臺階，值得追蹤。

同仁堂再度開啟子公司的拆分上市 資料圖

暌違十多年的拆分上市

近期，公司子公司同仁堂醫養擬上市港交所。此前，公司已擁有同仁堂科技（1666.HK）、同仁堂國藥（3613.HK）等兩家上市子公司。若同仁堂醫養成功IPO，同仁堂系的上市公司將達到4家。

暌違十多年后，公司再度開啟拆分上市。2000年和2013年，同仁堂科技和同仁堂國藥登陸港交所，分別主營中成藥制造和海外銷售。2024年，同仁堂科技和同仁堂國藥的營業收入分別為72.6億元、14.7億元，各自同比增長7.18%、7.04%；歸母凈利潤分別為5.22億元、4.56億元，各自同比下降11.59%、6.29%。

已上市的子公司業績承壓，公司這次拿出相對優質的資產拆分。截至目前，同仁堂醫養擁有6家自營醫院、7家管理的醫院、9家基層醫療機構以及1家互聯網醫院。2021-2023年及2024年1-9月，該企業的收入分別為6.9億元、9.11億元、11.53億元和8.33億元，期內利潤分別為-815萬元、-923萬元、4263萬元和2659萬元。

從虧損到盈利，同仁堂醫養的轉折始于2022年的并購。同期，該企業及同仁堂系基金以2.84億元收購三溪堂保健院和三溪堂國藥館。效果看，收購后三溪堂保健院的凈利潤率超10%，遠高于公司整體不到5%的水平。

嘗到了收購的甜頭，同仁堂醫養表示未來還會通過該方式擴大業務并覆蓋更多區域，重點關注北京、天津、華東地區和廣東省，及華中地區、四川省和重慶市等。

當下的港股市場，正掀起一場IPO熱潮。一方面，內地資本市場對醫療服務類企業的上市仍未有積極支持的態度。另一方面，同仁堂醫養沒有實現連續三年的盈利，A股上市的概率或不大。

第二增長曲線的增收不增利

資本化的雄心，不能掩蓋同仁堂的業績承壓。

2024年，公司營業收入185.97億元，同比增長4.12%，歸屬于上市公司股東的凈利潤、扣非凈利潤分別為15.26億元、14.82億元，各自同比下降8.54%、10.55%。

報告期內，公司的醫藥工業、醫藥商業的收入分別為119.12億元、112.3億元，各自同比增長7.52%、9.6%，但毛利率分別同比下降3.22%、3.72%。同期，行業間抵消-47.82億元。

增速更高，被視為第二增長曲線的醫藥商業板塊，很大一部分業務來自連鎖藥店。2023年，該賽道的各家上市公司進入極速擴張門店的節奏，進入2024年，可能受醫保基金的核查影響，不少連鎖品牌放緩擴張腳步。

但如此形勢下，公司逆周期而行。2024年，公司共設立零售門店1251家，新增門店數量250家，包含新設252家，閉店2家。其中，華北新增97家，年底達到513家，在各地區分布中居于首位；華東新增63家，年底達到292家；華南新增40家，年底達到173家。

逆勢擴張，換取了醫藥商業板塊的收入增長，但毛利卻在下降。若以當期收入與零售門店比較，2023年和2024年的單店收入分別為1023.6萬元和897.7萬元。

今年1月，公司在投資者關系活動中表示，將繼續布局省級平臺項目和線下門店，開拓市場規模。深耕營銷市場重點區域擴展，加速升級平臺建設和布局空白市場，通過優化門店布局加大品牌滲透。

業績承壓下的高層漲薪

第二增長曲線承壓之際，同仁堂的第一大板塊陷入兩頭擠壓。

同仁堂的核心產品，包括安宮牛黃、牛黃清心、大活絡、烏雞白鳳、六味地黃等系列，覆蓋心腦血管、補益、清熱等品種。2024年，影響這些產品利潤的關鍵是原材料漲價。根據中藥材天地網，原材料天然牛黃在亳州藥市的價格從2023年初的55萬元/公斤上漲至2024年底的160萬元/公斤。

報告期內，心腦血管、補益、清熱等品種的營業成本分別上漲40.24%、26.4%、25.98%，在銷售額增速相對緩慢的情況下，各品種的毛利率各自下降8.31%、1.74%、3.66%。其中，2024年公司心腦血管類品種的毛利率為49.31%，在過去五年中首次跌破50%。

一邊是上游的原料價格飆升，另一邊是同類競品也在不斷增加。根據國家藥監局數據，超120家企業獲批生產安宮牛黃丸，如片仔癀、太極集團、哈藥、廣譽遠、佛慈制藥、和黃、津藥達仁堂等。這些企業渠道布局多年，或進一步加速市場的紅海化。

核心產品面臨挑戰之際，公司也在嘗試跨界新品。如各種融入中藥元素的咖啡、茶飲和糕點，有枸杞拿鐵、健脾開胃美式，還與伊利集團合作7款新品，包括欣活紓糖膳底配方奶粉、欣活晚間膳底配方奶粉、欣活心活膳底配方奶粉、欣活骨能膳底配方奶粉、輕慕紅參煥活奶粉、舒化安糖健無乳糖牛奶、舒化無乳糖猴頭菇牛奶。

同時，公司的職工薪酬也引發市場關注。2024年，公司"董監高"獲得的稅前報酬總額合計1164.48萬元，同比增加97.01萬元。其中，總經理張朝華達237.87萬元，較2023年增長44.03萬元。同期，公司在職員工的數量為17883人，2023年為16777人。（思維財經出品）■