作者/星空下的鍋包肉

編輯/菠菜的星空

排版/星空下的綠豆湯

一場口水戰，引發百億市值震蕩。

事件起因是5月17日，玻尿酸龍頭#華熙生物（688363）發布《概念總在重演，科技永遠向前》，炮轟部分券商為了營造比#透明質酸（即#玻尿酸）產業更大的預期，圍繞某重組膠原企業的研報中，拉踩玻尿酸，從而營造出了一種玻尿酸過時論的謊言。

其中，所謂的某#重組膠原 企業，自然就是重組膠原蛋白龍頭#巨子生物（HK2367）。

如果說這個時候，華熙生物的矛頭，指向的還是券商。那么緊接著5月24日，博主“大嘴博士”發布視頻，質疑巨子生物明星產品涉嫌造假、夸大宣傳等，則直接把巨子生物推到了風口浪尖上。尤其是那靈魂一問：到底在產品里加沒加重組膠原？

來源：大嘴博士視頻

更戲劇的是，華熙生物公開聲援大嘴博士。以一句“汝求戰、便得戰”，徹底點燃了與巨子生物的激烈交鋒。

巨子生物這邊當然也是不甘落后，雙方隔空喊話，那叫個有來有往。

值得一提的是，截至撰稿（截至2025年6月5日），大嘴博士原始視頻已被刪除。

至此，巨子生物看似勝了一個回合，然而在二級市場上，短短數日，漩渦中的巨子生物，市值已經跌去了200多億港元。

華熙生物和巨子生物，一個是往日神話，一個是行業新貴。這場看似是成分技術的爭論，實則暗涌著更深層次的矛盾。但行業發展靠的從來都不是你來我往的口水戰。華熙生物的玻尿酸神話破滅了，不過誰又能保證明日的巨子，不會成為今日的華熙？

一、華熙生物神話破滅，成前車之鑒

翻開財報，華熙生物的怒意倒也有情可原。這兩年的華熙生物，確實過的不甚如意。

想當年，玻尿酸在醫美市場也是風光無兩。華熙生物作為玻尿酸原料供應商，也是吃盡了行業紅利。同時，華熙生物向下游延伸至功能護膚品、醫療終端產品兩大品類,其中，#功能護膚品備受歡迎，旗下#潤百顏、#夸迪 這等品牌，一度成了玻尿酸次拋精華液的代名詞。

有數據為證。2021年，華熙生物功能性護膚品實現收入33.19億，同比暴漲146.57%。2022年繼續增長38.80%至46億，占總營收70%以上。

來源：iFinD-華熙生物

然而從2023年開始，高增長戛然而止。到2024年，其功能性護膚品收入僅剩25.69億，同比2022年，近乎減半。

如果要給華熙生物的疲軟找一個原因，那么巨子生物的崛起，似乎就是最好的理由。

如前所說，這兩年無論是資本市場還是消費市場，都充斥著“玻尿酸過時論”。2022年上市的巨子生物，帶著重組膠原蛋白，強勢襲來。

• 2022年，華熙生物功能性護膚品收入46.07億，巨子生物營收23.64億；
• 2024年，華熙生物功能性護膚品收入25.69億，巨子生物營收55.39億 。

看著這兩組數據，任誰不說一句風水輪流轉。

但是，若就此簡單認為華熙生物的功能性護膚品業務走衰，就是因為重組膠原蛋白，也未免太片面了。

事實上，近兩年，華熙生物雖然功能性護膚品收入下降，但原料產品、醫療終端產品（包括醫美、醫藥兩類）收入規模卻都在增加。其中，據年報介紹，#護理品原料（主要為化妝品級原料）也保持增長勢頭。

來源：華熙生物2024年年報

這就意味著，玻尿酸整個市場并沒有被重組膠原蛋白完全取代，相反，甚至可能總規模還在增加。但華熙生物功能性護膚品收入卻銳減，說明其面對的同賽道競爭也越來越激烈。

說白了這就不是誰的獨家專利。華熙生物率先嘗到了甜頭，那么必然引來后來者跟風效仿。而重組膠原蛋白的興起，不過是又出現了一個強有力的競爭對手，加劇了華熙生物市場份額的流失。

二、營銷驅動的賽道邏輯，經不起時間檢驗

而現在的重組膠原蛋白，某種程度上，正走重走玻尿酸走過的路。

可能有人質疑，重組膠原蛋白和玻尿酸還是不一樣的。就這個問題筆者也簡單了解了一下，在護膚功效上，玻尿酸吸水性比較強，補水效果較好。而重組膠原蛋白有一定抗衰修復效果。在醫美應用上，玻尿酸即時效果好，但吸收快，維持時間短。而重組膠原蛋白支撐性強、代謝慢。

這是目前大家的普遍認知，不一定準確，否則也不會出現開頭華熙生物炮轟券商的盛景。但不可否認，這也是目前重組膠原蛋白類產品越來越受歡迎的基礎。

只是這個基礎，卻并不牢固。因為產品受歡迎，很大程度上并不是因為產品本身，而是因為營銷。

護膚品本就是一種貴在堅持的產品。尤其是所謂抗衰類產品，沒法證偽，卻也很難證實。此前連所謂明星產品中到底有沒有重組膠原都存在爭議，不也照樣收獲了一眾忠實粉絲。

畢竟大家都不是化學博士，通常就是給我們什么信息，我們就容易接受什么信息。

翻開財報，會發現一個特別有意思的現象，2024年，巨子生物研發費用1.06億，僅占總營收1.92%。而銷售費用20億，占總營收36.26%。

來源：公開數據整理

就研發來看，巨子生物的研發費用，還不如華熙生物。2024年，華熙生物研發費用4.66億，占總營收8.68%。當然，銷售費用更高，占總營收45.88%。

這組數據清晰表明了，比起產品本身好壞，更能決定產品生死的，其實是營銷。當初，華熙生物把“潤百顏”、“夸迪”打造成了護膚明星，如今，巨子生物攜“#可復美”、“#可麗金 ”隆重登場。

數據顯示，2024年，巨子生物總營收55.39億，其中，可復美品牌實現收入45.4億，貢獻了80%以上。毫不夸張的講，巨子生物的成功，就是可復美品牌的成功。

來源：巨子生物2024年年報

只是，既然是靠營銷人為打造的明星，又如何保證你是最后一個？

昨天是玻尿酸，今天是重組膠原蛋白，明天呢？昨天是潤百顏、夸迪，今天是可復美、可麗金，明天呢？

三、風口下的同質化陷阱，加劇競爭

回到當下來看，重組膠原蛋白內部競爭也在日益加劇，相關產品越來越多。就連華熙生物，雖然看似站在巨子生物對立面，但實則在重組膠原蛋白領域也有布局。

來源：華熙生物2024年年報

此外，除#丸美（603983）等美妝品牌外，某電商大廠旗下，一個什么都賣的雜貨品牌，都推出了重組膠原蛋白類產品。

來源：京東

這種跨界而來的競爭，很大程度上更加說明了產品壁壘的脆弱性。都打著重組膠原蛋白的旗號，到最后，拼的還是品牌、是營銷、是價格。

從數據來看，近幾年，巨子生物毛利率呈小幅下滑趨勢，而與此同時，銷售費用率逐年增加。

來源：iFinD-巨子生物銷售費用率

可見巨子生物雖然營收增長勢頭良好，但是銷售費用漲幅更大。日后伴隨市場競爭加劇，品牌滲透率達到一定程度，市場拓展壓力只會越來越大。

說到底，護膚品本身并沒有多大的產品壁壘。或者說的更嚴謹一些，產品或許有壁壘，但產品壁壘從來都不是最關鍵的。而在營銷面前，借用華熙生物那句話，概念總在重演，科技永遠向前。

注：本文不構成任何投資建議。股市有風險，入市需謹慎。沒有買賣就沒有傷害。