本文來源：時代商學院 作者：孫華秋

圖源：圖蟲創意

來源|時代商業研究院

作者|孫華秋

編輯|韓迅

【導語】

芯聯集成（688469.SH）是一家優質的上市公司嗎？看著年年巨虧近10億元的財報，不少投資者心存疑慮。上市后，芯聯集成的股價一路震蕩下行，曾一度低至3.33元/股，至今仍在發行價之下掙扎，叩擊著市場對其真實價值的靈魂拷問。

然而，在汽車智能化與全球半導體供應鏈重構的關鍵節點，芯聯集成走出了一條獨特的發展道路。芯聯集成作為國內唯一的車規級“碳化硅+高壓模擬IC”雙平臺龍頭，營收在5年間增長超23倍，近三年更是在AI方向累計投入超20億元研發資金，前瞻性地錨定AI賽道。身處新能源汽車“芯”戰場，芯聯集成的SiC MOSFET主驅芯片良率更是比肩國際大廠，斬獲比亞迪、蔚來、理想等新能源車企訂單。

年報顯示，2024年，芯聯集成同比大幅減虧，毛利率更是實現首次轉正。那么，盈利改善的邏輯能否讓芯聯集成完成蛻變，進而實現價值重構？

6月6日，在投資者開放日的會議上，芯聯集成的董事長兼總經理趙奇強調，公司依托覆蓋輔助設計、芯片制造、模塊封裝等全環節的完整產業能力，實現向系統代工模式的戰略轉型，可高效響應客戶多樣化的定制需求。同時，公司已將AI領域正式列為第四大戰略市場，進一步強化在新興技術賽道的布局。

【核心邏輯】

作為國內稀缺的一站式車規級芯片代工平臺，芯聯集成憑借獨特的系統代工模式和技術先發優勢，已形成四大增長引擎協同驅動的業務矩陣：車規級IGBT/SiC功率器件量產放量、高端消費電子持續突破、AI服務器/機器人芯片場景滲透、特高壓IGBT等工控產品技術攻堅。

盡管當前芯聯集成仍處于虧損狀態，但該公司2024年首次實現全年毛利率轉正，標志著“技術投入—產能爬坡—盈利兌現”的正向循環開啟。隨著產能利用優化、折舊下降及產品結構升級推動盈利能力持續改善，芯聯集成已展現出從“技術突圍”到“盈利拐點”的強成長邏輯，估值體系有望從“研發投入期”向“業績兌現期”全面重塑。

【正文】

一、市場分歧：營收高成長與持續虧損的背離

芯聯集成自2023年5月登陸科創板以來，其估值合理性始終是市場爭議的焦點。截至2024年6月7日，芯聯集成的總市值為331.50億元，低于A股營收規模相近的半導體企業，且股價仍處于破發狀態。

財報顯示，2019—2024年，芯聯集成的營業收入分別為2.70億元、7.39億元、20.24億元、46.06億元、53.24億元、65.09億元，營收在5年間增長超23倍，表現出較高的成長性。

在2024年第三季度業績說明會上，芯聯集成董事長兼總經理趙奇曾表示，預計公司收入每年繼續保持雙位數增長，2026年收入將突破100億元。

不過，受高研發投入和高固定資產折舊影響，芯聯集成遲遲未能實現盈利。市場對其合理估值也因此產生較大的分歧。

財報顯示，2019—2024年，芯聯集成的歸母凈利潤分別為-7.72億元、-13.66億元、-12.36億元、-10.88億元、-19.58億元、-9.62億元，6年累虧73.82億元。

需注意的是，2024年，芯聯集成雖仍未實現盈利，但已同比大幅減虧。

時代商業研究院還發現，芯聯集成的EBITDA（息稅折舊攤銷前利潤）和毛利率同樣釋放出積極的信號，預示著該公司正步入盈利拐點的新周期。

2024年，芯聯集成的EBITDA為21.46億元，同比增長131.86%；毛利率為1.03%，同比上升7.84個百分點，首次實現全年毛利率轉正。

二、業務：四大增長引擎共同發力，平臺化優勢強化成長確定性

2024年，芯聯集成以“成為新能源產業核心芯片的支柱性力量”為導向，全力構建車載、工控、消費、AI四大業務增長引擎，商業模式實現了從晶圓代工到系統代工的創新轉變。根據半導體行業分析機構Chip Insights發布的《2024年全球專屬晶圓代工排行榜》，芯聯集成已邁入晶圓代工“第一梯隊”，躋身2024年全球專屬晶圓代工榜單前十，位列中國內地第四。

2.1車載電子：從IGBT到SiC的全鏈突破

目前，芯聯集成已成為中國最大的車規級IGBT生產基地之一，并在SiC MOSFET出貨量上穩居亞洲前列，是國內產業中率先突破主驅用SiC MOSFET產品的頭部企業，于2024年4月實現中國首條、全球第二條8英寸SiC工程批通線。

在電動化方向，芯聯集成的車規級SiC MOSFET芯片及模塊已實現規模量產，深度覆蓋主驅電控、BMS、OBC等核心場景。其在車載模擬IC領域亦實現關鍵突破，推出的高壓大功率數字模擬混合信號集成IC平臺，填補了國內技術空白。與此同時，該公司的高邊智能開關芯片亦完成客戶端驗證，下一代產品研發同步推進；而高壓BCD SOI集成方案更是獲得重要車企定點，為車載48V系統等場景提供核心支撐。

在智能化方向，芯聯集成的激光雷達核心芯片VCSEL及微振鏡芯片已進入規模量產，成為國產車載激光雷達供應鏈的關鍵一環。此外，其高精度慣性導航傳感器、壓力傳感器、高性能車載麥克風等多個傳感器項目同步切入智能汽車終端，從感知層全面助力汽車智能化進程，構建起“芯片—模塊—系統”的完整供給能力。

在車規級工藝層面，芯聯集成的SiC工藝平臺實現650V至2000V全系列布局，部分平臺已完成全參數可靠性驗證并量產。更值得關注的是其技術迭代速度：平面型SiC MOSFET產品實現兩年三迭代，快速響應車載市場對功率器件效率與成本的雙重需求，技術更新節奏達國際先進水平。

目前，芯聯集成的產品已滲透國內90%以上新能源車企，深度覆蓋比亞迪、蔚來、小鵬、理想等頭部品牌，在主驅電控、BMS等核心模塊中實現規模化應用。2024年，該公司的車載業務收入占整體營收的比重達51.78%，同比增速高達40.87%，展現出強勁的市場拓展能力。

從IGBT到SiC功率器件，再到模擬IC與傳感器產品，芯聯集成通過貫通“工藝研發—芯片設計—封裝測試—車企驗證”的全產業鏈條，構建起“技術創新—規模量產—市場反饋”的正向循環體系，為新能源汽車供應鏈提供核心技術賦能。

2.2消費電子：技術創新構筑全場景解決方案矩陣

在移動終端領域，芯聯集成的傳感器與鋰電池保護芯片已形成“市場份額與技術實力雙領先”的競爭優勢，成功推出高性能麥克風芯片平臺及新一代鋰電池保護芯片平臺。同時，該公司面向消費電子低功耗需求開發的40V低壓BCD工藝平臺與數模混合信號技術平臺實現規模化量產，相關產品已導入多家主流手機品牌供應鏈，覆蓋音頻采集、電池安全管理及電源控制等核心環節。

在家電智能控制領域，針對空調、冰箱、洗衣機等白電場景，芯聯集成打造“硬件+軟件”全鏈路解決方案，完成從功率器件、模擬IC、MCU到磁性元件的全鏈條產品矩陣布局，并實現硬件設計與軟件算法的深度融合。目前該套解決方案已在家電頭部廠商實現大批量量產，為智能家電的能效優化與控制智能化提供核心技術支撐。

2024年，得益于消費電子智能化升級浪潮，芯聯集成的高端消費領域收入邁上新臺階，營收規模同比增加7.64億元，同比增長66.02%，收入占比提升至30.61%。

2.3工控：碳化硅賦能新能源電力系統能效革新

在風光儲充協同應用方向，芯聯集成實現多功率段產品矩陣布局，為全球風光儲充頭部企業提供高功率、高可靠性、高穩定性的功率半導體IGBT、SiC芯片及模塊。該公司搭載碳化硅二極管的220kW儲能模塊、125kW工商業儲能模塊已完成量產，適配大型儲能電站與工商業儲能場景，通過SiC器件的低損耗特性提升系統效率；150kW工商業光伏模塊及大電流分立器件同步量產，支撐光伏并網及充電樁功率轉換需求，形成從發電到儲電的全鏈條產品供給能力。

針對傳統工業自動化領域，芯聯集成新型工業變頻模塊系列即將量產，該系列產品聚焦電機驅動、工業電源等場景，通過高集成度設計與低開關損耗特性，助力工業設備能效提升與智能化改造。此外，其特高壓直流輸電的核心器件超高壓IGBT產品已實現量產，為智能電網建設提供關鍵器件支撐。

2.4人工智能：AI服務器電源+機器人芯片雙輪驅動，綁定算力革命

據產業研究機構TrendForce預測，2024年，全球AI服務器出貨量受惠于云服務提供商（CSP）和原始設備制造商（OEM）的強勁需求，同比增長46%。IDC則指出，中國智能算力規模在2024年達到725.3EFLOPS（每秒浮點運算次數），同比增長74.1%，市場規模為190億美元，同比增長86.9%，呈爆發式增長態勢。

目前，芯聯集成以“工藝平臺+客戶需求”雙輪驅動AI技術落地，深度聯動設計企業與終端客戶，針對智能傳感器、AI服務器電源等核心場景展開定制化工藝研發。其構建的全流程代工解決方案已切入AI服務器、人形機器人等賽道，并在智能駕駛領域拓展增量空間。

在數據中心與AI服務器應用方向，芯聯集成推出了55nm高效率電源管理芯片平臺技術，客戶產品完成驗證并進入量產，加速市場滲透。同時，該公司服務器電源全系列功率產品矩陣完善：中低壓SGT MOSFET、高壓超結MOSFET及SiC平臺器件同步發力，持續擴大市場份額。此外，其180nmBCD工藝賦能的電源管理芯片已大規模應用于AI服務器與加速卡，配套的MOSFET芯片亦實現量產；55nmBCD 20V集成DrMOS則完成客戶驗證，即將進入量產階段。

在AI末端應用中，芯聯集成為機器人系統提供高性能功率芯片與多元化智能傳感器。其中，MEMS傳感器及功率類代工產品已成功量產，覆蓋麥克風、慣性傳感器、壓力傳感器等感知元件，以及激光雷達光源與掃描鏡，支撐語音交互、姿態識別、運動捕捉等功能。同時，針對機器人電驅與電源需求，其可提供功率器件、功率IC及電源管理芯片，實現從感知到驅動的全鏈條芯片供給。

從算力基建到末端執行，芯聯集成在AI領域量產項目成果豐碩：180nmBCD電源管理芯片批量供貨AI服務器；55nm集成DrMOS平臺進入量產倒計時；機器人靈巧手驅動芯片、ADAS激光雷達芯片、慣性導航芯片、壓力傳感器等均實現量產，覆蓋算力基建、智能駕駛、人形機器人等多維度場景，展現出從核心器件到系統方案的全鏈條交付能力。

三、估值重塑邏輯：毛利率轉正開啟正向循環，盈利能力改善路徑清晰，三重效應打開想象空間

3.1技術溢價與市場地位領先

芯聯集成通過技術溢價策略，在IGBT、SiC MOSFET及模擬芯片領域建立了顯著的技術優勢與市場地位，產品出貨量位居國內第一或亞洲第一。該公司的產品不僅實現了國產化，還在全球市場中具備競爭力。隨著技術迭代與產能擴張，芯聯集成有望在細分市場中獲取超額利潤。

3.2新能源汽車與AI市場雙輪驅動

新能源汽車與AI市場的快速發展為芯聯集成提供了廣闊的增長空間。新能源汽車對功率半導體（IGBT、SiC MOSFET）的需求持續增長，而AI服務器與數據中心對電源管理芯片的需求也快速上升。芯聯集成作為核心供應商，將直接受益于這兩大市場的增長。

3.3產能利用率提升+規模效應釋放，毛利率改善顯著

2024年，隨著前期高額資本開支逐步轉化為產能釋放，折舊對利潤的拖累持續減弱，SiC MOSFET等高毛利業務占比提升，疊加12英寸產線產能爬坡，其毛利率首次轉正。

同時，其凈利潤缺口持續收窄，2024年的歸母凈利潤同比減虧50.87%，虧損收窄至-9.62億元，預計2025年進一步減虧，2026年有望實現盈虧平衡。

這一表現驗證了“折舊下降+結構升級+訂單放量”三重效應的深化，標志著芯聯集成從“重資產投入期”邁入“盈利質量改善期”，長期成長邏輯將逐步兌現。

【風險提示】市場競爭加劇；技術迭代不及預期；政策變動風險

（全文4272字）

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