圖片來源：麗珠集團公告

2025年6月6日，麗珠集團（000513.SZ）發布2024年年度權益分配實施方案公告，決定以總股本59297.45萬股為基數，向全體股東每10股派發現金紅利人民幣11.00元，合計派發現金紅利人民幣6.52億元，占同期歸母凈利潤的31.65%，不送紅股，也不進行資本公積轉增股本。

這一分紅方案雖延續了公司一貫的高分紅政策，但結合其近期業績表現，背后深層次問題值得關注。

營收萎縮，利潤增長乏力

作為中國醫藥行業老牌企業，麗珠集團正陷入業績下滑的泥潭。財報顯示，2024年營收118.12億元，同比下降4.97%。且連續五個季度同比下滑，2024年前三個季度營收分別為32.43億元、30.4億元和27.99億元，同比分別下降4.99%、7.24%和5.59%。2025年第一季度，下滑趨勢仍未扭轉，實現營業收入31.81億元，同比下降1.92%，頹勢難止。

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核心業務板塊表現疲軟是導致營收下滑的直接原因。2024年，麗珠集團化學制劑產品收入同比下滑6.87%，其中消化道領域受國談醫保降價和PPI類藥品監管影響，營收銳減11.6%。中藥制劑板塊同樣不容樂觀，由于抗病毒顆粒的銷售需求回落，該業務收入同比下滑19.27%。

2025年一季度，雖然公司聲稱各業務板塊保持“良性發展態勢”，但原料藥板塊受終端頭孢類產品集采影響，收入仍出現小幅下滑。這兩大傳統支柱業務的同時走弱，使得麗珠集團陷入了“新舊動能轉換”的困境。

在利潤端，麗珠集團2024年歸屬于上市公司股東的凈利潤為20.61億元，同比增長5.50%；2025年一季度歸母凈利潤6.37億元，同比增長4.75%。但結合公司收入下滑，這種利潤增長主要依賴于成本控制和資產優化，而非主營業務的內生性增長。

財報顯示，2025年一季度，公司毛利率為65.0%，同比增長0.3個百分點，銷售費用率25.2%，同比下降1.9個百分點，管理費用率4.8%，同比下降1.1個百分點。這種“增收不增利”的現象，進一步凸顯了麗珠集團盈利質量的隱憂。

醫藥行業政策變革成為業績滑坡的關鍵推手。帶量采購全面鋪開、醫保談判價格持續下行以及臨床用藥合理化管控等，特別是消化道領域的PPI類藥物（如艾普拉唑系列產品）作為麗珠集團重要收入來源，受到醫保控費和臨床使用限制雙重壓力。與此同時，中藥制劑板塊中的抗病毒顆粒等產品也因市場需求變化出現銷售回落。這些政策導向變化并非短期波動，而是醫藥行業長期結構性調整，持續擠壓以成熟品種為主的麗珠集團的生存空間。

面對業績壓力，麗珠集團試圖通過成本控制和資產優化維持利潤水平。2024年公司計提資產減值損失金額共計1.75億元，其中開發支出減值損失為9242.5萬元，主要因終止PD-1項目。2025年一季度，公司期間費用為11.14億元，較上年同期減少1.39億元；期間費用率為35.02%，較上年同期下降3.60個百分點。這種“斷臂求生”和嚴格控制費用做法雖短期內改善財務報表，但長期來看卻削弱公司研發積累和未來發展潛力。

研發乏力，創新轉型受阻

麗珠集團在生物醫藥領域的創新轉型之路荊棘密布，創新布局嚴重滯后，其中PD-1單抗項目的折戟成為典型縮影。該項目耗費公司八年時間及大量資源，最終在2025年初被迫終止，計提減值損失9242.5萬元。

PD-1作為腫瘤免疫治療核心靶點，曾被視為醫藥行業“黃金賽道”，盡管公司早在2016年12月就通過子公司麗珠單抗提交臨床試驗申請，且2017年獲美國FDA批準，但執行效率低下導致項目進度長期停滯，最終錯失市場機會。當國內已有近20款PD-1/PD-L1藥物上市，市場競爭進入白熱化階段時，麗珠集團產品仍未實現商業化，不得不黯然退出。

當前，公司研發體系陷入“散而不精”的困境。雖然siRNA藥物YJH-012獲批IND（國內痛風小核酸藥物進展最快），IL-17A/F單抗完成III期入組、司美格魯肽糖尿病適應癥NDA已受理，但這些項目大多處于研發中早期，短期內難以對公司業績形成實質性支撐。

與此同時，成熟產品線面臨專利懸崖風險，創新與仿制藥業務間形成“青黃不接”的斷層。例如，公司核心產品艾普拉唑腸溶片作為質子泵抑制劑（PPI）領域的重磅品種，自2013年上市后長期貢獻營收，2020年相關制劑產品銷售額超15億元，成為消化道用藥領域的“現金牛”。然而，隨著帶量采購常態化、PPI類藥物臨床使用監管趨嚴，以及同類競品（如阿斯利康的埃索美拉唑）降價沖擊，艾普拉唑的市場份額持續萎縮，2024年消化道領域產品營收同比銳減11.6%。而在創新藥管線中，寄予厚望的PD-1項目折戟后，新布局的siRNA藥物、IL-17A/F單抗等產品至少3-5年內無法實現商業化。這種情況下，仿制藥營收下滑與創新藥上市空白期疊加，導致公司陷入增長瓶頸。

更嚴峻的是，研發投入持續縮減，麗珠集團2024年研發支出10.44億元，占營收8.84%，低于國際藥企15%-20%的平均水平，且較2022年的14億元顯著下滑，到了2025年一季度，公司研發費用同比下降9.28%，進一步印證研發投入縮減趨勢。

此外，研發模式效率備受質疑。公司此前投入數十億元資金研發新冠疫苗項目因上市時間延遲而錯過市場機遇，反映出公司在項目選擇和臨床開發環節存在系統性短板。一方面，公司在靶點選擇和適應癥布局上缺乏前瞻性，往往跟隨熱門領域卻行動遲緩；另一方面，在臨床試驗設計和執行上效率不足，導致開發周期過長，錯失市場窗口。

子公司麗珠生物的持續虧損加劇創新壓力。2025年4月，麗珠集團宣布豪擲10億元增資控股子公司珠海市麗珠生物醫藥科技有限公司（麗珠生物），持股比例提升至66.54%。表面上看，這一舉措彰顯公司加碼創新生物藥決心，但麗珠生物財務表現卻令人憂心，2023年和2024年，該公司分別實現營業收入-9075.58萬元、4642.38萬元；凈利潤分別為-10.04億元、-4.83億元。如此巨額虧損表明，麗珠生物作為集團創新研發重要載體，遠未形成自我造血能力，持續依賴母公司“輸血”。增資同日副總裁楊亮的辭職，更引發市場對管理層穩定性與戰略連貫性的質疑。

盡管面臨諸多挑戰，麗珠集團近期在外部合作方面也有所嘗試。例如，siRNA藥物YJH -012是與佑嘉生物聯合開發，麗珠擁有全球權益；IL-17A/F項目則與鑫康合共同討論全球權益。這種開放式創新模式有助于彌補自身研發能力不足，降低風險。然而，外部合作只是創新策略一部分，不能替代自主創新能力建設。從長期看，麗珠集團仍需構建完整創新體系，包括靶點發現、臨床前開發、臨床研究和商業化能力的全方位提升，才能真正實現從仿制到創新的戰略轉型。

國際化戰略進程緩慢，陷入增長瓶頸

在經濟全球化浪潮與醫藥行業白熱化競爭的雙重驅動下，中國醫藥企業的國際化轉型已成為不可逆轉的行業趨勢。作為國內醫藥行業的領軍企業之一，麗珠集團近年來積極布局海外市場，試圖通過國際化戰略突破國內增長瓶頸。然而，麗珠集團的國際化進程面臨諸多挑戰，推進速度明顯滯后于行業預期。

從財務數據來看，麗珠集團的經營壓力與國際化困境相互交織。財報顯示，2024年公司實現營業收入118.12億元，同比下降4.97%，這已是連續第二年出現營收下滑。與此同時，2024年海外收入為17.24億元，僅占總營收的14.59%，雖然同比增長9.69%，但增速遠未達到支撐公司整體增長的預期水平。

2025年5月22日晚間，麗珠集團宣布擬以15.87億元收購越南上市公司ImexpharmCorporation(IMP) 64.81%股權，表面上，這筆高溢價并購意在快速獲取越南市場份額與本地渠道資源，但背后卻暴露出麗珠集團國際化戰略的深層矛盾。

圖片來源：麗珠集團公告

事實上，公司當前海外收入結構嚴重失衡。公司目前的海外收入主要來自原料藥及中間體出口，2024年這部分收入達16.68億元，占海外總收入的96.7%，同比增長7.93%。相比之下，制劑產品國際化進展緩慢，盡管同比增長65.98%，但基數較小，對整體業績影響有限。

進一步分析，麗珠集團的國際化戰略存在顯著的定位模糊與資源錯配問題。不同于恒瑞醫藥等同行重點開拓歐美高端市場，麗珠近期收購選擇的是越南等新興市場，雖然這些市場增長潛力較大，但監管環境復雜、支付能力有限。與此同時，公司在創新藥國際化方面投入不足，主要生物藥平臺麗珠生物仍處于虧損狀態，2024年凈虧損達4.83億元，嚴重拖累了可用于國際化的資源。這種戰略模糊性導致麗珠在國際化進程中難以形成差異化競爭優勢。

從行業比較視角看，麗珠集團的國際化步伐明顯落后于國內同行。恒瑞醫藥、百濟神州等企業通過自主研發創新藥在美國FDA獲批，實現了真正意義上的國際化突破；復星醫藥則通過系列跨境并購構建了全球運營網絡。

相比之下，麗珠的國際化仍停留在傳統原料藥出口和新興市場并購階段，缺乏突破性進展。例如，在原料藥出口方面，2024年麗珠集團原料藥及中間體出口收入達16.68億元，同比增長7.93%，規范市場直接銷售占比35%，主要出口產品為高端抗生素（如萬古霉素、達托霉素）、獸藥（米爾貝肟）及中間體，覆蓋94個國家/地區，雖有一定增長與市場覆蓋，但仍以傳統原料藥貿易為主，未在國際高端制劑市場站穩腳跟。

此次收購意在拓展海外市場、推動國際化戰略，可借助IMP在越南的銷售網絡與市場份額，將自身產品引入越南市場。然而，這也只是在新興市場通過并購獲取渠道與份額，和國際藥企在全球范圍構建研發、生產、銷售一體化的成熟國際化模式相比，麗珠集團還有很長的路要走，在創新藥國際化審批、國際高端市場準入等關鍵環節，尚未取得實質性突破。

綜合來看，麗珠集團正處于業績下滑、創新受阻與國際化困局的多重壓力之下。從長遠來看，唯有重塑創新驅動戰略，加大研發投入、優化產品線布局，同時明確國際化定位、提升全球運營能力，才能真正突破增長瓶頸，在醫藥行業變革浪潮中實現轉型升級。（《理財周刊-財事匯》出品）