在新能源汽車產業鏈火熱的當下，上海友升鋁業股份有限公司（以下簡稱“友升鋁業”）正試圖叩開A股主板市場的大門。6月20日，友升鋁業即將IPO上會。

而這已經是該公司第二次沖擊主板。友升鋁業曾在2021年首次提交上市申請，在2022年7月底，在完成兩輪審核問詢函回復后，友升鋁業撤回了上交所主板IPO的申請材料。2023年12月，友升鋁業更換保薦機構為海通證券，二次申報上交所主板IPO。

這家以鋁合金汽車零部件為主營業務的企業，雖身處行業風口，卻在IPO之路上顯露諸多隱憂。從大客戶依賴到現金流持續失血，從激進擴產到財務數據疑點，其背后折射出企業眾多的經營風險，也是產業鏈中游供應商在高速擴張中的普遍性困境。

營利雙增，現金流嚴重“失血”

根據其招股說明書來看，2022至2024年，公司營收從26.08億元增至39.50億元，凈利潤從2.33億元提升至4.05億元，扣非凈利潤從2.28億元提升至4.01億元。但是公司業績增長動能已顯乏力。2021年至2024年，公司的歸母凈利潤增速分別為130.37%、80.48%、37.84%、26.13%，增速放緩跡象明顯。

2025年第一季度，友升鋁業的營業收入為9.46億元，同比增長33.15%，歸母凈利潤0.88億元，同比增長48.01%。

來源：wind

盡管友升股份的營收和凈利潤在2022年至2024年間持續增長，但其經營性現金流卻呈現嚴重“失血”態勢，2024年經營活動產生的現金流量凈額為-2.53億元，與凈利潤增長背道而馳。

更值得警惕的是，2022年至2024年，公司累計凈利潤達9.5億元，同期經營性現金流凈額卻為-1.6億元，凈現比低至-0.17。這意味著公司賺的“利潤”大多停留在賬面上，并未轉化為實際可支配的現金。

應收賬款的飆升是現金流惡化的主要推手。2024年應收賬款周轉天數達124天，遠高于行業平均水平。這表明公司的銷售回款效率正在下降，大量資金被客戶占用，資金鏈緊張的壓力與日俱增。與此同時，公司的存貨規模也在不斷攀升，2024年末存貨余額較2022年增長近50%。應收賬款和存貨的“雙高”局面，猶如兩座大山壓在友升鋁業的現金流上。

更令人費解的是公司的財務數據調整。2021年，友升鋁業對經營活動現金流凈額進行了大幅更正，從1205.54萬元調整為-1361.38萬元，公司解釋為“統計錯誤”。這一調整不僅引發了對其財務數據真實性的質疑，更凸顯了內控機制的漏洞。2021年至2023年，公司累計凈利潤6.83億元，同期經營活動現金流凈額僅1720.10萬元。這種極端背離很難用簡單的行業特性或季節性因素來解釋，背后可能隱藏著其他潛在問題。

大客戶依賴，應收賬款高企

友升鋁業主營鋁合金汽車零部件，主要產品包括門檻梁系列、電池托盤系列、保險杠系列和副車架系列。2024年門檻梁系列收入最高，達17.48億元，占總收入的48.90%；電池托盤系列緊隨其后，收入10.64，占比29.77%。門檻梁和電池托盤合計占比近80%，是公司收入的核心來源。保險杠系列收入占比11.78%；副車架系列收入占比3.51%。其他產品收入占比6.03%，主要為非核心產品或新開發產品。

公司以非寄售模式為主，2024年非寄售模式收入占比82.10%，寄售模式收入占比17.90%。寄售模式收入增長主要由于賽力斯訂單增加。

友升鋁業主要客戶為特斯拉、寧德時代、賽力斯、蔚來汽車、廣汽集團等新能源汽車廠商。2024年，特斯拉為最大客戶，銷售收入64952.28萬元，占總收入的16.44%；寧德時代銷售收入41471.73萬元，占比10.50%；賽力斯銷售收入37029.08萬元，占比9.37%。前五大客戶合計占比51.75%，顯示公司對頭部新能源車企的依賴度較高。

2021年至2023年，其前五大客戶貢獻的營收占比始終超過50%，而特斯拉單客戶的營收貢獻最高時達45%。2024年，特斯拉訂單同比下滑7.72%，這一數據直接敲響了風險警鐘——當單一客戶的訂單波動足以左右企業營收命脈時，抗風險能力薄弱的問題暴露無遺。

客戶集中度過高的另一重隱患在于議價能力的失衡。為維持與大客戶的合作關系，友升鋁業可能在賬期、價格等方面做出讓步。這也解釋了為何公司營收增長的同時，應收賬款卻持續高企——2024年末，應收賬款余額達13.53億元，占營業收入的34.25%，同比增幅高達43.47%。這種“紙面富貴”的背后，是真金白銀的現金流壓力。

激進擴產背后的產能過剩隱憂

友升股份此次IPO募資規模為24.71億元，較2021年首次申報時的6.33億元增長近3倍。其中，20億元用于云南與電池托盤項目，5億元用于補充流動資金。

20億元募投云南電池托盤項目，計劃將產能提升至現有水平的3倍以上。這一擴產計劃看似雄心勃勃，實則暗藏風險。2024年，公司產能利用率僅為86.27%，低于2022年的95.28%，在現有產能尚未充分利用的情況下，大舉擴張難免讓人質疑其合理性。

從市場需求來看，2023年友升鋁業電池托盤銷量僅為24.6萬套，而募投項目規劃年產50萬臺。行業預測2025年國內電池托盤需求約為2000萬套，按此計算，友升鋁業當前市占率不足1.5%。即便未來市占率有所提升，要消化50萬臺的新增產能，也需要市場需求的持續高增長作為支撐。然而，新能源汽車市場競爭日益激烈，價格戰愈演愈烈，下游整車廠商對成本的控制愈發嚴格，電池托盤作為標準化部件，面臨著價格下行的壓力，市場需求能否如預期般增長存在較大不確定性。

產能過剩的風險不僅體現在電池托盤領域。公司的門檻梁產品雖在新能源車領域市占率高達64%，但保險杠、副車架等其他產品的市占率均不足15%。在核心產品市場份額已處高位、其他產品競爭力不足的情況下，盲目擴產可能導致資源錯配，加劇庫存積壓和價格競爭，進一步壓縮毛利率。

2024年末，友升鋁業流動負債占比達87.70%，短期借款高達9.89億元，而同期貨幣資金僅8449.81萬元，短期償債能力捉襟見肘。公司預計未來十二個月內需償還的有息負債合計為8.17億元，資金鏈緊張的局面已到了刻不容緩的地步。

在這種情況下，公司2022年的分紅行為顯得尤為突兀。當年經營性現金流凈額為4911.60萬元，卻實施了6000萬元的分紅，資金缺口明顯。這一操作不僅削弱了公司的流動性，更引發了對其資金管理策略的質疑。一邊是亟需資金償還債務、維持運營，另一邊卻慷慨分紅，這種矛盾行為，令人深究。

值得注意的是，友升鋁業是典型的家族企業，實控人羅世兵、金麗燕夫妻直接和間接合計持有公司70.4%的股份。2022年在現金流緊張的情況下仍堅持分紅，大部分都流入到實控人夫妻手中。

此次IPO募資中，5億元將用于補充流動資金，這從側面印證了公司對外部融資的高度依賴。然而，在自身造血能力不足、負債高企的情況下，巨額募資能否真正緩解資金困局，仍是未知數。

對于投資者而言，在追逐新能源汽車概念的熱潮中，更需要保持理性，深入審視企業的基本面和潛在風險。資本市場的大門應該向真正優質、穩健的企業敞開，而不是為盲目擴張、風險暗藏的企業買單。對于友升鋁業而言，能否突破重重質疑，最終登陸主板，仍取決于市場和監管層對其價值的審視。（《理財周刊-財事匯》出品）