暑假出游旺季臨近，在客座率和機票價格雙升的預期下，各大航企紛紛推出新一輪航線擴容計劃。中國東航(600115.SH)也宣布即將開通杭州直飛新疆伊寧、西安直飛伊斯坦布爾等多條航線。而去年其國際航班量已超越2019年水平，在全行業領先。

證券之星注意到，在中國東航持續擴張運力背后，其扭虧之路依然漫長。在沉重的成本控制和市場競爭雙重壓力下，2024年其國內市場份額增長明顯乏力。公司核心業務客運業務毛利率高度承壓，且盈利能力持續下滑。同時，巨額債務壓頂和嚴重的流動性危機也對公司發展造成嚴重拖累。

營收創新高卻深陷“五連虧”泥潭

證券之星注意到，2019年是中國東航業績的一道分水嶺，當年公司營收和歸母凈利潤分別高達1209億元、31.95億元，營收規模創下當時新高。不過由于受到疫情影響，自2020年起其業績持續虧損。

2023年，民航市場迎來強勢復蘇，中國東航營收同比大幅增長，但仍未能實現扭虧。2024年，其營收再次創下新高達到1321億元，同比增長16.11%。其歸母凈利潤虧損幅度雖有所收窄，但仍高達42.26億元，是同期國有三大航中虧損最嚴重的航企，而這已經是中國東航業績連續第五年虧損。

中國東航2024年的業績增速同比上年也顯著放緩，其營收和歸母凈利潤分別同比增長16.11%、48.4%，而二者上年同期增速分別高達145.74%、78.08%。

對于2024年業績繼續虧損，中國東航表示，主要由于報告期內受到行業競爭加劇、公商務出行需求不足、油價及匯率波動等因素影響所致。

今年一季度，中國東航的業績增長依然十分乏力。報告期內其實現營收和歸母凈利潤分別為334.1億元、-9.95億元，同比增速分別僅為0.65%、-23.91%，而上年同期兩項指標同比增速分別高達48.96%、79.09%。

證券之星注意到，在中國東航業績持續虧損背后，近幾年其綜合毛利率嚴重偏低，盈利能力堪憂。

數據顯示，2024年中國民航市場繼續延續增長態勢。2024年旅客運輸量達7.3億人次，同比增長17.9%，較2019年增長10.6%。雖然民航市場景氣度持續提升，但行業競爭也越發激烈，疊加受到高鐵分流等因素影響，航企經營壓力進一步加大，不少航企被迫“以價換量”，導致盈利能力下滑。

2023年、2024年及今年一季度，中國東航的綜合毛利率分別僅為1.13%、4.26%、2.08%，遠低于2019年的11.3%。極低的毛利率已成為其業績扭虧道路上的最大阻礙。

核心客運業務盈利能力持續下滑

證券之星注意到，從主營業務來看，中國東航的主營業務毛利率持續低迷，其核心業務盈利能力則持續下滑。

中國東航總部位于上海，于1997年上市，是中國三大國有控股航空公司之一。航空運輸業務是中國東航的主營業務，業務收入在公司營收中占比超過97%。

疫情后，中國東航的主營業務實現了快速增長，2023年其主營業務營收同比增速高達152.14%，毛利率更是同比暴增66.76個百分點，但仍然只有-0.29%。

2024年，中國東航主營業務實現營收1293億元，同比增長16.72%，這一增速相較上年同期堪稱斷崖式下滑。業務毛利率雖仍同比增長3.66個百分點，但依然徘徊在虧損邊緣，僅為3.37%。

具體來看，客運服務業務是中國東航的核心業務，2024年業務收入在公司主營業務中占比高達93.95%。2024年，中國東航共完成運輸總周轉量252.5億噸公里，完成旅客運輸量1.41億人次，分別同比增長36.32%、21.58%。但客運服務收入僅同比僅增長16.17%至1214.83億元，而上年同期其同比增速高達198.75%。

這背后，反映中國東航客運業務盈利能力的關鍵指標客運人公里收益已經連續兩年下滑。2024年該指標僅為0.512元，同比下滑13.66%，上年同期下滑幅度為1.5%。其中，國內航線客運人公里收益為0.517元，同比下滑11.17%，上年同期為同比增長6.01%。

分地區來看，作為中國東航主要收入來源地的國內市場業績增長明顯顯露疲態。

2024年，中國東航國內業務貢獻營收906.8億億元，同比僅增長0.54%，相較上年同期的84.15%大幅放緩。其國內業務在公司營收中占比也大幅下滑，從上年的79.25%驟降至68.63%。

2024年，國際業務仍是中國東航的主要增長引擎，該業務共貢獻收入378.5億元，同比增長82.42%，這一業績增速雖遠高于國內業務，不過相較上年同期的84.15%也有所放緩。

從客運人公里收益來看，中國東航的國際業務收益能力不及國內業務，且已經連續兩年同比下滑，對公司收益能力造成較大拖累。2024年，其國際航線客運人公里收益僅為0.49元，同比下滑了22.1%，上年同期則同比下滑高達70.05%。

超600億元短債資金缺口難填

證券之星注意到，除了主營業務盈利能力高度承壓，中國東航同時還面臨沉重的債務負擔和嚴峻的流動性危機。

財報顯示，2020-2024年，中國東航業績持續虧損，歸母凈利潤累計凈虧損超過700億元。

即便在這種情況下，為增加運力投放，近幾年其仍不斷斥巨資擴充機隊。截至2024年末，中國東航共擁有各類型號飛機804架，其中自有350架，融資租賃240架，經營租賃214架。飛機數量相較2019年末的734架凈增加70架，其中僅2024年就凈增加22架。

在擴充機隊的資金來源上，中國東航在2024年財報中表示，資金主要來自公司自有資金、銀行貸款、發行債券、融資租賃及經營租賃等融資方式。

證券之星注意到，中國東航的負債規模在2022年一度高達2558億元，此后略有下降。但截至今年一季度末，其負債仍有2449億元，同比增長5.02%，負債主要由引進飛機、發動機及航材等產生。同期公司資產負債率達到85.84%。

此外，中國東航的應收賬款和存貨規模近幾年也居于高位，進一步加劇了公司的流動性壓力。截至今年一季度末，其應收賬款和存貨分別高達31.78億元、18.6億元，分別同比增長8.45%、20.2%，二者合計占公司流動資產的比重達到22.3%。

截至今年一季度末，中國東航的貨幣資金僅為66.46億元，交易性金融資產為1.02億元，而短期借款和一年內到期的非流動負債分別高達341.2億元、389.9億元。公司擁有的流動資金和短債間缺口高達633.6億元。

沉重的債務壓力推高了公司的財務費用，進一步擠壓了中國東航的利潤空間。2024年及今年一季度，中國東航的利息費用分別高達51.48億元、11.29億元，分別是同期毛利潤規模的91.6%、162.7%。

證券之星注意到，在2024年財報中中國東航還披露，根據已簽訂協議，預計未來3年公司針對飛機及發動機的資本開支總額仍將高達約644.45億元，其中2025年至2027年預計分別為277.36億元、215.18億元、151.91億元。(本文首發證券之星，作者|劉浩浩)