文|吳理想

來源|博望財經

近期創新藥帶動一輪醫藥股行情，但是中藥板塊似乎未能享受到雨露均沾的福利，特別是部分老牌的中藥上市公司，年內到目前股價還是下跌狀態，比如同仁堂。

從數據統計軟件來看，2025年從年初到現在，該股的股價下跌約為11.33%，對比看2024年全年，該公司的股價下跌約為24%。連跌兩年的背后，這家老字號的中藥國企在當前的市場競爭中似乎力不從心，多款產品在激烈的市場競爭中市占率下降，蒙上一層陰影。

來源：百度股市通

從財務數據看，2024年財報數據顯示，其全年營收185.97億元，同比僅僅增長4.12%，但歸母凈利潤同比下滑8.54%至15.26億元，扣非凈利潤降幅達10.55%。2025年第一季度報告。公告顯示，同仁堂今年第一季度實現營業收入52.76億元，同比增長0.16%；實現歸屬于上市公司股東的凈利潤5.82億元，同比增長1.1%，但這樣的增長或與春節消費旺季因素有直接關系。

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財報業績略增背后同仁堂或施財技維持表面增長

先看公司2024年的財務報表，明顯的問題是“增收不增利”。從多項數據來看，特別是經營活動產生的現金流凈額為7.61億元，同比下降接近60%；對此，公司在年報中給出的解釋是：“主要是本報告期銷售商品收到的現金下降，購買商品、接受勞務支付的現金增加所致。”

細究增收不增利的原因，多行業中通常的主要原因是商品的成本增加所導致，具體到同仁堂的情況也概莫能外。公告顯示，2024年，醫藥工業原材料成本比上年增長23.07%。作為同仁堂兩大主營業務之一（另一類為醫藥商業），醫藥工業去年營收同比增長7.52%，但是營業成本增長14.04%，導致毛利率下降超過3個百分點，特別是醫藥工業前五名系列產品毛利率比上年減少7.26%。

公司高管薪酬通常也是遭到詬病的槽點，就同仁堂來看，董監高從公司獲得的稅前報酬總額合計1164.48萬元，較2023年增加97.01萬元。其中最高的是董事、總經理張朝華，報告期內從公司獲得的稅前報酬總額237.87萬元，較2023年的193.84萬元增長44.03萬元。

再看今年的一季度報告，僅從數字層面看維持了同比雙增，營收和凈利分別同比增長0.16%和1.1%，但與往年開季的一季通常會有兩位數的增幅比，這樣的成績難免寒酸。從2021年一季度到2024年一季度，同仁堂的營收增速分別為22.33%、6.67%、30.08%、2.42%，凈利潤增速分別為33.24%、25.61%、30.85%、10.04%。

同時在利潤分配時，同仁堂似有人為調整的嫌疑，調低了少數股東權益占比，調高了歸屬于母公司股東的凈利潤占比。報告期內，同仁堂歸母凈利潤同比增長1.1%，但少數股東權益同比減少了10.4%。實際上，今年一季度，同仁堂的營業利潤額和凈利潤額均比上年同期減少。

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三重隱憂浮出水面同仁堂成本壓力不容忽視

從相關專家對這兩份財報的分析來看，同仁堂存在高庫存問題，存貨周轉天數時間長，資金占用多（去年同仁堂存貨賬面價值激增，從年初的93.16億元增至年底的107.08億元；其中原材料庫存漲幅最大，年底的賬面價值為50.21億元，較期初的41.15億元增加9.06億元）；如果市場需求有所變化，可能面臨的滯銷、貶值風險就會拖累業績。

再從公司披露2024年報中的“產銷量情況分析表”中可以看到，醫藥工業前五名系列—心腦血管類銷售量比上年減少2.27%；醫藥工業前五名系列—補益類的銷售量比上年減少2.67%。雖然兩類的收入都有增長，但背后的原因是因漲價所導致，凸顯終端市場對價格波動的高敏感度。

與此同時，公司的存貨周轉天數正在逐年增加，從2022年到2024年，同仁堂的存貨周轉天數分別為294.21天、306.59天、346.65天。

此外，預收貨款金額也能反映一家公司的競爭實力特別是銷售情況的景氣度到底如何？從去年年報的這一數字看，年底預收貨款金額為3.11億元，較年初減少約53.08%，或許也反映出同仁堂在同業中的江湖地位今非昔比。

由此引申出一個話題，制約同仁堂發展的命門究竟在哪里，產業圈的主流觀點還是成本的激增所帶來的經營壓力。以公司核心產品安宮牛黃丸為例，主要原材料天然牛黃的價格就節節攀升。

中藥材天地網顯示，從2014年開始，天然牛黃的價格從20萬元/公斤持續上升至160萬元/公斤。而天然牛黃正是同仁堂安宮牛黃丸最重要的原料。面對原材料暴漲，安宮牛黃丸自2012年起三次提價，2012年從350元/丸漲至560元/丸，2019年又漲至780元/丸，到2021年12月，售價提至860元/丸。但漲價并非萬能良藥，上述提到的銷量下滑背后原因與其有關。除去天然牛黃外，麝香、黃連等原料也持續高位，直接推高存貨與采購成本。

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產品質量瑕疵爭端屢有出現，同仁堂關聯企業早早陷入多事之秋

近日，魚油產品不合格事件對同仁堂的品牌形象造成一定不利困擾，央視曝光的3種不合格魚油產品——“花城·雨生紅球藻深海魚油凝膠糖果”“花城·深海多烯魚油凝膠糖果”和“深海多稀魚油（無糖型）凝膠糖果，系北京同仁堂（四川）健康藥業有限公司經銷。

天眼查數據顯示，北京同仁堂（四川）健康藥業有限公司系北京同仁堂集團下屬中藥飲片生產企業，公司成立于2000年，是北京同仁堂集團在西南地區投資建立的集中藥研發、生產、物流配送及終端銷售為一體的現代化中藥企業。公司總部位于成都市新都區新都鎮同仁堂路1號，擁有符合GMP、GSP標準的大型生產廠房和物流中心，年生產能力達2.5萬噸以上。

該公司由同仁堂集團間接控股，同仁堂集團正是上市公司同仁堂的控股股東。換言之，北京同仁堂（四川）健康藥業有限公司是上市公司同仁堂控股股東同仁堂集團旗下的非上市資產。

近年來，關于“同仁堂”產品質量問題的屢次見諸報道。去年4月，北京同仁堂仁丹汞含量曾引發爭議，“同仁堂仁丹汞含量超標5萬倍”還曾登上微博熱搜榜。今年3月15日，多款網紅足浴包被爆出細菌“爆表”，其中就涉及北京同仁堂。據相關媒體報道，“內廷上用”北京同仁堂興安保健科技有限責任公司艾草足浴包被檢出大量真菌的問題，且被檢出大腸菌群。

資料顯示，北京同仁堂興安保健科技有限責任公司由北京同仁堂科技發展股份有限公司控股，持股比例為51%，上市公司同仁堂是北京同仁堂科技發展股份有限公司的大股東。這家下屬的科技公司還陷入人事動蕩中，近日其董事長、總經理、副總經理同時辭職，新的領導班子能否帶領公司擺脫利潤下滑的困局尚待觀察。