作者 | 吳說(shuō)區(qū)塊鏈

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2025 年 6 月 30 日，加密交易所 Bybit 和 Kraken 宣布上線由瑞士合規(guī)資產(chǎn)代幣化平臺(tái) Backed Finance 提供的 xStocks 產(chǎn)品。xStocks 是一系列由真實(shí)股票 1:1 抵押的代幣，底層資產(chǎn)由受監(jiān)管的第三方托管機(jī)構(gòu)（如 InCore Bank 和 Maerki Baumann 等瑞士銀行）持有。這些代幣作為 SPL 標(biāo)準(zhǔn)發(fā)行于 Solana 公鏈，支持 7×24 小時(shí)交易與鏈上即時(shí)結(jié)算，突破了傳統(tǒng)股票市場(chǎng)在時(shí)間與地域上的限制。根據(jù)合規(guī)要求，xStocks 目前僅面向非美國(guó)用戶開放，美國(guó)人士不得購(gòu)買或持有該產(chǎn)品。隨后 Cryptocom、GMGN 等大量頭部平臺(tái)也上線了 xStocks。

團(tuán)隊(duì)背景

據(jù) LinkedIn 顯示，Backed Finance 的三位聯(lián)合創(chuàng)始人均曾在已停運(yùn)的 DAOstack 項(xiàng)目工作。DAOstack 曾于 2017 年 Q4 至 2018 年 5 月通過私募、預(yù)售與公開募資共計(jì)融資近 3,000 萬(wàn)美元，融資價(jià)格在 $0.708 至 $0.9423 之間，主要投資方包括 Cultu.re、Endor Protocol、Gnosis 和 Menlo One。然而該項(xiàng)目的 GEN 代幣價(jià)格在 2021 年 5 月后大幅下跌，并最終趨近于零。2022 年底，DAOstack 正式關(guān)閉。這個(gè)相對(duì)負(fù)面的團(tuán)隊(duì)背景也引發(fā)社區(qū)討論。

2021 年，這三位創(chuàng)始人在穩(wěn)定幣應(yīng)用廣泛落地的啟發(fā)下，離開 DAOstack 創(chuàng)立 Backed Finance，致力于將股票等傳統(tǒng)資產(chǎn)以合規(guī)形式引入?yún)^(qū)塊鏈體系。2021 至 2022 年期間，Backed 完成了項(xiàng)目可行性驗(yàn)證與種子輪融資，并與托管銀行和券商建立合作關(guān)系，相關(guān)產(chǎn)品招股說(shuō)明書獲得歐盟監(jiān)管批準(zhǔn)。2023 年首批產(chǎn)品上線，累計(jì)發(fā)行規(guī)模突破 5,000 萬(wàn)美元。2024 年 4 月，Backed 完成 950 萬(wàn)美元 A 輪融資，由 Gnosis 領(lǐng)投，參投方包括 Exor Seeds、Cyber Fund、Mindset Ventures 等機(jī)構(gòu)。

產(chǎn)品體系與鏈上部署

Backed Finance 目前通過兩大產(chǎn)品線?—?— xStocks 與 bTokens，提供覆蓋全球藍(lán)籌股、指數(shù)基金與短期債券的鏈上代幣化證券服務(wù)。所有代幣均由 1:1 實(shí)物資產(chǎn)支持，具備歐盟合規(guī)批準(zhǔn)的 ISIN 編號(hào)。產(chǎn)品已在 Ethereum、Solana、Avalanche、Base、Polygon 等主流公鏈發(fā)行，并集成 Kamino Finance、Raydium、Jupiter Exchange 等 DeFi 協(xié)議，支持借貸、做市、套利等鏈上策略部署。

DigiFT 分析師 Ryan 指出，xStocks token 本質(zhì)上是一個(gè)債的結(jié)構(gòu)（corp debt，跟蹤底層資產(chǎn)），不是股權(quán)代幣。發(fā)行債追蹤底層資產(chǎn)，發(fā)行主體是不需要托管資質(zhì)的，所以 backed 發(fā)行主體是一個(gè) spv，spv 不具備分銷資質(zhì)。 xStock 中間涉及一個(gè)百慕大 DA 牌照主體 PDSL 其實(shí)是 Kraken 的子公司，是通過這個(gè)主體分銷出去的。

因?yàn)槭莻躁P(guān)系到派息，xStock 直接空投代幣；token 也不涉及 corp actions。債可以發(fā)行不記名債券，所以本質(zhì)上的確更像是穩(wěn)定幣，屬于公司負(fù)債。更重要的是，債的所有權(quán)轉(zhuǎn)移不需要登記（股權(quán)是必須要的），所以中間沒有印花稅（雖然是傳統(tǒng)金融很扯的稅類），能做到鏈上任意轉(zhuǎn)賬 。

購(gòu)買中間會(huì)涉及到墊資和穩(wěn)定幣的兌換，所以單筆有購(gòu)買上限。加上傳統(tǒng)券商只支持工作日開市時(shí)間加上 blueocean 盤前盤后，為了彌補(bǔ)做市商損失，spread 設(shè)置在 1%，收費(fèi)其實(shí)也比較高，0.5%。總而言之，讓用戶能夠獲得美股敞口，沒有進(jìn)一步的作用，但目前來(lái)看夠用。如果未來(lái)要機(jī)構(gòu)化，還是需要其他的發(fā)行結(jié)構(gòu)和方案

交易體驗(yàn)：流動(dòng)性不足與參與門檻

盡管獲得 Bybit 與 Kraken 支持，xStocks 的實(shí)際交易活躍度仍高度集中，僅 NVDAx、MSTRx、TSLAx、CRCLx、SPYx 與 AAPLx 六個(gè)標(biāo)的具備較為明顯的交易量。據(jù) defioasis 提供的鏈上數(shù)據(jù)顯示，2025 年 6 月 30 日產(chǎn)品上線首日，鏈上交易額為 133.8 萬(wàn)美元，獨(dú)立交易用戶為 1,225 人，交易筆數(shù)為 2,510 筆；7 月 1 日鏈上交易活動(dòng)顯著增長(zhǎng)，當(dāng)日交易額達(dá) 664 萬(wàn)美元，新增獨(dú)立交易用戶為 6,565 人，交易筆數(shù)達(dá) 17,879 筆。交易主要集中于 TSLAx（171 萬(wàn)美元）、SPYx（153 萬(wàn)美元）和 CRCLx（94 萬(wàn)美元）等少數(shù)代幣，其余多數(shù)標(biāo)的鏈上交易極為有限，部分池子流動(dòng)性為零，交易筆數(shù)不足 20 筆，滑點(diǎn)問題普遍存在。

除了鏈上路徑外，xStocks 也可通過交易所內(nèi)部撮合進(jìn)行交易，Bybit 提供基于 USDT 的交易對(duì)，Kraken 則支持以法幣為媒介的交易方式，但尚未開放穩(wěn)定幣交易對(duì)，且設(shè)有最低購(gòu)買金額限制。需要注意的是，無(wú)論是鏈上交易還是交易所內(nèi)交易，兩者當(dāng)前普遍面臨流動(dòng)性不足的問題，用戶成交效率低、市場(chǎng)深度有限，整體交易體驗(yàn)與傳統(tǒng)差價(jià)合約平臺(tái)相比仍存在明顯差距。

面向人群與結(jié)構(gòu)優(yōu)勢(shì)

Backed 模式主要服務(wù)于難以通過傳統(tǒng)券商接觸美股的非美國(guó)用戶，尤其是加密原生用戶。其優(yōu)勢(shì)包括：支持穩(wěn)定幣支付與小額交易、無(wú)需美股賬戶、鏈上 7×24 小時(shí)撮合結(jié)算、真實(shí)資產(chǎn)托管以及歐盟監(jiān)管合規(guī)。

拓展路徑：衍生品與非上市股權(quán)代幣化

盡管 xStocks 為鏈上美股投資提供了基礎(chǔ)設(shè)施，但現(xiàn)貨市場(chǎng)的流動(dòng)性瓶頸依然存在，難以形成規(guī)模化的交易生態(tài)。因此，業(yè)內(nèi)開始關(guān)注更具交易屬性的衍生品路徑，特別是股票永續(xù)合約（stonk perps）。熱門科技股具備較高波動(dòng)性，結(jié)合高杠桿機(jī)制，可帶來(lái)類似山寨幣的高波動(dòng)收益，對(duì)加密用戶更具吸引力。此類產(chǎn)品無(wú)需實(shí)際股票交割，可依賴預(yù)言機(jī)價(jià)格與資金費(fèi)率機(jī)制實(shí)現(xiàn)純鏈上交易，技術(shù)路徑成熟，適合在如 Hypeliquid 等去中心化平臺(tái)優(yōu)先部署。相比中心化交易所面臨的合規(guī)障礙，去中心化衍生品平臺(tái)具備更高的靈活性與試驗(yàn)空間。

另一值得關(guān)注的發(fā)展方向是未上市公司股權(quán)的代幣化。與傳統(tǒng)私募市場(chǎng)信息不透明、退出機(jī)制受限相比，鏈上發(fā)行可轉(zhuǎn)讓的股權(quán)代幣，結(jié)合 DAO 治理、合約鎖倉(cāng)與合格投資者門檻等機(jī)制，有望實(shí)現(xiàn)高效、透明的早期股權(quán)流通結(jié)構(gòu)，特別適用于如 OpenAI、SpaceX 等具備高度市場(chǎng)關(guān)注度的明星企業(yè)。不過，該路徑仍面臨監(jiān)管不確定性、發(fā)行結(jié)構(gòu)復(fù)雜等挑戰(zhàn)，短期內(nèi)更可能以試點(diǎn)或灰色合規(guī)形態(tài)存在。

結(jié)語(yǔ)

xStocks 為合規(guī)資產(chǎn)代幣化提供了現(xiàn)實(shí)路徑，其鏈上結(jié)構(gòu)、跨鏈部署和 DeFi 集成能力展現(xiàn)出較強(qiáng)的產(chǎn)品設(shè)計(jì)能力。但現(xiàn)貨模式流動(dòng)性受限、用戶擴(kuò)展能力不足，決定其難以單獨(dú)支撐代幣化股票市場(chǎng)的增長(zhǎng)曲線。未來(lái)，圍繞永續(xù)衍生品與早期股權(quán)代幣化的組合突破，或?qū)⒊蔀橥苿?dòng)鏈上證券市場(chǎng)從“工具型產(chǎn)品”邁向“交易型資產(chǎn)”的關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)。