文｜胡香赟

編輯｜海若鏡

7月25日，維立志博正式在港交所掛牌。上市首日，股價一度上漲117%，截至收盤漲幅超90%、總市值130億。

維立志博成立于2012年，主要從事腫瘤免疫產(chǎn)品研發(fā)。本次，公司的IPO募資金額雖只有10億元左右，但在22日結(jié)束的認(rèn)購中，申購金額高達(dá)3398億港元，散戶認(rèn)購倍數(shù)超3000倍；掛牌前一日的暗盤交易里，維立志博的股價漲幅已經(jīng)超過了90%，不計(jì)入手續(xù)費(fèi)的情況下，中簽者相當(dāng)于每手賺了3000港元以上。

今年以來，向港交所遞表的企業(yè)已達(dá)50家之多。其中包括維立志博在內(nèi)，共有7家創(chuàng)新藥公司在香港上市，且沒有再延續(xù)破發(fā)的行情。比如4月上市的映恩生物，首日漲幅同樣超過了110%。

真金白銀就這樣砸向創(chuàng)新藥，放在半年前可能都是讓人不敢想的事情。屬于創(chuàng)新藥的大牛市，終于要來了嗎？

沖擊“全球首款”的高溢價

在今年上市的創(chuàng)新藥企中，維立志博的上市表現(xiàn)堪稱“現(xiàn)象級”。究其背后原因，既有偶然性因素的作用，比如港股創(chuàng)新藥行情持續(xù)上漲，7月下旬暫時沒有其他生物科技企業(yè)上市。另一方面，背后的正心谷資本、高毅投資、騰訊等9家堪稱豪華的基石投資陣容背書，以及維立志博自身的業(yè)務(wù)情況也是影響因素之一。

“看得準(zhǔn)、能行動、敢冒險(xiǎn)，且愿意接受投資人的建議”，是冪方健康基金合伙人鄧靈泉博士對維立志博核心團(tuán)隊(duì)的印象。2021年，鄧靈泉還在漢康資本任職時，曾參與維立志博的C輪融資和擔(dān)任公司董事。他坦言，作為投資人，也沒有料到公司上市時會有如此大幅度被超額認(rèn)購的表現(xiàn)。

據(jù)招股書，維立志博目前共有14款藥物在研，6款已進(jìn)入臨床試驗(yàn)階段。其中既包括PD-1之后的下一代IO療法LAG3靶點(diǎn)LBL-007、PD-L1/4-1BB雙抗LBL-024，也有近兩年大熱的TCE和ADC分子產(chǎn)品，甚至還有“比較激進(jìn)的TCE-ADC候選藥物分子”。

“這幾類產(chǎn)品的基礎(chǔ)都是抗體和蛋白，技術(shù)上有共通性。做ADC還多一層小分子化學(xué)方面的技術(shù)壁壘，但可以逐步積累和拓展。就維立志博當(dāng)時的情況來看，這些方向不容錯過。公司也在各個方向也相繼有臨床和BD成績展現(xiàn)出來。因此，2021年左右我們在這家公司身上看到的潛力，如今被市場上更多人看到，可能也是大家愿意投資、支持它的原因。”鄧靈泉表示。

圖源：維立志博招股書

以維立志博當(dāng)前的核心管線LBL-024為例，4-1BB靶點(diǎn)是T細(xì)胞上一種非常重要的共刺激受體，其開發(fā)已有多年歷史，但目前還沒有產(chǎn)品上市，因?yàn)榇蠖嚯y以繞過肝臟毒性的問題，百時美施貴寶、輝瑞就都曾在這里吃過虧。針對此，維立志博沒有選擇直接開發(fā)4-1BB藥物，而是聯(lián)合PD-L1做雙抗，在激活4-1BB、避免肝臟毒性發(fā)生的同時，保留不弱的腫瘤殺傷作用。

臨床進(jìn)展上，LBL-024也處于較為領(lǐng)先的狀態(tài)。今年的美國臨床腫瘤學(xué)會（ASCO）年會上，維立志博公布LBL-024聯(lián)合依托泊苷/鉑類化療，治療肺外神經(jīng)內(nèi)分泌癌的Ib/II期臨床數(shù)據(jù)顯示，LBL-024治療組的客觀緩解率（ORR）和疾病控制率（DCR）分別為75%和92.3%，而只做化療的ORR結(jié)果為30%-50%。

圖源：維立志博招股書

肺外神經(jīng)內(nèi)分泌癌的發(fā)病率雖然不如非小細(xì)胞肺癌等“大癌種”高，2024年國內(nèi)的發(fā)病人數(shù)為1.7萬例，但缺乏標(biāo)準(zhǔn)療法。在這個適應(yīng)癥上，LBL-024的Ib/II期臨床研究可作為關(guān)鍵性試驗(yàn)用于上市申請，有望成為首個獲批的藥物。此外，該產(chǎn)品針對的市場更大的小細(xì)胞肺癌、非小細(xì)胞肺癌等癌癥的臨床也在同步進(jìn)展中。

“市場往往愿意為有想象力的‘第一’支付高溢價，因?yàn)榇蠹腋粗剡@款藥是否有拓展到更多疾病領(lǐng)域的潛力，而非僅僅是某個初始適應(yīng)癥的大小。”鄧靈泉認(rèn)為。

此外，像這樣的“全球前列”產(chǎn)品，維立志博不止有LBL-024一個。比如分別靶向GPRC5D、MUC16的兩款TCE雙抗LBL-034、LBL-033，研發(fā)進(jìn)展基本也與跨國藥企站在了同一水平線。

這些也為維立志博沖刺“TCE第一股”奠定基礎(chǔ)。“這些標(biāo)簽對企業(yè)上市、融資也是重要的，至少說明了做市場的野心，對認(rèn)購等環(huán)節(jié)可能也有一定促進(jìn)作用。”

未盈利藥企集體沖刺IPO， 創(chuàng)新藥終于“復(fù)蘇”了？

2012年，67歲的賴壽鵬開始著手創(chuàng)辦維立志博，他與合作伙伴康小強(qiáng)都是醫(yī)學(xué)背景出身，結(jié)識于美國國家癌癥研究所，對腫瘤免疫研究具有濃厚興趣。彼時，兩人正踩中了中國創(chuàng)新藥行業(yè)興起的風(fēng)口，維立志博成立后的融資進(jìn)展相對比較順利，IPO之前，公司總計(jì)完成8輪共10.84億元融資，投資方包括恩然創(chuàng)投、深創(chuàng)投、正心谷資本、昆藥集團(tuán)等。

正是這些融資，支撐著維立志博度過了最難的幾年行業(yè)“寒冬”。

和許多處在研發(fā)階段的創(chuàng)新藥企業(yè)一樣，維立志博成立至今還沒有產(chǎn)品上市銷售，2023年至2025年一季度期間，公司累計(jì)虧損近5億元。不過，2024年，康小強(qiáng)和賴壽鵬的年薪分別超過了到2000萬元和630萬元。

過去數(shù)年間，維立志博的“回血”方式大多來自BD交易，一筆是2021年就LBL-007與百濟(jì)神州達(dá)成的授權(quán)合作，但在上市前夕因百濟(jì)調(diào)整內(nèi)部“產(chǎn)品組合優(yōu)先次序”而終止。

另一筆則是公司在去年與美國風(fēng)投公司Aditum Bio合作的NewCo，通過授權(quán)自免類TCE三抗LBL-051，維立志博將獲得3500萬美元預(yù)付款和5.79億美元里程碑收入。不過，在去年對外授權(quán)的多款國產(chǎn)TCE產(chǎn)品中，這筆金額的表現(xiàn)不算突出。

本次上市后，維立志博也將獲得更多資金支撐后續(xù)研發(fā)。此外據(jù)了解，公司也在考慮更多BD合作的可能性。

從行業(yè)角度而言，和維立志博類似，今年以來在港股上市的6家創(chuàng)新藥公司中，除恒瑞醫(yī)藥之外都沒有實(shí)現(xiàn)盈利，如映恩生物、派格生物、藥捷安康在2024年的虧損分別達(dá)到10.5億元、2.83億元和2.75億元。但從募資上，7家企業(yè)總計(jì)的募資金額已接近140億港元。

此前兩年，行業(yè)曾有過憂慮，創(chuàng)新藥公司靠BD交易維持現(xiàn)金流，本質(zhì)上靠的是過去產(chǎn)業(yè)十余年來產(chǎn)業(yè)積累的釋放，但隨著創(chuàng)新成果逐步兌現(xiàn)、授權(quán)，如果沒有新的資金進(jìn)入，中國創(chuàng)新藥如何度過下一個十年？

如今，二級市場的融資渠道再度向未盈利生物科技企業(yè)放開，給了外界最大的積極信號：創(chuàng)新藥市場終于又開始了良性互動，這或許也將重新帶動醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)走上繁榮軌道。

此外，鄧靈泉提到，如恒瑞醫(yī)藥這樣的龍頭藥企開始布局“A+H”上市，或許也將引發(fā)港股投資的蝴蝶效應(yīng)。“港股過去的問題是以‘小票’為主，真正的‘大錢’未必有興趣。但隨著市值量級在國際上也屬‘大塊頭’的中國老牌醫(yī)藥醫(yī)療龍頭企業(yè)開始登陸香港資本市場，它們將吸引越來越多的國際資本研究和考慮港股投資，從而帶動同領(lǐng)域更多港股中小企業(yè)受益。”