都是首付榜上的人

春節之后，老張被拖欠的款，該不該欠的，都還欠著。按他的話說，有錢的去年就付了，沒錢的還是拿不出來。

過去幾年，他的鋼材主要輸送給中字頭、華字頭和云南大型建設類國企，也有俊發等云南地產民企。時間最長的，拖了他三年還沒付。

他也時不時問一下金主們啥時候能兌現：

每次都說下個月。

他也知道是忽悠，只能苦笑，還能怎么辦呢？

過去一年唯有轉向，才能活下去。不光是品類，策略也得跟著改，加上今年被停緩建的項目挺多，老張選擇做更短平快一點的項目，做不涉及地產的行業，比如新能源項目廠房和工業園區基建：

回款相對好得多。

賬期一般在3~6個月，而且有些項目也有資金方兜底，老張能做到現款現貨。

他有點不想在省內中心城市卷了，有些朋友也去了新疆，聽說那邊機會多。而老張今年打算往“一帶一路”沿線走。

除了園區經濟，還要圍繞口岸經濟玩，比如河口、瑞麗、孟定和磨憨—磨丁，特別是磨憨，去了一圈發現基建動作還是比較大的；臨滄這邊，緬甸政局變得更平穩后，自然就更有機會。

再往外走，他主要關注老撾、緬甸、越南、柬埔寨，特別是西港，在風卷殘云一地雞毛之后，又重新有了啟動的跡象。除了老張，財哥身邊一些做基建、裝修的朋友：

也在陸陸續續過去。

1

3月24日，國務院開了兩個會，一個是地產政策調整的，一個是地方化債的。

后面這個會，與2月23日的國常會和網傳的神秘14號文一脈相承，保留了上次國常會的全部要點，同時新增了三項內容，分別為：

融資平臺、拖欠企業賬款，及統籌抓好化債和發展。

財哥看了不少解讀，中心意思就幾點：一，壓降融資平臺數量和規模是重點，區縣級平臺或大面積清理，市級平臺可能是底線；二，加快推動實現拖欠企業賬款“連環清”，也意味著工信部門作用將加強，特殊再融資債券今年會繼續發；三，發展是要務，只是不再是債務推動型的發展。

要搞清楚這些問題，還得回看過去一年。

在新一輪債務摸底后，地方政府債務主要體現為幾個類型：法定債務、隱性債務、未納入隱性債務但地方負有償還責任的債務、企業拖欠款、融資平臺經營性債務。

前三類債務化解主要由財政部門負責，拖欠款主要由工信部門負責，融資平臺主要由金融監管部門和國資部門負責。

而當前地方化債的重點，是前三類中的后兩種，也就是隱債，要求在2028年前化解完。去年重啟發行的10月特殊再融資債券，就是用來置換隱債之中的拖欠款、非標及城投債券。

雖然這會增加政府債務余額，但很多事放在臺面上：

總比在水下更好解決。

為防融資平臺暴雷，目前不少地方都設立了省級應急周轉金，同時引入金融和社會資本，提供過橋貸款。

法定債務償債主體則主要是省級政府，其中專項債的還本付息又是重中之重。它主要靠政府性基金及專項收入來償還，但土地收入下降又拖了地方政府的后腿。

在這輪化債過程中，有三個文件最重要：

35號文、47號文、14號文。

就是要讓地方政府“砸鍋賣鐵”化解地方債。

35號文主打限制重點地區的新增融資，最猛的47號文直接叫停風險較高的12個省份不少基建項目。云南這邊停緩建的項目名單也早已在圈內流傳。

名單里，16個州市都有基建項目入列。在建項目和已審批未開工的項目中，昆明和曲靖分列數量第一，其中還不乏有最近兩年火熱的新能源項目：

投資金額都不小。

14號文也是為35號文打補丁，范圍擴展到非重點省份部分債務負擔重的地級市。有業內人士認為，14號文的核心作用其實并不是完全為了限制政府尤其是基建投資，而是要擴大“有效益的”投資。要實現這一點，很重要的一部分是：

激發民間投資。

剛跑完幾個縣的朋友告訴我，云南目前對項目的投資審核很嚴格，以前只需要州市這級審核的縣級項目，現在都要提到省里去論證，要過審的難度就大大增加：

好多項目基本上被PASS掉。

而至于民間投資，企業信心也不是太足。

金融化債，是一攬子化債中另外重要的一環。

財哥查了查資料，就公開報道里，目前全國也就寧夏、重慶完成首筆銀團貸款置換非標或債券的業務，貴州則開創了“借新還它舊”的新模式，通俗地說，用資質較好的融資平臺融資，幫資質較差的融資平臺還債，即便兩家沒有股權關系：

都是一個媽，不分你我他。

和四年多前開始的那次金融化債不同，這輪置換的標的是經營性債務，主要由國有大行參與，不過并不是當活雷鋒，銀行的條件也很明確：

原項目財務可持續，或地方提供抵質押品。

可持續的項目主要還是有現金流的項目，比如園區類、水電氣、軌道交通、城市建設等，或者可靠的還款來源。

至于城農商行、股份行，積極性遠不如上一輪。兩個原因：一是在上一輪被城投公司套牢了，二是中小銀行資金成本高于國有大行，光負債成本就接近或持平于地方要求的低利率：

總不能虧著本做生意吧。

2

最近這段時間，財哥把云南16州市公布的財政預決算報告全部翻了個遍，GDP排名靠后的州市就不說了，光看排名靠前的，還債壓力都撲面而來。

先看付息壓力。民生固收首席譚逸鳴在分析報告中重點提了幾點，其中“專項債付息支出/政府性基金支出”這個指標，放全國來看，2023年，青海、寧夏、甘肅、天津、云南、廣西、遼寧都超過10%：

也就是觸及了紅線。

省級城投方面，政府性基金收入對城投付息支出的覆蓋倍數上，天津、云南的付息壓力最大，覆蓋倍數不足1。換句話說，賣地收入還不完利息：

總不能指望靠賣彩票來還債吧，雖然這兩年它很受歡迎。

專項債付息壓力也大，昆明、玉溪、大理、文山、普洱、德宏、怒江專項債付息支出占比均超過10%。其中昆明的這筆支出在增長、政府性基金支出又在下滑，進一步加大了付息壓力。

那么財政收入方面呢？

從財哥查閱下來的結果是，在低基數下，2023年云南絕大部分州市的財政收入都實現增長，而且質量還有所提升：

稅收占比和財政自給率提高。

不過財政實力總體還是偏弱，除了昆明、曲靖、紅河、玉溪、昭通、大理，其余州市一般公共預算收入都在100億元以下。

具體來看，普洱、昭通和德宏增速都在30%以上，其中有很大一部分原因是盤活國有資產資源帶來的非稅收入。

這里重點說說昭通。除了GDP增速拿到第一，財政收入規模和政府債務率這兩點，都表現亮眼。

按昭通自己的話說是，2023年一般公共預算收入規模在全省排名從第7到第5，達到105.9億，同比增長42%：

實現歷史性跨越。

光盤活國有存量資產資源帶來的收入就有15.5億元，同比增長61.5%，比如處置城市車位和保障房。不過2024年就沒有這筆錢了，因此國有資本經營預算收入下降89.1%。

政府債務率方面，因為特殊再融資債券的發行通常會增加政府債務，但昭通降了100%。

相形之下，紅河就顯得有點尷尬了，是全省極少數財政收入增速為負的州市，主要原因是對經濟形勢恢復預期過于樂觀：

從年初的強預期，轉變為執行中的弱現實。

一般公共預算收入完成135.9億，為預算數的94.8%，同比下降0.5%，減收0.7億元。占六成的稅收收入雖然增長13.9%，但非稅收入降了18.1%，而且可盤活的國有資產還少。

2024年也不樂觀，準備“砸鍋賣鐵”籌措資金，對州級公用經費壓減15%：

新增收入的30%用于還債。

“砸鍋賣鐵”這四個字，出現在不少州市的報告里。

大理雖然財政收入在100.54億，但非稅收入比重高達41%，重要原因也是國有資產處置——這一點，幾乎是大多數州市非稅收入增長的共同點，但臨滄有點例外。

其報告顯示，2023年的國有資本經營預算收入完成9萬元，為年初預算1280萬元的0.7%，同比下降98.9%，主要原因是：

2022年5戶市屬國企虧損。

再放到市級層面來看，執行收入數字顯得更尷尬：0萬元。

已經走到谷底了，2024年看來不會再差了。臨滄的預期是，全市國有資本經營預算收入129萬元，同比增長13倍多，主要原因是有兩家市屬國企會扭虧為盈。

而省會昆明，由于全面推進城中村改造，今年預期政府性基金收入增長161.6%，但國有資本經營預算收入：

預期下降66.1%。

主要原因是去年華潤并購昆明煤氣，安居集團并購佳湖地產帶來的收入拉高了基數，而2024產權轉讓會大幅減少。

至于昆明主要市屬國企，雖然發債成本大幅下降，但存量債還是較多，就不細講了，講多了傷感情。

從債務來看，絕大部分州市都沒有突破債務限額，但還是有困難要解決，最典型的就是“三保”和化債，幾乎每個州市都將其放在工作的優先位置。

財哥掃了一眼，在保基本民生、保工資、保運轉各項的投入中，只有曲靖在“保基本民生”投入占比最高，其他都是主要保工資。

在報告中公開叫苦的有好幾個州市。

大理說，各縣市財政“三保”壓力巨大，加上該州處于償債高峰期，財政已無力安排更多資金用于各類債務化解和洱海保護項目付費等，難以全面滿足產業培植、工業發展和園區建設等資金需求。

臨滄說，新增穩定稅源支撐嚴重不足，財政自給率僅為20%左右，上級的轉移支付僅能“三保”，無更多統籌空間安排用于債務還本付息、重大項目建設。關鍵是，交通落后的臨滄還要多修路，這又要增加債務壓力：

誰說債多不愁的？

3

縣級才是化債的深水區，即便是“工業旗手”曲靖和“煙草重鎮”玉溪，其區縣債務壓力也不容小覷。

在兩地的財政報告里，都披露了這一點。

先看曲靖，除了市本級外，宣威、會澤、富源、沾益債務量都較大，宣威和會澤的負債都在百億上下，前者因為“三保”缺口較大：

還被列為高風險縣。

此外，沾益、師宗在去年還成功申報為全國隱債化解試點縣，被納入這個序列的還有楚雄武定、文山市、硯山縣、丘北縣。

師宗的朋友告訴我，縣里主要的負債來源是上一輪鄉村振興搞扶貧欠下的債。今年資金缺口依然很大，融資額在曲靖僅次于麒麟區之后。就他了解，已有城投公司的本部，這個月開始，發不出社保和工資了。

師宗能夠支撐稅收收入的產業也不多，工業主要是陶瓷和綠色鋁。在師宗的相關報告里，也提到全縣經濟下行壓力依然較大，只能按照“本金自還10%，爭取發行再融資債券償還90%，利息全額承擔”的模式：

逐年化解法定債務。

至于隱債方面，化解的途徑之一是盤活國有資產資源，比如出讓部分股權。

玉溪的“三保”高風險地區，主要是通海、元江、澄江、華寧，中風險地區為紅塔區、江川、易門、峨山，新平為低風險地區。

但2024年，在原來的基礎上，江川、易門進入高風險序列，其他不變。

不過就算是低風險的新平，也不容易。縣政府披露的情況顯示，本來還債壓力就大，之前還替市級發行高速路等項目2個，到了付息期要還4000萬，但市級政府還拖欠縣里2900萬：

擠占縣里財力，導致“三保”困難。

對縣級情況較熟悉的朋友說，就盤活國有資產資源這塊，目前不少縣主要出讓的還是土地，然后就是政企事業單位閑置的房產拿來處置，能賣的都賣，有些甚至便宜到個人都可以買下來。

前段時間，胡潤又發布了全球首富榜，朋友問我為啥這么關心。我說，盡管這輩子和下輩子都做不了首富，但至少我們都是首付榜上的人。想想大家都過得不太好：

心里會舒服一些。

部分資料參考來源：21世紀經濟報道、梧桐樹智庫、譚談債市、郁言債市等

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