協合新能源在建及擬建電廠項目較多，資金需求量較大，后續面臨較大的投融資壓力。

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展望負面

8月15日，惠譽將協合新能源（00182.HK）的長期外幣發行人違約評級展望自正面調整至負面，并確認其發行人違約評級及高級無抵押評級為‘BB-’。

惠譽表示，由于新裝機項目的延遲回收，可再生能源運營和維護業務的分拆，限制性現金和股票回購的暫時增加，協和新能源的EBITDA凈杠桿率在2023年上升至7.4倍，高于其預測的6.3倍。

協合新能源可再生能源項目的利用率和現行關稅的短期壓力將推遲其去杠桿化，預計2024-2025年公司的EBITDA凈杠桿率約為7.5倍，EBITDA利息覆蓋率低于3.0倍。
不過，協合新能源項目執行和回收記錄、充足的流動性和平衡的債務到期狀況、改善的融資渠道、降低的單位資本支出和融資成本，這將部分抵消項目層面的利潤壓力。

近年來，隨著戰略調整，協合新能源不斷加大自建電源項目投資，毛利率較高的發電業務收入占比不斷提高，帶動整體盈利能力不斷增強。

值得注意的是，協合新能源在建及擬建電廠項目較多，資金需求量較大，后續面臨較大的投融資壓力。

02

財務分析

據官網介紹，協和新能源成立于2006年，是一家集風能、太陽能項目于一體的綜合性、國際化可再生能源電站開發及營運商。

2007年4月，協合新能源在港交所借殼上市，是目前香港證券市場上唯一一家具有縱向集成一體化商業發展模式的清潔能源發電上市公司。

從股權結構看，協合新能源第一大股東為China Wind Power Investment Limited，持股比例為11.88%；第二大股東為華電新能源集團股份有限公司，持股比例為10.42%。

由于任何一方單獨或共同均無法對其董事會決議產生重大影響或者擁有能夠實際支配協合新能源行為的權力，公司無實際控制人。

2023年，協合新能源在中國境內新獲取投資項目合計2099MW，其中風電1713MW，光伏386MW；新簽風電資源5320MW、光伏資源2600MW。

截至2023年末，協合新能源在建擬建規模達2.9GW，其中風電2.2GW，光伏0.7GW。

從業績上看，2023年協合新能源實現經營收入25.89億元，同比上升7.8%；實現凈利潤9.64億元，同比增長10.6%。

截至2023年末，協合新能源總資產有312.36億元，總負債228.01億元，凈資產84.35億元，公司資產負債率為72.99%。

近年來，隨著在建項目的不斷推進，協合新能源的債務規模呈現逐年快速上升態勢，財務杠桿攀升。

《小債看市》分析債務結構發現，協合新能源主要以非流動負債為主，占總債務的70%。

截至2023年末，協合新能源非流動負債有159.2億元，主要為長期接款，其長期有息負債合計有146.7億元。

此外，協合新能源還有流動負債68.79億元，主要為應計費用及其他應付款，其一年內到期的短期債務合計有18.69億元。

相較于短債壓力，協合新能源的流動性尚可，其賬上現金及現金等價物有24.45億元，可以覆蓋短債，公司短期償債壓力不大。

整體來看，協合新能源剛性債務總規模有165.39億元，主要為長期有息負債，帶息債務比為73%。

有息負債占比較高，2022年和2023年協合新能源的財務費用分別為5.5億和6.5億元，再加上高昂的管理費用，期間費用對公司盈利空間形成較大侵蝕。

在融資渠道方面，由于項目建設周期較長，協合新能源主要通過長期項目貸款、股權及融資租賃的方式籌集資金。

03

風電巨頭

2006年，協合新能源成立，主要經營風電設備制造及EPC業務。

次年，協合新能源借殼香港藥業集團上市，后改名為中國風電。

隨著競爭日益激烈，上游設備銷售及中游建造利潤率受到擠壓，協合新能源轉型投資電站運營。

要知道當時電站運營的利潤率高達70%，而上游卻被加壓到不到5%。

協合新能源轉型為新能源電站的投資運營商并取得一定成效后，為了更好的體現業務屬性，公司于2015年3月再次更名成現名。

風電、光伏發電行業處于重資產行業，一方面協合新能源利用自身風電路條資源與大型風電運營商進行資源交換，公司出讓路條的同時為他們提供第三方EPC服務賺取利潤。

另一方面，協合新能源每年保持一定規模的自建電站投運都會產生一部分現金回流，公司每年會將一定規模的風電電站進行出售換取現金流。

值得一提的是，雖然協合新能源是民企，但公司四位執董全部來自國企，其中三位包括董事局主席劉順興來自中節能，一位來自神華。

2016年4月，協合新能源成為全國第一家成功發行非金融企業綠色債券的企業，該期債券是由國家開發銀行主承銷，總金額2億元銀行間中期票據。