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欲戴皇冠，必承其重。

成為“國產智駕芯片第一股”的黑芝麻智能，已經飽嘗這頂“皇冠”帶來的酸甜苦辣。8月8日其在港股上市后，市場盯緊了黑芝麻智能股市上的一舉一動。唱衰與唱多同時發生，股價在“破發”后漲漲跌跌。

過去一周的時間中，黑芝麻智能的股價從上市開盤時的18.8港元/股，上漲至8月16日收盤時的19.98港元/股，但距28元的發行價，仍然跌去28.64%。

作為“國產智駕芯片第一股”，可喜的是，無論是成立時間還是市場規模，黑芝麻智能都站在了行業前沿。承壓的是，無論是軟件能力還是獲客能力，都暫時難與地平線等競爭對手比肩。何況，正在入局的智駕供應商Momenta、自研芯片的蔚來汽車，也帶來了更激烈的競爭壓力。

黑芝麻智能當下的困境，映射出整個智駕行業的尷尬。與電動化不同，智能化所帶來的商業價值仍有待檢驗。目前，智駕投入雖大，卻難以帶來高溢價收益。難以量化價值，企業又缺乏造血能力，這帶來了經濟上的困窘。

經濟之外，從純視覺/激光雷達、有圖/無圖、規則邏輯/“端到端”等技術路線的爭議、方案落地能力的大小、核心人才的流失，都在不斷挑戰著智駕企業應對能力的極限。

資金、人才，這是技術突破的基礎，但智駕公司必須面臨的境況是，這二者皆存在不小的變數。據搜狐汽車不完全統計，今年8月，就有至少6起智駕人才的人事變動發生，涉及東軟睿馳、小鵬汽車、輕舟智航、魔視智能、北斗智聯等。

基于此，上市一周但股價表現仍然低迷的黑芝麻智能，其實只是外界對投資智駕公司態度普遍猶疑的縮影。即便身處“智能化”風口之上，智駕公司也無法只講故事，不問盈利。潮水逐漸退去，智駕行業將真正面臨現實的考驗。

“現在的競爭、壓力都很大，但是越卷，說明這個行業越理性，到了真正要拿出東西的時間，這就是新的拐點。”近日，在接受媒體采訪時，易航智能創始人陳禹行如此判斷。

01 時勢成就英雄

作為“國產智駕芯片第一股”，黑芝麻智能在國產智駕芯片行業中已走在前列。

在市占率方面，其暫居中部。弗若斯特沙利文報告顯示，2023年高算力智能駕駛SoC出貨量（按顆計算）排名中，黑芝麻智能在國內市場位列為第三，市場占有率7.2%。

在營收方面，2021年-2023年，黑芝麻智能的營收連年增長，分別為6050.4萬元、1.65億元、3.12億元，2022年-2023年的增速分別為173.44%、88.82%，這符合行業頭部企業增長趨勢。2022年-2023年，地平線營收也分別增長了94.1%、71.3%。

個體的努力之外，更重要的是，黑芝麻智能踩中了時代風口。

目前，智駕技術正在加速上車。據弗若斯特沙利文數據，自動駕駛乘用車全球及中國滲透率預計將由2023年的69.8%與74.7%提升至2028年的87.9%與93.5%。

智能化中智能座艙和自動駕駛的發展，使得汽車對大算力芯片、高性能傳感器等的需求大幅提升。業內有數據顯示，從芯片用量看，智能化汽車所需芯片數量預計為傳統汽車的8-10倍。

弗若斯特沙利文數據顯示，全球及中國車規級SoC市場規模亦將從2023年的579億元與267億元增長至2028年的2053億元與1020億元，復合年增速分別達28.8%與30.7%。

中國本土供應鏈公司的發展，也得益于自主品牌的崛起。

近年來，中國自主品牌呈現出高歌猛進的發展態勢。乘聯分會發布的最新數據顯示，今年7月，自主品牌零售量達到106萬輛，同比增長13%，環比增長3%，拿下了61.8%的國內零售份額。

自主品牌直接帶動了本土汽車產業鏈的前進。在“換道超車”的背景下，包括黑芝麻智能在內的諸多企業，如電動化方面的寧德時代、蜂巢能源，智能化方面的地平線、Momenta，均實現了大幅擴張。

智能化蔚然成風、中國汽車產業崛起的當下，黑芝麻智能不是第一個受益的供應鏈企業，也不會是最后一個。

公開信息顯示，自動駕駛激光雷達解決方案商速騰聚創、激光雷達提供商禾賽科技等已經上市，而智駕解決方案提供商地平線、自動駕駛公司Momenta、文遠知行和小馬智行等也已在上市流程中。

02 個體前途未卜

時代浪潮的奔涌帶來機遇與紅利，但諸多企業能否把握機會乘勢而上，仍然由個體差異決定。拜對了山頭，只是第一步。僧多粥少的局面下，企業無法“躺贏”式地接受時代的饋贈。

身披“國產智駕芯片第一股”的榮耀，黑芝麻智能也面臨嚴酷考驗。在上市之后，外界評價一家企業的主要標準將是股價走勢。上市當日，黑芝麻智能股價就跌破發行價。上市一周以來，其股價仍然不溫不火。這意味著，哪怕其頂著“第一股”的頭銜，資本市場仍心存猶疑。

這與當下的投資環境有關。梅花創投創始合伙人吳世春曾對港股市場表達不滿：“如果我投的公司去港股IPO，要把他的腿打斷。”

具體到企業，上市前的股票配發、暗盤交易、盤前交易等環節，資本市場對黑芝麻智能的不看好就已經有所體現。

黑芝麻智能28.00港元的最終發售價，是發售價范圍中的最低位。其股票配發部分的認購額也較低，公開發售認購額為2.52倍，國際發售認購額為1.05倍，被認為市場興趣較低。

在暗盤交易階段，黑芝麻智能的情況也并不令人滿意。8月7日，其暗盤收跌16.07%。盤前交易階段，該股最低跌至16.98港元/股，較發行價跌去近40%。

黑芝麻智能在資本市場遇冷，與業務經營也有關。財務層面，2021年-2023年，伴隨著營收的增長，其凈虧損從6.14億元增加到12.54億元，越賣越虧。具體來看，其面臨著毛利率低、客戶流失等風險。

招股書顯示，2021年-2023年，黑芝麻智能的毛利率分別為36.1%、29.4%、24.7%，遠低于競爭對手地平線。

在客戶流失方面，2022年-2023年，在黑芝麻智能基于SoC、算法的解決方案用戶留存率均出現下滑。2021年-2023年，其五大客戶的收入占比逐年下滑，分別為77.7%、75.4%、47.7%。

有信息顯示，為了留存客戶，黑芝麻智能選擇了“虧本賺吆喝”的方式。“我們其后以優惠價格為吉利的車型提供SoC，以期建立長期合作。因此，基于SoC的解決方案的若干訂單定價低于成本，以期我們基于SoC的解決方案未來在更多車型上獲得更廣泛的商業機會?！焙谥ヂ橹悄茉谡泄蓵薪忉尩馈?/p>

03 智駕公司普遍尷尬

黑芝麻智能面對的缺乏造血能力、客戶不穩定等問題，同時也是整個智駕行業面對的問題。目前，智駕企業在經濟、技術、人才三方面，都處于不穩定狀態。

經濟方面，智駕技術尚未打通價值鏈條，企業未打造出成熟的盈利模式。雖然，智駕功能已經成為汽車賣點，但并未形成剛需。智駕大多數時候的作用是提升性價比，而不是帶來大幅溢價。

是否接受智駕功能訂閱方式及愿意付費，是智駕業務從成本中心轉向利潤中心的關鍵因素。?以業內較為成熟的特斯拉為例，信用卡數據提供商Yipit公布的數據顯示，?在獲得FSD一個月免費試用的特斯拉美國車主中，?僅有2%的人在試用期結束后選擇了正式訂閱該服務。

伴隨著高額技術投入，企業虧損是常態。據搜狐汽車不完全統計，2021年-2023年，在黑芝麻智能、地平線、文遠知行等8家智駕公司中，有4家企業虧損額均超過或接近50億元。三年間，地平線和黑芝麻智能更是虧損超過100億元。

經濟承壓之外，企業還面臨著技術路線的迷茫、技術突破的巨大壓力。智能駕駛領域，技術路線的爭議已經成為焦點?！坝袌D”與“無圖”、“規則邏輯（BEV+Transformer+OCC）”與“端到端”……路線與路線之間的切換，可能意味著巨大的沉沒成本與浪費。

即便如此，關于端到端的價值與邏輯，各個企業也并不一致。

在2024年重慶論壇上，理想汽車CEO李想曾表示，大腦工作分為系統1和系統2，分別處理一些直覺、快速響應的事情，以及需要復雜邏輯推演的事情，兩者分別由端到端、VRM視覺語言模型解決。

Momenta創始人曹旭東則認為，端到端架構分為兩條支路，即一條是端到端大模型，類比人的長期記憶；另一條支路是感知、認知階段，類比人的短期記憶。

“今天L4公司很多的技術路線還是算法＋小AI模型的組合，都在痛苦地猶豫，是否應該轉入端到端。我個人的建議是：別猶豫，趕緊改，后面那個才是大家伙?！焙涡※i曾在個人朋友圈中如此說道。

經濟承壓，技術路線在變。智駕公司內部，技術領軍人物的流失也在上演。在搜狐汽車統計的多起人事變動中，有至少兩起變動都直接影響到公司技術研發的根本。

比如，今年5月，禾多科技高級副總裁兼合伙人蔣京芳加入知行科技。彼時，禾多科技同時將此前已獲定點的奇瑞項目出售給了知行科技，蔣京芳同時帶走了項目團隊。這對禾多而言，無疑等同于斷臂求生，短時間內失去了東山再起的機會。

今年7月，百度艙駕融合智駕技術負責人周鵬加入比亞迪，成為 “端到端” 大模型規控算法開發負責人。周鵬的加入被認為將推動比亞迪 “端到端” 大模型的進度。但同時，這對百度而言卻是損失。據悉，今年8月，百度IDG汽車業務部總經理蘇坦也加入了微軟云。

人才有擇業的自由，但對公司而言，每一位核心人才的流失都是一筆不小的損失。在節奏快、競爭大、壓力驟升的當下，財力的消耗是其次，新成員招聘、團隊磨合帶來的時間成本才是難題。

內部的動蕩，直接導致外部經營的不穩定，尤其是客戶資源方面。

“這種關系先天性就是對立的，供應商和車企需要的東西不一樣，一方是想少出力和多給錢，另一方是要求多出力和少給錢。”陳禹行在接受媒體采訪時表示，供應商肯定希望車企一套矩陣的品牌車型全都用這套方案，但這不現實。競爭無法避免。

據悉，理想汽車是易航智能“最重要的一個股東”，但也只與其在理想ONE車型上進行了合作。小米、上汽都為黑芝麻智能的股東，但二者并未與其傳出車型合作動向。

基于以上原因，行業中最常見的一種態度是，看重車型智駕能力，但并不看好智駕公司在資本市場的表現。

有前景，但沒錢賺。智駕公司的尷尬，需要行業的洗牌和發展來治愈，但這必將是一個大浪淘沙的過程。