A股久違的行情大爆發成為中國焦點，甚至是全球焦點。接下來，市場走勢會如何?9月27日，中國首席經濟學家論壇理事劉煜輝在鳳凰網財經直播間中就A股的行情爆發邏輯和演繹作出研判。
投資作業本課代表整理了要點如下：

1、這應該是中國經濟下行三年多以來，全面由最高決策層組織的一場通貨緊縮的反擊戰。

就像一個火星子（trigger），因為市場遍地都是干柴，一個火金子噴上去，就烈火烹油，熊熊大火一下子就噴發出來，就像火山爆發一樣。

從中期空間來講，市場空間還是相當廣闊的，值得期待。

2、短期是因為情緒的反身性，情緒的集中爆發，沒有什么邏輯性，都是金融市場的常態。

金融市場就像鐘擺，擺過來、擺過去，擺過去的時候一定是過頭的，矯枉過正，第一輪噴發一定是這樣的，接下來應該隨時都可能進入一個劇烈震蕩的狀態，波動率要釋放出來。

特別是沖在最前面的......

3、我相信落實政治局會議的精神，接下來財政口的新聞發布會，應該也會順理成章地近期出來。市場逐漸進入一個邏輯的狀態，看財政口的措施落地，這是關鍵中的關鍵。

因為金融口已經先行一步，我們看到了比較清晰的狀態，接下來最值得關注的焦點就是財政的落地，這直接關系到中國未來反擊通貨緊縮的實際效果。4、分化也不遠了，因為前面的四天屬于突發情況，大家在這段時間內實際上不太講邏輯，是一個動物性的情緒釋放階段。

接下來的主線將是我剛才講的，圍繞中國這一輪中央層面組織的反擊通貨緊縮壓力的主攻戰，圍繞這個主攻戰的交易資產應該是非常豐富的。5、這次中國政府中途對通縮的阻擊，可能會對過去三年形成的堅硬的全球資產配置結構（做多通脹資產，做空通縮資產）產生很大沖擊。我認為，如果資產結構出現大約20%的調整，對于這頭壓在極低端的資產來說，得到的增量將會非常可觀。另一頭通脹資產比如美元、大宗商品、地緣政治資產包括黃金、美股等，只要其中10%的頭寸配置到這邊，對于港股這樣的資產來說，未來的空間仍然相當可觀。時間線放到半年看，可能會非常可觀。短期內肯定會進入一個波動釋放的劇烈短期窗口。6、匯率（人民幣）可能還有上行的空間，但總體拓展的空間可能不會特別大。給個底線的話，可能是6.8。黃金價格達到3000美元/盎司是有概率的。美股可能會面臨風格的切換，從七姐妹這樣的趨勢資產，逐漸過渡到羅素2000代表的中小盤股。

7、中國的債券，短期內可能也像股票一樣，有情緒的噴發。短期內，收益率上行的風險可能還未完全釋放。因為中國的財政政策最終還未亮相，一系列反擊通貨緊縮的關鍵政策實際上還未出現。......這個回吐可能是中期調整的開始，中期調整可能剛剛開始。

以下是投資作業本課代表（微信ID：touzizuoyeben）整理的精華內容，分享給大家：

市場遍地是干柴，遇到火星子，就成熊熊大火

主持人：9月27日，您發了一條微博是A股摔杯為號。然后想問一下您怎么看現在的這個行情？能夠持續多久呢？

劉煜輝：首先把它作為金融市場的常態——反身性去理解。因為前面市場跌的時間足夠長了，從長時間跨度來講，連續跌了四年。

從幅度來講，風險偏好從一個冰點到另外一個冰點，一層一層的往下沉。已經壓到十八層地獄已，且在這個地方壓了很長時間。從籌碼角度來講，市場在一周前遍地都是尸體，都是干凈的狀態，現在就缺一個火星子，來推廣所謂金融市場的反身性。

這個推廣是從這一周的周二開始，周二金融口的三個領導召開新聞會，釋放了一系列（信號）。接下來是政治局會議的緊密部署。可以看到中國反擊通縮的阻擊戰，已經正式拉開了序幕。接下來國務院、特別是財政部門、發改委可能會落實政治局會議的精神，這應該是中國經濟下行三年多以來，全面由最高決策層組織的一場通貨緊縮的反擊戰。

就像一個火星子（trigger），因為市場遍地都是干柴，一個火金子噴上去，就烈火烹油，熊熊大火一下子就噴發出來，就像火山爆發一樣。市場上應該沒有人能夠想到，在短短四天內，情緒的爆發強度會這么強。就像一個彈簧被壓扁在地板上，當手松開時，它這種反射性的回彈力一定是非常強的。今天（9月27日行情）這也是個小插曲，上交所的技術設備能力應該是全球股票市場頂配的水平，但在情緒的噴發下，都出現了補單。一度都出現了堵單的狀態，可見爆發力有多強。從中期空間來講，市場空間還是相當廣闊的，值得期待。

市場第一輪噴發一定是這樣的，接下來隨時進入劇烈震蕩

短期是因為情緒的反身性，情緒的集中爆發，沒有什么邏輯性，都是金融市場的常態。金融市場就像鐘擺，擺過來、擺過去，擺過去的時候一定是過頭的，矯枉過正，第一輪噴發一定是這樣的，接下來應該隨時都可能進入一個劇烈震蕩的狀態，波動率要釋放出來。特別是沖在最前面的，所謂的范金融資產，是在這個大行情的第一輪中間力度最強的，主要是互聯網金融和券商標的最猛。具體來講，什么時候出現震蕩，就是看他們什么時候結束漲停板的狀態——漲停板什么時候被砸開，他們進入劇烈震蕩。這時候，可能整個指數也會進入比較劇烈的寬幅震蕩中，它來整理，然后會進入這么一個狀態。

股市進入動物性階段，接下來會逐漸進入平衡狀態

我總結，股票市場實際上就是三種特性的表現：一種叫動性，當資金異常充沛的時候，股票市場表現出來的就是動物性。動物性大家知道是什么，最劇烈的動物性就是在發情期，就是那種動性的噴發最鮮明、最熱烈的時候。

然后，如果資金逐漸趨于買方和賣方平衡，買力和賣力處于平衡狀態時，股票市場就會進入一個邏輯性的階段。邏輯性意味著你會通過研究、分析，即買賣雙方的研究。比如宏觀數據的驗證，包括產業趨勢和個股公司的基本面結合起來，就會形成所謂的投資主線。這是市場在面臨平衡階段時，會逐漸過渡到邏輯性階段。

如果市場的資金面進入短缺狀態，比如一周前市場處于冰點狀態，而一周前的大部分時間之前是熊市狀態，這就實際上進入了人性狀態。所謂人性的狀態就是抱團取暖，大家高度一致的看法，認同的幾個方向，大家都聚攏在一起，籌碼相對集中。通過這樣的行為方式來化解風險，度過市場的冰點。實際上，市場就是在這三種狀態之間切換。

就目前而言，市場可能進入了一個常見的時期，即動物性極度飽滿的狀態。當然，這種狀態接下來會逐漸進入平衡狀態。

我認為這都不是問題，因為它會按照規律進入平衡狀態。但從中線角度來看，這個空間你要放到我剛才講的大背景中。這是中國這三年多以來，面對通貨緊縮壓力，第一次系統性地由中央組織對通貨膨脹進行反擊。應該說中線的空間肯定是有的。我們可以慢慢觀察中央組織的一些安排，政治局會議安排的一系列措施，密集地提升對中國經濟總需求的措施逐漸落地，以及產生的預期和數據效果。

我相信落實政治局會議的精神，接下來財政口的新聞發布會，應該也會順理成章地近期出來。市場逐漸進入一個邏輯的狀態，看財政口的措施落地，這是關鍵中的關鍵。因為金融口已經先行一步，我們看到了比較清晰的狀態，接下來最值得關注的焦點就是財政的落地，這直接關系到中國未來反擊通貨緊縮的實際效果。

分化不遠了

主持人：有一個網友非常關心的問題，牛市真的來了嗎？您看好哪些板塊和行業？我們應該買什么？

劉煜輝：我覺得這個問題可以先擱置一邊。我們今天看到的是金融市場的常態，即所謂的反身性。金融市場的交易行為，從金融行為學來講，就像一個鐘擺，情緒可能過頭，也可能負面過頭，或者正面過頭，中間會來回擺動，這就是波動率。所以我們應將其視為常態。具體到哪些板塊和行業，我認為現在不必著急。

我認為背后的邏輯現在也不著急。市場會自然選擇，不是任何買方和賣方分析師所講的那樣。我認為邏輯將圍繞這一輪反擊通貨膨脹的實際效果，以及這些著力點和抓手來形成主線邏輯。等市場進入劇烈震蕩和分化后，市場的線索會逐漸顯現，根據這個邏輯形成真正能夠走得更長、更平穩的交易資產主線。我覺得不著急。

分化，我覺得也不遠了，因為前面的四天屬于突發情況，大家在這段時間內實際上不太講邏輯，是一個動物性的情緒釋放階段。

接下來的主線將是我剛才講的，圍繞中國這一輪中央層面組織的反擊通貨緊縮壓力的主攻戰，圍繞這個主攻戰的交易資產應該是非常豐富的。

未來半年，港股空間可能相當可觀

主持人：港股這兩天走得也非常好，您覺得A股和港股的走勢會有所區別嗎？在方向和彈性上是不是會有一些分化？

劉煜輝：因為港股是全球開放市場，它還享受美元流動性的助力。因為美元流動性的降息時間窗口已經打開，全球資產的相對收益預期一旦中國給出通貨緊縮的反擊戰信號，全球資產的收益預期就會發生重大的結構性沖擊。這個沖擊無疑會使港股處于最凸顯的位置，因為它非常便宜，而且之前情緒被壓得極低，所以它作為一個全球資金的開放市場，切換起來非常迅速，比如全球的套利基金。

在這一波中，特別是在過去的十天里，港股先漲，這十天中間收益最豐厚的一波應該是對沖基金。對沖基金是跨境資本，實際上收獲最豐厚的是在第一階段，所以你可以看到，只要貼上中國資產標簽的，特別是中概股的大票，都有非常可觀的漲幅。

因為對沖基金有豐富的交易工具，比如兩倍或三倍杠桿的富時A50交易工具，在這四天內你可能就翻了一倍多。

所以對他們來說，資金流動還在加速，還在實戰中。因為只要中國反擊通縮的阻擊戰繼續，未來半年可能是政策出臺的密集時間窗口。隨著這個時間窗口的到來，我認為港股在全球大類資產中的調整，頭寸結構的調整，可能會非常顯著。

因為過去三年的結構非常堅固，即做多通脹資產，做空通縮資產。全世界通縮的地方只有中國，即收益率走低的資產區只有中國，而中國以外的地區都享受到了所謂的通脹資產的紅利。

廣義的通脹資產不僅包括美元資產本身，還包括地緣政治紅利資產區，比如我們周邊這些在中美博弈大局中受益的，比如日本、中國臺灣、東南亞、印度等，都統稱為這個通脹資產區里面的資產。

這些資產已經做多了三年，情緒非常飽滿，大家高度一致認同。而中國的資產被做空了三年，也是高度一致的認同，情緒非常飽滿，風險偏好被壓到極低。所以這次中國政府中途對通縮的阻擊，可能會對過去三年形成的堅硬的全球資產配置結構產生很大沖擊。我認為，如果資產結構出現大約20%的調整，對于這頭壓在極低端的資產來說，得到的增量將會非常可觀。另一頭通脹資產比如美元、大宗商品、地緣政治資產包括黃金、美股等，只要其中10%的頭寸配置到這邊，對于港股這樣的資產來說，未來的空間仍然相當可觀。時間線放到半年看，可能會非常可觀。短期內肯定會進入一個波動釋放的劇烈短期窗口，但從中線來看，這個空間仍然相當可觀。

當然，要結合我們接下來落實中央政治局會議精神后各部委推出的相關政策，對照背后的邏輯。如果政策方向和邏輯強健，那么這個空間可以不斷拓展。這就是我們常說的金融投資中的貝葉斯原則，即條件概率，通過預判然后驗證，不斷修正自己現實的投資頭寸，動態調整，這就是所謂的貝葉斯原則。我們應該遵循這個貝葉斯原則，一步一步走下去。既然這個主戰場已經打響，我們就不妨一步一步地觀察，邊觀察邊看。

人民幣上行空間不大，底線是6.8

主持人：您怎么看現在的人民幣匯率、債券和黃金？

劉煜輝：在跨境資本流動的推動下，匯率可能還有上行的空間。7的位置，往下還會拓展，但總體拓展的空間，我個人感覺可能不會特別大。給個底線的話，可能是6.8。這個是有可能的，有概率的。

黃金達到3000，是有概率的

至于黃金，我認為黃金的決定因素不在于中國，而是美元世界的實際利率。實際上是看美國的增長預期和通脹預期之間的相對關系。目前來看，市場普遍認為黃金的走勢已經顯現出來。所有投資者都認為美國的實際利率是下行的。為什么實際利率下行？是因為美國增長速度的放緩可能越來越明顯地超過通脹回落的速度，導致實際利率下行。所以從黃金的趨勢來看，我個人認為黃金價格達到3000美元/盎司是有概率的。

美股維持高位震蕩與過去3年相反，中小盤可能表現更好

美股方面，我個人認為可能會維持高位震蕩。通脹資產，即過去三年一直走趨勢的通脹區資產，其核心是美國股票。在降息周期中，美股可能會維持高位震蕩。高位震蕩可能是最高概率的事件。過去升息周期中收益最大的是美股，特別是所謂的七姐妹，即大市值科技公司。但隨著美國進入降息通道，這些高估值的科技公司可能會面臨調整。

降息通道對于高估值的科技公司來說，可能是一個負面因素。所以美國未來的股票結構可能會出現調整，羅素2000指數可能會跑贏大型科技公司。可能與過去三年的情況正好相反，在降息的時間窗口內，中小盤股可能會表現更好。我認為美國的股市資產可能會進入這樣一個時期。

短期中國債券也會有情緒噴發中期調整剛剛開始

至于債券，說實話，現在中國的債券，短期內可能也像股票一樣，有情緒的噴發。短期內，收益率上行的風險可能還未完全釋放。因為中國的財政政策最終還未亮相，一系列反擊通貨緊縮的關鍵政策實際上還未出現。

所以債券這一塊，我認為特別是國債，我們已經經歷了三年的大牛市。國債的投資者都賺了很多，最高時今年的30年期國債，資本利得都超過了20%的漲幅。我覺得這個回吐可能是中期調整的開始，中期調整可能剛剛開始。

這個幅度，你可以按技術分析去看，首先是黃金分割位，0.382和0.618。然后，你需要結合中國反擊通貨緊縮的實際效果數據去驗證。

大類資產小結

股票方面，從半年的時間窗口來看，我認為這是中國反通縮政策的密集落地期。在這個時間窗口內，股票市場的空間是有相當的空間的。

港股，從跨境資本全球結構來看，原來是做多通脹資產，做空通縮資產的結構，已經走了三年，非常飽滿。這個反身性下來調整，但凡邊際10%的比例變化，都會給港股這樣的通縮資產帶來相當的空間。所以我認為這個空間的延展是可觀的。黃金方面，我認為3000美元/盎司還是有概率的事件。因為美國的經濟增長回落速度可能比通貨膨脹回落速度更快，這個基本格局可能很難被打破。所以美國的實際利率可能還是下行的，這為黃金提供了趨勢支撐。所以黃金價格達到3000美元/盎司，我認為這個預期是有概率的。

然后是美股，我認為美股可能進入結構調整期。過去三年最受益的是七姐妹，即七家大型高科技公司。在降息時間窗口內，這些高估值公司的收益可能會受到負面影響。所以美股可能會面臨風格的切換，從七姐妹這樣的趨勢資產，逐漸過渡到羅素2000代表的中小盤股。我認為美股可能會進入這樣一個時期，這種狀態發生的概率可能最高。

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本文不構成個人投資建議，市場有風險，投資需謹慎，請獨立判斷和決策。

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