老鄉雞轉戰港股IPO，資本市場“愛喝雞湯”嗎？

作者 | 李白玉

編輯 | 趣解商業消費組

撤銷A股IPO申請18個月后，老鄉雞再度開啟上市進程。

1月3日，老鄉雞轉換陣地，向港交所遞交了招股書，聯席保薦人為中金、海通國際，之后進一步委任國元證券為整體協調人。

據“獨角獸早知道”消息，老鄉雞將于2月下旬啟動香港上市管理層NDR（非交易路演），交易規模約1.5億美元左右（據市場反饋確定）。

圖源：微博截圖

這是老鄉雞第4次沖擊IPO，也是首次申請港股IPO。三年時間不到，4戰IPO；值得注意的是，此次港股謀求上市的大動作與老鄉雞完成內部權力交接，相距不過半年。

老鄉雞創始人束從軒于2024年7月宣布退休，由其子束小龍接任公司董事長一職；父子二人接棒前后，都力求上市，似乎呈現出某些焦慮之情。

束從軒、束小龍父子，為何這么急？

01.老鄉雞轉戰港股

因為受限于口味、制作流程等因素，過去很多年以來，中式快餐一直很難標準化管理和連鎖擴張；2023年，中式快餐連鎖滲透率僅32%，遠低于西式快餐的64.8%。

招股書顯示，以交易額計，老鄉雞已成國內第一大中式快餐品牌，2023年總營收62億元；不過，作為行業老大，老鄉雞的市占率卻僅有0.8%。

圖源：招股書截圖

從草根創業者到中式快餐行業一哥，得益于老鄉雞創始人束從軒的一路摸索：將快餐標準化與中餐特色相結合，并將養雞生意和中式快餐生意的產業鏈條整合并打通。

束從軒學習肯德基和麥當勞的標準化流程管控，親自編寫了24本詳細的操作手冊，把一碗雞湯需要多少水、多少鹽、多少熬煮的時間以及門店如何精細化管理，都一一進行規范；同時，他還將產業鏈條打通，構建了“母雞養殖+食品加工+冷鏈配送+連鎖經營”的一體化供應鏈，讓標準化切實落地。

在老鄉雞的投資人—加華資本董事長宋向前看來，老鄉雞是最有潛質對標“中國麥當勞”的種子選手；宋向前認為，在中式快餐領域，老鄉雞“形成了可與麥當勞相媲美的標準化流程管控、精細的內部管理、科學激勵模式”。

圖源：微博截圖

但是，一體化供應鏈涉及布局生產加工基地，拓展中央廚房和冷鏈物流等多個環節，都需要大量資金和資源支持。

招股書顯示，截至2024年9月30日，老鄉雞在安徽擁有三個養雞場，在上海和合肥分別配備自動化生產線的兩個中央廚房，全國布局了八個配送中心，但僅能在合肥和六安做到食材每日配送，在其他城市的配送時間需要2天。受限于新鮮及短保食品的銷售半徑等，老鄉雞新拓展的市場“無法充分享受一體化全產業鏈模式帶來的成本、供應鏈優勢”。

此前打假人王海曾質疑過老鄉雞的“散養雞”問題，而老鄉雞則承認了其他食品的雞肉原材料從其他供應鏈采購，唯獨肥西老母雞湯的雞肉原料全是自產。

要想兼顧成本和時效去輻射全國，勢必要對目前的一體化供應鏈進行大升級。因此，老鄉雞在招股書中表示，上市募資凈額將主要用于加強一體化供應鏈布局，擴大門店網絡，升級數字化，加強品牌推廣營銷。

圖源：罐頭圖庫

遺憾的是，老鄉雞此前兩次沖刺A股IPO均未獲成功；業內普遍認為，除了行業原因外，主要還在于其規模小、毛利低。

老鄉雞的毛利率在同業內算是偏低，僅20%出頭。數據顯示，剛剛上市的小菜園（0999.HK），報告期內其毛利率穩定在65%以上；老鄉雞的最大競品鄉村基的毛利率在2019年至2021年前三季度也保持在55%以上。

而在小菜園成功登陸港股之后，老鄉雞緊隨其后轉戰港股IPO也不難理解；其招股書中直言，在香港上市可讓公司獲得全球認可，并為公司提供直接接觸海外投資者和外資的渠道。

02.加盟生意“不好啃”

除了通過上市募資擴大規模，老鄉雞還在加碼“加盟”生態。

據“趣解商業”了解，自2020年5月推出加盟店模式，截至2024年9月30日，老鄉雞在中國9省53個城市擁有1404家門店，其中直營店949家、加盟店455家。老鄉雞官網顯示，當前開放加盟區域以江蘇、浙江、湖北為主。

圖源：老鄉雞官網截圖

從收入上看，2022年至2024年前三季度，老鄉雞總營收分別為45.28億元、56.51億元和46.78億元；隨著數量的增加，加盟店收入占比從4.79%持續增長至11.87%。

不過，老鄉雞或許還需要有更好的業績來說服加盟商。招股書顯示，目前老鄉雞加盟店整體店效不及直營店；直營店單店日均銷售額為1.6萬元左右，加盟店僅為1.2萬元，低于直營門店20%左右；此外，直營店的翻座率和單位面積日銷售額也均高于加盟門店。

有網友在小紅書上發文稱，老鄉雞加盟單店不含房租的啟動資金大約需要120萬，加盟費為一年5萬元，單店的加盟授權期為5年，另外還有培訓的人工費，公關費等，每月營收總部提6個點；其中門店面積要在100平米左右以上，老鄉雞對門店選址也有一些要求，一般都是選客流較大的商業綜合體一樓，三線城市的房租大約30萬一年起步。還有網友表示，日均8000元銷售額的話，一般是微利或盈虧平衡。

圖源：小紅書截圖

“趣解商業”就相關招商加盟問題致電咨詢老鄉雞客服，老鄉雞工作人員表示，店鋪的毛利一般能達到60%，回本周期一般為兩年；工作人員還特別強調了對加盟商日常運營的要求，老鄉雞規定，經營人必須在40歲以下，投資人、培訓參與人、全職經營人和門店法人為同一人，不接受只做投資而不親自經營的情況；每家店鋪至少需要8名以上員工，且需要在總部進行長期培訓結業后才能上崗。

圖源：老鄉雞官網截圖

值得一提的是，老鄉雞加盟商中一半以上為前員工轉化；其中2022年至2024年前三季度，前員工作為加盟商的分別有59、101和176名，占總加盟商數量比重為58.42%、64.33%和51.92%。也就是說，加盟生意基本由前員工撐起半邊天。

另外，將非一線和新一線城市的成熟直營門店轉為加盟店，也是老鄉雞的策略之一；2022年至2024年前三季度，轉加盟的門店數量皆占比20%以上。

不過，靠加盟店實現業績增長，并沒那么容易。截至2024年9月30日，老鄉雞在營門店中大半仍是直營店，約占總門店數的67.6%，其中一線和新一線城市門店占比達64.2%，這也直接導致了老鄉雞的原材料、人工和房租成本的居高不下。

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招股書數據顯示，2024年前9個月，老鄉雞整體同店銷售增長率僅為3.0%，相較之下2022-2023年的同店增長率為16.1%。反映到營收層面，這兩年老鄉雞的業績增速在持續放緩；2022年-2024年前三季度，其營收同比增速從58.3%下降到11.9%，凈利潤增速從86.7%下降到3.3%。

03.束小龍的“重擔”

作為“二代”接班人，束小龍并不甘心只做一個守成者。早在2015年，時任老鄉雞執行董事的他，就在綜藝節目《繼承者說》里展現了自己的“野心”，他表示“繼承是為了發揚光大”。

但“超越父親”并不容易。即便退休，束從軒也始終是老鄉雞的靈魂人物。將中式快餐標準化、打造全產業鏈模式，讓企業短短數年內割據整個華東地區的功績來自于他；疫情期間錄視頻手撕聯名信、下場微博與網友“咯咯噠”互動，讓老鄉雞火爆互聯網，他功不可沒。束從軒既懂商業模式的創新，也善于營銷發酵，在打造創始人IP、土味營銷方面，自成一派。

圖源：微博截圖

相較來看，2012年便進入公司的束小龍，當前主要還是在遵循束從軒的經營理念下，進行一些細微的變革。束小龍過往的成績更多體現在創新化的一面，比如門店更新改良、數字化技術引進、產品多元化、開始實驗性創新門店、打造付費會員體系等。不過，這些創新似乎并沒有直接轉化為顯著的業績。

外賣業務的開拓，算是束小龍接棒后的一個亮眼表現。自2023年起，老鄉雞打造了專門做外賣業務的衛星店。據招股書顯示，老鄉雞直營店的外賣收入占比已達四成。2024年6月3日，束小龍與美團外賣就品牌衛星店達成戰略合作，計劃在2024年內開設50家衛星店；目前，該計劃的進度情況暫時未對外界進行披露。

圖源：微博截圖

束小龍掌舵后的老鄉雞基本盤良好，尚屬整體盈利狀態。2024年前三季度，其營收與凈利持續增長，算是平穩過關；但增長焦慮、毛利低、走不出華東市場等“束從軒時代”的企業瓶頸，在束小龍手中還尚未破局。

從門店分布來看，2024年前三季度，老鄉雞營收依然集中在飲食風俗、地域相近的安徽、江蘇、浙江、上海為代表的華東地區，整個華東營收占比87%，其中大本營安徽占了58%，其它地區只有12.2%。

財務方面，也面臨一定的壓力。截至2024年9月底，公司流動資產僅為14.10億元，流動負債卻達20.23億元，錄得流動凈負債6.13億元。這些負債，大部分是因為建設中央廚房及擴展門店所致；正因如此，尋找更多的資金成了老鄉雞全國化發展的關鍵。

圖源：罐頭圖庫

公開資料顯示，此次赴港IPO之前，老鄉雞只完成了兩輪境內融資。2018年1月，加華資本通過出資平臺裕和投資以人民幣1.99億元認購公司注冊資本約182.20萬元，股份制改革后持股比例約為4.94%；2021年12月，老鄉雞又獲得麥星投資以及廣發乾和的8900萬元和5000萬元投資。

隨后，老鄉雞便開始積極備戰資本市場；但或許是上市之路太過坎坷、投資機構逐漸失去耐心的緣故，2023年底麥星投資和廣發乾和選擇“落袋為安”要求老鄉雞回購全部股份，對價分別為9827.46萬元、5521.04萬元。

圖源：招股書截圖

現如今，老鄉雞最堅定的“陪跑者”，只剩下加華資本。2024年1月，老鄉雞以原價1.99億元回購了裕和投資持有的所有股份，并在境外重組時以2742.17萬美元（折合人民幣1.92億元）向Harvest Capital發行1778.36萬股股份，每股成本和對應估值與2018年加華資本首次參投基本一致。

老鄉雞最新股權結構顯示，束小龍、董雪（束小龍的配偶）、束文（束小龍的妹妹）分別通過海外公司持股70.78%、15.02%、6.22%；此外，股權激勵計劃平臺持股3.00%；宋向前的加華資本通過旗下子公司持股4.98%，而創始人束從軒未持有集團的任何直接股權。

圖源：招股書截圖

很明顯，老鄉雞是一家典型的家族企業，而家族企業的管理水平也是資本市場較大的關注點，可見“掌舵人”束小龍肩上的擔子并不輕松。

好在，小菜園的成功上市給一眾餐飲企業看到了“曙光”。不過，除了面對來自外部的鄉村基、大米先生以及米村拌飯等新老對手的沖擊，老鄉雞還需要提高產品力，解決品控和服務質量等來自內部的問題；在品質和擴張之間如何尋找最優解，也是沖刺上市外，擺在束小龍面前亟需解決的一個問題。