《港灣商業觀察》廖紫雯

日前，卓正醫療控股有限公司（以下簡稱：卓正醫療）再度遞表港交所，保薦機構為海通國際、浦銀國際。卓正醫療國內運營主體為深圳卓正醫療投資咨詢有限公司。

2022年-2023年兩年的時間里，卓正醫療累計虧損達5.75億，2024年公司迎來首次盈利。業績回暖的同時，公司流動負債逐年攀升，2022年至2024年流動負債凈額分別為17.38億、20.63億、22.21億，短期償債能力引發市場關注。此外，卓正醫療旗下多家門診部近年來行政處罰不斷，合規經營問題或也存一定風險。

01

兩年累虧5.75億，2024終于盈利

根據弗若斯特沙利文的資料，以2023年的收入計，卓正醫療是中國第三大私立中高端綜合醫療服務機構，市場份額為1.7%。

卓正醫療業務始于2012年。截至最后實際可行日期，公司在中國各地擁有及經營20家醫療服務機構，包括18家診所和兩家醫院，在新加坡經營三家全科診所。

收入組成方面，2022年-2024年（以下簡稱：報告期內），卓正醫療的實體醫療服務收入分別為3.93億、5.92億、8.72億，收入占比分別為83%、85.8%、91.1%；線上醫療服務收入占比分別為4.5%、3.3%、2.4%，會員計劃收入占比分別為3.9%、3.0%、2.3%；院外醫療服務收入占比分別為7.2%、6.4%、3.4%。

整體收入上，報告期內，公司實現收入分別為4.73億、6.90億、9.59億；2022年-2023年，公司年內虧損分別為2.22億、3.53億，經調整凈虧損分別為1.23億、4357.4萬；2024年實現年內利潤為8022.7萬，經調整凈利潤為1070萬。

各期，公司毛利率分別為9.3%、19.3%、23.6%；經營利潤率分別為-29%、-9.7%、-4.9%；凈（虧損）╱利潤率-46.8%、-51.2%、8.4%；經調整凈（虧損）╱利潤率（非國際財務報告準則計量）為-26.0%、-6.3%、1.1%。

于2022年及2023年，公司錄得凈虧損歸因于上述有關經調整凈虧損（非國際財務報告準則計量）的原因，以及非現金項目（如可轉換可贖回優先股的公允價值虧損及以股份為基礎的薪酬開支）的重大影響。

具體而言，于2022年及2023年，可轉換可贖回優先股的公允價值虧損及以股份為基礎的薪酬開支合計分別為9850萬、2.99億。

2024年，公司實現經調整凈利潤（非國際財務報告準則計量）1070萬。然而，公司于2024年的經調整凈利潤低于年內利潤，主要是由于2024年可轉換可贖回優先股的公允價值收益為1.29億，乃由于該等優先股估值減少所致。

02

負債逐年增長，資產負債率超200%

各期，卓正醫療流動資產總額分別為5.24億、5.74億、5.95億；資產總額分別為11億、11.19億、13.25億；流動負債總額分別為22.62億、26.36億、28.16億；負債總額分別為25.05億、28.80億、30.85億；流動負債凈額分別為17.38億、20.63億、22.21億。經計算，公司資產負債率分別為227.73%、257.37%、232.83。

卓正醫療指出，2023年流動負債凈額同比增長，主要由于可轉換可贖回優先股增加3.10億，而此乃進一步由于公司股權價值增加及人民幣兌美元匯率波動。

2024年流動負債凈額同比增長，主要由于可轉換可贖回優先股增加7380萬，而此乃進一步由于在2024年3月后續發行184.91萬股D輪優先股以收購武漢神龍天下的股權。

著名經濟學家宋清輝對《港灣商業觀察》指出，流動負債逐年增長對卓正醫療而言存在顯著的短期償債風險。其流動比率持續低于行業警戒線，表明公司短期償債能力較弱，需要密切關注其現金流狀況和融資能力。

公司指出，期內，負債總額增加主要歸因于公司向前投資者發行可轉換可贖回優先股。可轉換可贖回優先股將在IPO后轉換為普通股并入賬列作股本增加及股份溢價，其后，公司預計不會因可轉換可贖回優先股公允價值變動而確認任何進一步虧損或收益。由于可轉換可贖回優先股將于IPO后自動轉換為普通股導致將從負債重新指定為權益，公司預期負債凈額及流動負債凈額狀況將轉為資產凈額及流動資產凈額狀況。

報告期各期，公司的經營活動所得現金凈額分別為686.1萬、1.24億、1.71億；各年末現金及現金等價物分別為1.46億、1.98億、3.08億。

宋清輝認為，雖然卓正醫療的現金及現金等價物在逐年增加，且經營活動產生的現金流也在顯著改善，但相對于其龐大的流動負債而言，目前的現金儲備仍然顯得不足。從短期來看，由于流動負債規模較大且流動比率較低，如果公司不能持續保持經營活動現金流的強勁增長，或者無法通過其他融資渠道獲取資金，仍然存在一定的現金流緊張風險。尤其是在需要償還到期債務、支付運營成本等方面，公司可能會面臨一定的壓力。但從趨勢來看，公司在2024年實現了盈利，且經營活動產生的現金流大幅增長，這為公司未來的現金流狀況帶來了積極的信號。如果公司能夠繼續保持良好的盈利能力和現金獲取能力，并有效控制負債規模，那么現金流緊張的風險有望逐步緩解。

03

銷售及行政支出占比下降，行政處罰不少

截至2024年12月31日，卓正醫療有379名全職醫生，其在取得執業資格后平均擁有約15年的執業經驗，其中約81%的醫生在加入公司之前曾在頂級三級甲等醫院執業。

卓正醫療在招股書中披露，倘公司無法招聘及留住足夠數量的合資格醫生及其他醫療專業人員，公司的業務及經營業績可能會受到重大不利影響。

報告期各期，公司雇員薪金及福利開支總額（包括計入收入成本、銷售開支及行政開支的開支）為3.80億、4.36億、5.65億，分別占同期總收入的80.2%、63.2%及58.9%。

另一方面，卓正醫療坦言，倘未能妥善管理醫生及其他醫療專業人員的操守，其可能面臨針對有關醫療服務機構的處罰，可以對業務及經營業績造成重大不利影響。

據天眼查顯示，2024年8月12日，廣州卓瑞門診部有限公司（100%持股）因藥師備注不足，2024年6月2日至4日期間使用護士從事處方核對、配藥、發藥等藥事工作，遭天河區衛生健康局處以行政處罰1.1萬元。

2023年3月13日，北京卓康診所有限公司（100%持股）因未按規定填寫、保管病歷資料，或者未按規定補記搶救病歷，被北京市朝陽區衛健委予以警告、罰款15000元。

2022年12月，北京卓正診所有限公司（100%持股）遭遇行政處罰3萬元，處罰事由為北京卓正診所有限公司非法為他人施行計劃生育手術,其行為涉嫌違反了《中華人民共和國人口與計劃生育法》第三十六條第(一)項的規定,根據《中華人民共和國人口與計劃生育法》第三十六條第(一)項應予處罰,建議立案調查，處罰機關為北京市大興區衛生健康委員會。

2022年7月7日，深圳卓健門診部（100%持股），因2022年1月24日查實該機構使用已取得醫師執業證書但未注冊或備案在該機構的醫師陳某某開展診療活動，被深圳市福田區衛生健康局予以行政處罰1.5萬元。同年6月1日，深圳卓健門診部于2022年度未按照規定進行《放射診療許可證》校驗，屬于初犯且未造成患者上海，被警告、罰款0.05萬元。

2021年5月，深圳卓睿診所（100%持股，已注銷）被深圳市龍華區衛生健康局警告，處罰事由為使用未取得抗菌藥物處方權的醫師周某(于2020年11月24日至2021年4月29日)和醫師朱某某(于2020年12月2日至2021年4月28日)給患者開具抗菌藥物處方。（港灣財經出品）