在經歷了一段時間的業績低谷后，三只松鼠終于在2024年迎來了營收的大幅反彈，營業收入重回106.22億元，同比增長49.30%，凈利潤也達到了4.08億元，同比增長85.51%。這份看似重回巔峰的業績，讓三只松鼠信心倍增，順勢宣布啟動赴港IPO，計劃發行H股股票并申請在香港聯合交易所有限公司主板掛牌上市。

然而，盡管業績數據亮眼，三只松鼠的背后卻隱藏著諸多深層次的問題，這些問題如同暗流涌動，隨時可能將其卷入資本的漩渦之中。

利潤困局：營銷重壓下的微薄利潤

從2019年到2024年，三只松鼠在廣告及推廣費用上的投入累計近60億元，僅2023-2024年這兩年，就投入了超過20億元。如此高額的營銷費用，雖然在一定程度上推動了營收的增長，但也嚴重侵蝕了利潤空間。

2024年，三只松鼠的整體毛利率為24.25%，和上一年相比僅微增了0.92個百分點，與“高端性價比”戰略實施前的2021年相比，毛利率下降了5.13個百分點。以高性價比禮盒、組合裝的“綜合類”產品板塊為例，從2022年到2024年，其毛利率持續下滑，從33.06%降到了28.97%。

這表明，三只松鼠在追求營收增長的同時，利潤空間受到了極大的擠壓，盈利能力面臨嚴峻考驗，這無疑會影響資本市場對其未來盈利預期的評估。

2024年，三只松鼠的線上渠道收入占總營收的比例高達69.73%，這顯示出公司對線上渠道的依賴程度已經達到了驚人的地步。曾經，電商平臺的流量紅利讓三只松鼠得以迅速崛起，成為零食行業的佼佼者。但如今，隨著流量紅利的逐漸消退，線上獲客成本不斷攀升，競爭也愈發激烈。

一旦主要電商平臺的政策發生變化，或者流量分配機制有所調整，三只松鼠的線上業務就可能遭受重大沖擊，其業績的穩定性將受到嚴峻考驗。

而在線下渠道方面，三只松鼠的發展也并不盡如人意。早在2019年，公司就提出了雄心勃勃的“萬店計劃”，計劃在五年內開設1萬家線下門店。然而，理想很豐滿，現實卻骨感。到2024年底，線下門店累計開設僅333家，線下門店收入僅為4.04億元，占總營收比例約3.8%。這一數據，無疑是對三只松鼠“萬店計劃”的巨大諷刺。

近年來量販零食、社區折扣超市等線下零售業態快速崛起，這些新興業態以低價、豐富的產品種類吸引了大量消費者，給三只松鼠的線下業務帶來了巨大的競爭壓力，進一步削弱了其在實體零售市場的競爭力。這種不合理的渠道結構，讓三只松鼠在市場波動面前顯得尤為脆弱，也影響了資本市場對其未來發展潛力的信心。

股東減持與股價低迷：資本用腳投票

在三只松鼠面臨諸多經營困境的同時，資本市場上也出現了一些令人不安的信號。作為三只松鼠早期的兩大投資人，IDG和今日資本自公司上市解禁后，就開啟了頻繁的減持之路。

2020年7月8日，三只松鼠發布解禁公告，同一天，IDG旗下的NICEGROWTHLIMITED及其一致行動人GAOZHENGCAPITALLIMITED便宣布減持計劃，合計持有三只松鼠9958萬股，占公司總股本的24.83%，首次減持上限達3609萬股，占總股本的9%。

一周后的7月15日，今日資本旗下的LTGROWTHINVESTMENTIX(HK)LIMITED也緊隨其后，宣布減持計劃，減持上限同樣是3609萬股。此后，二者的減持行為幾乎未曾間斷。

東方財富Choice統計顯示，從2020年7月至2024年10月8日，這三家公司合計減持套現約41.4億元。僅在2023-2024年期間，今日資本就減持了三只松鼠6.1個百分點的股權，IDG資本減持了6.03個百分點的股權，上海自友松鼠投資中心（有限合伙）更是退出了前十股東行列。

2024年7月16日，三只松鼠再次披露，2023年7月31日至2024年7月15日，今日資本旗下基金LTGROWTHINVESTMENTIX(HK)LIMITED合計減持公司股份702.26萬股，減持股份占公司總股本比例為1.7513%，本次權益變動后，其持股比例降至5%以下，不再是重要股東。而隨著NICEGROWTHLIMITED減持計劃的完成，其持股比例也降至4.99998%，同樣不再是公司持股5%以上股東。

股東的持續減持，無疑向市場傳遞出一種強烈的負面信號，表明他們對三只松鼠的未來發展前景信心不足。這種信心的缺失，也直接反映在了公司的股價上。自2019年上市后，三只松鼠的股價僅短暫上漲，隨后便進入了漫長的下跌通道。2020年5月18日，三只松鼠股價曾漲至每股89.05元，市值達到357.09億元，但此后便一路震蕩下行，股價在20-30元區間徘徊，市值大幅縮水，與巔峰時期相比，已不足三分之一。股價的低迷不僅影響了公司的市場形象和市值，也增加了公司在資本市場的融資難度和成本，進一步加劇了三只松鼠在資本市場的困境。

赴港IPO：破局之路還是無奈之舉？

在當前的市場環境下，三只松鼠堅持赴港IPO，背后有著深刻的戰略考量。從融資需求的角度來看，三只松鼠有著強烈的資金需求以支持其未來的發展戰略。盡管2024年三只松鼠營收重回百億陣營，但其在業務擴張、供應鏈優化、品牌建設等方面仍需要大量的資金投入。

在A股市場，再融資政策較為嚴格，對上市公司的業績、資產負債率等方面都有著較高的要求。對于三只松鼠來說，要在A股市場實現大規模的再融資，面臨著諸多的限制和挑戰。而港股市場在融資方面相對靈活，能避開繁瑣的審批流程，這為三只松鼠提供了一個更為便捷的融資渠道。

通過在港股上市，三只松鼠可以快速籌集資金，為其擴張版圖、全球供應鏈建設等提供有力的資金支持。這無疑是三只松鼠在破局之路上的一次大膽嘗試，也是其在激烈市場競爭中尋求突破的一次重要抉擇。

然而，赴港IPO并非一勞永逸的解決方案。三只松鼠在港股市場上的表現，將取決于其未來的業績增長、盈利能力、品牌影響力等多個方面。只有不斷提升自身實力，才能在競爭激烈的資本市場上站穩腳跟，贏得投資者的青睞。

赴港IPO，既是三只松鼠對未來發展的一次大膽布局，也是其在激烈市場競爭中的一次破局嘗試。未來，三只松鼠仍然面臨著諸多嚴峻的挑戰。利潤微薄、渠道結構不合理、股東減持與股價低迷等問題，都亟待解決。