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作者 | 張貝貝

頭圖 | AI生圖

2024年度，中國保險業(yè)巨頭之一中國太保的新管理層（2024年初董事會換屆）交出了史上“最賺錢”成績單，引起市場較多關(guān)注。

報告期內(nèi)，公司實現(xiàn)營收4040.89億元，同比增長24.74%；歸母凈利潤449.60億元，同比增長64.95%，創(chuàng)下近十年營收、利潤同比增速新高。同時，公司凈利率達到11.49%，首次突破雙位數(shù)。

那么，公司“換將”后，是保單大賣了嗎？以及財報的“含金量”究竟如何呢？

#01華麗業(yè)績下，保單增長瓶頸仍在

2024年國內(nèi)保險行業(yè)面臨利率下行（普通保險產(chǎn)品預(yù)定利率由3.0%降至2.5%）、企業(yè)降薪和裁員等事件下帶來的經(jīng)濟預(yù)期轉(zhuǎn)弱等壓力，全年原保險保費收入5.7萬億元，同比增速由2023年9.1%放緩至5.7%。

中國太保作為國內(nèi)壽險、財產(chǎn)險保費規(guī)模均位列前三的頭部保險企業(yè)，在保險行業(yè)發(fā)展承壓下，也未能獨善其身。財報顯示，2024年度，中國太保的保費規(guī)模約4420.7億元，同比增速4.4%，低于行業(yè)同比增速，也難支撐公司整體24.74%的收入增速。

那在保險主業(yè)承壓背景下，太保資產(chǎn)為何業(yè)績實現(xiàn)高增呢？

主要是：資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)表現(xiàn)超預(yù)期驅(qū)動。

財報顯示，2024年中國太保實現(xiàn)總投資收益1203.94億元，同比增長130.5%。其中：

1）公允價值變動損益實現(xiàn)494.25億元逆轉(zhuǎn)（2023年-117.12億→2024年+377.13億）；

2）證券買賣損益由去年同期的-113.11億元到今年的13.38億元，增加126.49億元。

兩項合計增加620.74億元，比2023年總投資收益金額522.37億元還多。

在上述驅(qū)動下，太保總投資收益率5.6%，同比上升3.0個百分點。結(jié)合2024年的9.24行情，股票市場從低位快速反彈，權(quán)益類資產(chǎn)有較大幅度的增長，也就不難理解公司的資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)有較高增長，并驅(qū)動公司營收、利潤高增以及凈利率創(chuàng)下歷史新高了。

可以說，中國太保2024年的業(yè)績高增背后，投資是重要“引擎”之一。

只不過，要注意的是，除了中國太保外，2024年中國人壽、中國平安（綜合投資收益率）、新華保險、中國人保等險企總投資收益率均突破5.5%，太保5.6%投資收益率處于中位水平，由此看到，公司投資收益提升更多源于資本市場β屬性而非主動管理α能力。

所以，即使2024年新上任的傅帆董事長雖具有投資經(jīng)驗，曾任上投實業(yè)投資公司副總經(jīng)理，上投摩根副總經(jīng)理，上海國際信托總經(jīng)理、副董事長，但權(quán)益市場波動性較大，未來公司的資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)投資高回報能否持續(xù)，還是具有較大的不確定性。

則公司未來的業(yè)績增長，還是要依賴保險服務(wù)收入（2024年收入貢獻約69%）。

那么，關(guān)鍵是中國太保的保險服務(wù)收入在2025年能好轉(zhuǎn)嗎？

結(jié)合公司的保險服務(wù)收入主要包括壽險和財產(chǎn)險兩大塊，2024年保費規(guī)模分別為2388億元和2032億元，相差不多；而財產(chǎn)險雖然表現(xiàn)較好，2024年保費有6.8%的同比增速，在同類險企中靠前；但由于2024年壽險業(yè)務(wù)保費同比增速僅2.4%，在同類險企中增長較慢，也拖了公司整體保費增長后腿，在財產(chǎn)險對沖下才使得公司整體保費達到4.4%增速。

可看到，公司2025年保險服務(wù)收入能否向好，主要依賴兩點：

一是太保壽險是否有看點，并支撐保費增長加快？

二是，財產(chǎn)險保費高增能否持續(xù)？

接下來分別看下。

（資料來源：保險伴我一生）

#02壽險：更多是在“現(xiàn)有渠道”存量里做增量，增長壓力仍較大

從經(jīng)營模式看，太保壽險主要是代理人渠道推動業(yè)務(wù)，2024年該渠道貢獻保費高達77%。代理人渠道模式下，保險公司新增保費由代理人數(shù)量與人均產(chǎn)能決定，直接影響公司收入；同時要注意新業(yè)務(wù)價值率指標，用于衡量公司新承保業(yè)務(wù)在未來可創(chuàng)造的利潤現(xiàn)值。

注：新業(yè)務(wù)價值是險企新業(yè)務(wù)預(yù)期未來產(chǎn)生利潤的折現(xiàn)值，可理解為新單保費對利潤的貢獻。

所以，對于太保壽險保費的分析也從上述幾個方面展開。

（資料來源：13個精算師）

先來看代理人數(shù)量情況。

2019年之前，各大保險公司使出渾身解數(shù)，到處招兵買馬，推崇的是“人海戰(zhàn)術(shù)”，這也是銷售隊伍更多的中國平安、中國人壽壽險規(guī)模較太保壽險更大的重要原因。財報顯示，2015年-2017年，太保壽險的代理人隊伍從48.2萬人增加至87.4萬人，接近翻倍增長；同期中國平安、中國人壽分別有138.6萬和157.8萬人。

但隨著2019年保險行業(yè)代理人規(guī)模達到頂峰，新增人員帶不來更多產(chǎn)能反而拖累產(chǎn)能時，保險代理人大裁員浪潮開始，進入到“提質(zhì)增效”階段。

（資料來源：各家公司公告）

太保壽險作為頭部企業(yè)，對行業(yè)變化感知還是比較敏感的，從2018年起開始進入到“提質(zhì)增效”階段，裁員開始，目前還未結(jié)束。

且為解決代理人渠道裁員后的效能提升問題，太保聘請了原友邦中國CEO蔡強為太保壽險總經(jīng)理，并在2022年初開啟了“長航行動”一期項目，設(shè)立了職業(yè)營銷、服務(wù)式營銷、組織變革等項目集，提升代理人團隊的職業(yè)化、專業(yè)化、數(shù)字化，旨在拉動公司向“優(yōu)增優(yōu)育”轉(zhuǎn)型，歷時18個月，于2023年6月結(jié)束。

關(guān)鍵有沒有效？這要結(jié)合人均產(chǎn)能和新業(yè)務(wù)價值率來看。

1）人均產(chǎn)能：按照代理人渠道新單保費除以期末代理人數(shù)量來計算人均產(chǎn)能看，2022年太保11.8萬元/年，2023年16.3萬元/年，2024年繼續(xù)提升至19.6萬元/年，是在逐年增長；

2）新業(yè)務(wù)價值率：財報顯示，2022-2024年，太保壽險的新業(yè)務(wù)價值率分別為11.6%、13.3%和16.8%，逐年提升。

由上可看到，太保壽險的代理人渠道改革是有效果的。

但是若考慮到2018-2021年度太保壽險的新業(yè)務(wù)價值率分別為43.7%、43.3%、38.9%和23.5%，即，2024年16.8%新業(yè)務(wù)價值率還未到2021年度的水平，甚至僅有2018年度的1/3。

且對比2024年中國平安、中國人壽新業(yè)務(wù)價值率分別為18.5%和25.7%，仍有差距；以及2024年4月蔡強任職到期后，公司沒有與之再續(xù)約看，太保壽險的代理人改革或并未達到管理層之前的預(yù)期。

值得注意的是，太保壽險第二大銀保渠道的發(fā)展也不太理想（2024年銀保渠道保費貢獻16%）。

2023年8月起，銀保渠道推行了“報行合一”政策，要求銀保渠道傭金支出與向監(jiān)管部門備案數(shù)據(jù)強制統(tǒng)一。過去，部分保險公司為搶占市場，實際銷售費用高于上報給監(jiān)管的費用，如一個產(chǎn)品上報給監(jiān)管的費用是2塊錢，但為了在激烈的競爭中搶占市場，實際支出卻高達5元甚至10元，這種情況是不允許存在了。

上述政策直接影響有兩個：一是對消費者而言，保險產(chǎn)品很可能會進一步漲價，將銷售費用轉(zhuǎn)嫁給消費者，削弱產(chǎn)品市場競爭力；二是對銷售渠道而言，可能是傭金收入下滑。此情形下，銀保渠道推薦動力會不足，產(chǎn)品也不好賣。

所以如何在客戶和渠道間找好平衡點，是這兩年甚至未來保險公司都面臨的一大考驗。

財報顯示，中國太保壽險產(chǎn)品銷售也受到了“報行合一”政策的擾動，新增保費收入增速放緩情況下，即使有續(xù)期保費支撐，同時公司創(chuàng)新業(yè)務(wù)，與浦發(fā)銀行等合作養(yǎng)老金融等業(yè)務(wù)，但也未能阻擋銀保渠道的規(guī)模保費收入的高增長消失。

2022-2024年期間，中國太保銀保渠道的保費收入分別為304.78億元、380.69億元和409.02億元，同比增長分別為+308.7%、+12.5%和+7.4%，收入增速下滑至個位數(shù)。其中，2022-2024年期間公司銀保渠道新增保費分別為288.09億元、332.91億元和281.04億元，同比增長增速逐年下滑，分別為332%、3.6%和-15.6%。

此外，公司在團政渠道也未打開新局面，2024年該渠道規(guī)模保費為158.50億元，同比下滑12.4%。其中，新保業(yè)務(wù)規(guī)模保費139.34億元，同比大幅下滑19.0%。至于在線直銷渠道保費規(guī)模還小僅有18.49億元，雖然同比大幅增長57.5%增速較快，但對總保費的助力較小。

所以，在主力渠道（銀保、代理人）轉(zhuǎn)型陣痛與新興渠道（團政、線上）發(fā)育遲緩的雙重擠壓下，太保壽險這幾年的保費收入增速一直保持在個位數(shù)，未恢復至2018年之前的雙位數(shù)增速水平。

當然，太保壽險除了渠道端，也在產(chǎn)品端做著努力。

隨著利率中樞下移，公司面臨的利差損壓力加大。在應(yīng)對辦法上，太保壽險開始在分紅險上發(fā)力。中國太保總精算師兼財務(wù)負責人張遠瀚甚至表示，長期來看分紅險占比會超過50%。

但對于保險銷售人員來說，從固定收益為主向浮動收益的分紅險拓展并不容易，2024年公司的分紅險保費不增反降。當然，未來或許會有轉(zhuǎn)變，但渠道以及客戶對于分紅險的接受度需要時間培育，并不是加大布局就能在短時間內(nèi)有效果。

除此之外，雖然公司依托“太保家園”發(fā)展的旅居樂養(yǎng)、活力頤養(yǎng)、護理康養(yǎng)等康養(yǎng)服務(wù)資源，于2025年啟動大康養(yǎng)戰(zhàn)略。但結(jié)合公司從2018年左右提出轉(zhuǎn)型醫(yī)療康養(yǎng)至今，6年左右也僅開業(yè)了8 家太保養(yǎng)老社區(qū)（2023年財報），且尚未在報表中披露養(yǎng)老社區(qū)目前的詳細經(jīng)營情況看，這是一個需要較長時間可能才會有業(yè)績增量的項目。

若再結(jié)合當下保險企業(yè)都在推進養(yǎng)老項目，且下手較早的泰康人壽在運營養(yǎng)老社區(qū)超過20個看，太保推進的“大康養(yǎng)”項目搶奪市場的難度或不小。由上可看到，2025年太保壽險即使有大康養(yǎng)戰(zhàn)略推進，但短期難解增長困局，業(yè)績增長短期可能仍是個位數(shù)增速。

此情況下，若考慮到2024年度排名第4的泰康人壽保費規(guī)模已經(jīng)2283億元，接近太保壽險的2388億元，兩者差距僅有100億元，換句話說，泰康人壽業(yè)務(wù)規(guī)模已經(jīng)達到太保壽險的95%左右。且近三年泰康人壽保費增速較快，一直保持不低于10%的增速看，太保壽險的第三名地位或可能在明年被顛覆，壓力較大。

那么，財產(chǎn)險情況如何？能否對沖或覆蓋壽險面臨的風險壓力？

#03財產(chǎn)險：增收不增利

復盤看，太保起家于1988年成立的交通銀行保險業(yè)務(wù)部，在當時的混業(yè)經(jīng)營模式下，交行不僅做項目貸款，也向客戶提供財險保險。1991年保險業(yè)務(wù)獨立出來成立太平洋保險公司，仍是以財險業(yè)務(wù)為主，財險客戶資源與行業(yè)經(jīng)驗是有積累的，所以公司的財產(chǎn)險業(yè)務(wù)發(fā)展一直不錯。

進一步拆分太保的財產(chǎn)險業(yè)務(wù)看，主要包括險（交強險、商業(yè)險）和非車險（責任險、農(nóng)業(yè)險、企財險等）兩大塊。

其中，2024年車險的保費收入1073.02億元，占比53.3%，為公司財產(chǎn)險的重要業(yè)績來源。考慮到國家政策支持新能源車發(fā)展，以及太保早就對新能源車險研究并立項情況下，公司未來的車輛險保費增長有保障；同時，農(nóng)業(yè)險業(yè)務(wù)聚焦國家鄉(xiāng)村振興戰(zhàn)略，企財險在電力、石化等能源領(lǐng)域持續(xù)拓展情況下，未來增長空間也較大。

所以，太保的財產(chǎn)險業(yè)務(wù)保費增長支撐還是比較強的。

注：?財險公司可以經(jīng)營的人身健康險主要包括1年以內(nèi)的短期健康保險?。

但要注意的是，2024年受到臺風等災(zāi)害導致公司農(nóng)險、車險等業(yè)務(wù)賠付上升，對業(yè)績的拖累較大。同時，結(jié)合2023年上半年業(yè)績會上太保產(chǎn)險總經(jīng)理曾義所述，新能源車出險率高出燃油車出險率近一倍。所以若未來隨著下游新能源車銷售推廣，太保的新能源車險銷售增加情況下，公司的車險利潤大概率會進一步承壓。

由此可判斷，太保財產(chǎn)險的保費雖然支撐較強，但利潤增長的壓力卻不小。

綜合看，公司的現(xiàn)有保險業(yè)務(wù)經(jīng)營隱憂仍在，壽險的保費收入短期增長仍可能在個位數(shù)，且在壽險領(lǐng)域“保三”地位難言輕松；而財產(chǎn)險的保費收入增長雖然有支撐，但利潤壓力較大。所以，若未來公司的投資收益不能持續(xù)增長，則公司的業(yè)績高增或難以繼續(xù)。

*以上分析討論僅供參考，不構(gòu)成任何投資建議。

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