《港灣商業(yè)觀察》廖紫雯

日前，紅星冷鏈（湖南）股份有限公司（下稱：紅星冷鏈）遞表港交所，保薦機構為建銀國際、農(nóng)銀國際。

招股書披露，公司在IPO前進行了大額分紅，2024年分紅金額高達1.4億。而截至2024年年末，公司現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物僅為3602.1萬，流動資產(chǎn)總值為7722.9萬，而流動負債總額為1.35億，流動負債凈額為5771.4萬。此外，公司對前五大供應商的依賴度較高，2024年五大供應商采購額占總采購額的86.4%，最大供應商采購額占48.1%，供應商集中度較高。

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毛利率出現(xiàn)波動，三年分紅2億

天眼查顯示，紅星冷鏈成立于2006年，是冷凍食品交易和冷凍倉儲服務綜合服務平臺，總部位于湖南省長沙市。

根據(jù)灼識咨詢報告，2024年，公司冷凍食品交易服務實現(xiàn)約400億元的交易總值，在中國中部地區(qū)所有冷凍食品交易服務提供商中排名第二，在湖南省排名第一。此外，根據(jù)同一資料來源，按2024年收入計，其是中國中部地區(qū)和湖南省最大的冷凍倉儲服務提供商。

中國的冷凍食品交易服務市場和冷凍倉儲服務市場仍然保持區(qū)域化。在冷凍食品交易服務行業(yè)，按2024年的交易總值計，中國中部地區(qū)前四名參與者合計占市場份額的31.0%，而公司占中國中部地區(qū)市場份額的8.9%，排名第二，占湖南省市場份額的52.7%，排名第一。

冷凍倉儲服務市場分散，按2024年的收入計，中國中部地區(qū)前五名參與者合計占市場份額的9.7%，公司于中國中部地區(qū)和湖南省均排名第一，所占市場份額分別為2.6%及13.6%。及分散的行業(yè)態(tài)勢為行業(yè)內的進一步整合和增長提供大量機會。

2022年-2024年（下稱：報告期內），紅星冷鏈實現(xiàn)營收分別為2.37億、2.02億、2.34億；凈利潤分別為0.79億、0.75億、0.83億；凈利率分別為33.4%、37.3%、35.5%。

報告期內，公司收入主要源自冷凍倉儲服務、租賃服務及裝卸服務。冷凍倉儲服務占各期營收比例分別為58%、65.8%、68.5%；租賃服務占比分別為16.7%、19.1%、18.1%；裝卸服務占比分別為11%、12.8%、11.1%。

報告期各期，公司實現(xiàn)毛利率分別為50.1%、57.7%、52.8%。其中，冷凍倉儲服務實現(xiàn)毛利率分別為60.5%、61.9%、54.4%，租賃服務實現(xiàn)毛利率分別為57.1%、56.1%、59.8%；裝卸服務實現(xiàn)毛利率分別為37.5%、37.5%、27.6%。

在利潤分配方面，于2022年、2023年及2024年，公司分別宣派現(xiàn)金股息3000萬、3000萬、1.4億，三年合計分紅2億元。如前所述，報告期內紅星冷鏈凈利潤合計2.37億元，分紅金額占凈利潤之大，可謂“清倉式”。

與此同時，招股書顯示，公司估計社會保險及住房公積金供款累計欠繳款項分別約550萬元、480萬元、490萬元。

從股權結構來看，于往績記錄期間及截至最后實際可行日期，公司由紅星實業(yè)控制，紅星實業(yè)為公司的直接控股股東，控制公司已發(fā)行股本總額的58.25%，并由紅星中心全資控制。紅星實業(yè)亦擔任紅日景明及紅日明升各自的普通合伙人，兩家公司分別控制公司已發(fā)行股本總額的8.06%及4.66%，為公司的早期股東、業(yè)務伙伴及公司雇員的持股平臺。因此，公司的控股股東包括紅星實業(yè)、紅日景明、紅日明升及紅星中心，合共控制公司已發(fā)行股本總額70.97%。

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前五大供應商集中度超八成

于往績記錄期間，紅星冷鏈的供應商主要包括電力及水的公用事業(yè)提供商以及裝卸服務提供商。

報告期各期，五大供應商每年的采購額分別為3800萬、3390萬、3720萬，分別占同年總采購額的78.1%、89.2%及86.4%。同年，最大供應商每年的采購額分別為2010萬、2060萬、2070萬，分別占同年總采購額的41.2%、54.1%及48.1%。

紅星冷鏈坦言，依賴該等主要供應商使公司面臨來自該等供應商的集中風險。概不保證公司日后能與主要供應商保持關系。倘主要供應商的業(yè)務、財務表現(xiàn)或財務狀況有任何重大不利變動，彼等與公司的業(yè)務可能會受到重大不利影響。例如，倘裝卸服務的供應中斷或延遲，概不保證公司能于合理時間內按相若商業(yè)條款覓得或根本無法覓得具有同等服務質量及供應能力的新供應商。倘發(fā)生此事，公司的業(yè)務、財務狀況、經(jīng)營業(yè)績及盈利能力可能會受到不利影響。

于往績記錄期間，公司客戶主要包括中國冷凍食品行業(yè)的各利益相關者，其租用公司門店及╱或使用冷凍倉儲服務。

報告期各期，五大客戶每年產(chǎn)生的收入分別為2120萬、1780萬、1900萬，分別占同年總收入的9.0%、8.7%及8.1%。同年，最大客戶每年產(chǎn)生的收入分別為560萬、570萬、690萬，分別占同年總收入的2.4%、2.8%及3.0%。

紅星冷鏈指出，公司的持續(xù)成功在很大程度上取決于公司滿足不斷變化的客戶需求與期望的能力，以及吸引和留存客戶的能力。

五大客戶占比較低的情況下，2022年-2024年、2025年一季度（一季度未經(jīng)審計），公司存貨分別為52.6萬、68.4萬、34.8萬、33.6萬，貿(mào)易及經(jīng)營租賃應收款項分別為719.9萬、402.6萬、672.7萬、1952.4萬；預付款項、按金及其他應收款項分別為1673.8萬、1827.0萬、331.6萬、4568.6萬。

紅星冷鏈表示，貿(mào)易及經(jīng)營租賃應收款項由截至2024年12月31日的670萬增加至截至2025年3月31日的1950萬，主要是由于公司要求客戶在年底前結清12月份應付的款項，而公司一般允許客戶于年內相關月末后結清付款，因此年末結余相對較低。

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現(xiàn)金不及四千萬，流動比率偏弱

各期，公司流動資產(chǎn)總值分別為1.62億、1.30億、7722.9萬，流動負債總額分別為6633.3萬、2.23億、1.35億；2022年，流動資產(chǎn)凈額分別為9559.7萬；2023年-2024年，流動負債凈額分別為9338.6萬、5771.4萬。

紅星冷鏈指出，2023年錄得流動負債凈額變動主要是由于其他應付款項及應計費用的流動部分由截至2022年末的5720萬增加至截至2023年末的2.098億，其主要原因為購買物業(yè)、廠房及設備的應付款項增加。

2024年，流動負債凈額減少，主要是由于其他應付款項及應計費用的流動部分由截至2023年末的2.098億減少至截至2024年末1.14億，其主要原因為購買物業(yè)、廠房及設備的應付款項減少。截至2025年3月31日，公司錄得流動資產(chǎn)凈值1040萬。倘公司未來再次出現(xiàn)重大流動負債凈額，公司用于營運的營運資金或會受到限制，這可能會對公司的業(yè)務、經(jīng)營業(yè)績及財務狀況產(chǎn)生重大不利影響。

現(xiàn)金流方面，各期，公司經(jīng)營活動所得現(xiàn)金凈額分別為3.15億、1.14億、1.39億；各期末，現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物分別為5703.4萬、5615萬、3602.1萬。

中國企業(yè)資本聯(lián)盟中國區(qū)首席經(jīng)濟學家柏文喜對《港灣商業(yè)觀察》表示，大額分紅后，公司的現(xiàn)金儲備減少，這可能會使公司在短期內面臨一定的償債壓力。如果公司有較多的短期債務需要償還，而現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物不足以覆蓋這些債務，公司可能需要通過其他方式籌集資金來滿足償債需求。

柏文喜指出，運營資金是企業(yè)維持日常經(jīng)營活動所必需的資金。大額分紅后，公司的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物減少，可能會導致運營資金緊張。如果公司不能及時補充足夠的運營資金，可能會影響其日常經(jīng)營活動的正常開展，比如采購原材料、支付員工工資等。招股書顯示，公司銀行借款分別為0、1.56億元及2.08億元。截至2024年12月31日，銀行借款以人民幣計值，實際年利率介乎2.05%至2.65%，到期期限為2025年至2033年。同時各期，公司流動比率分別為2.4、0.6、0.6。

柏文喜認為，流動比率是衡量企業(yè)短期償債能力的重要指標，一般認為流動比率大于1較為理想。紅星冷鏈的流動比率在報告期內持續(xù)低于1，這確實表明公司存在一定的流動性風險。這意味著公司的流動資產(chǎn)可能不足以覆蓋其流動負債，在短期內可能面臨一定的償債壓力。（港灣財經(jīng)出品）