在很長的一段時間里，英偉達財報一發，股價就跌。

不是因為業績不行，而是因為只是超預期還不夠。市場一面期待英偉達不僅是超預期增長，還要遠超預期。一面期待英偉達高歌猛進的同時，撫平外界對其高增長可持續性的種種疑慮。

這次終于不同了。

當地時間5月28日，英偉達發布2026財年第一財季（對應2025年第一季度）財報。營收同比增長近70%，達到440億美元，其中數據中心業務營收同比增長73%，達到391億美元，均超預期。

但壞消息也擺在臺面上：特朗普政府的H20禁令，坑慘了老黃。英偉達一個季度損失數十億美元，而且預估下個財季損失得會更多。

黃仁勛直言，500億美元的中國市場對美國產業關閉了大門。

多重因素疊加，英偉達的凈利潤下降15%。

但在如此明顯的“業績缺憾”之下，英偉達的股價卻在盤后大漲近5%，達到四個月以來的最高水平。

黃仁勛終于被允許喘口氣了。

A

首先，讓我們來看一下英偉達第一財季的業績表現。

營收為440.62億美元，同比增長69%，環比增長12%；凈利潤為187.75億美元，同比增長26%，環比下降15%。

其中營收超過預期（440億VS 431億），凈利潤低于預期（187億VS207億）。

具體到各個業務，數據中心業務營收為391億美元，同比增長73%，環比增長10%。

進一步拆解，來自Compute（含GPU及整機系統）收入為341.55億美元，上年同期為193.92億美元。其中，Blackwell架構GPU（如B200）的銷售貢獻顯著，單季度實現110億美元收入，占數據中心收入的28%。來自Networking收入為49.57億美元，上年同期為31.71億美元。

黃仁勛在財報電話會議中表示：“Blackwell的推出是我們公司歷史上最快的產品過渡，本季度已占數據中心計算收入的近70%。”

數據中心業務營收表現非常關鍵，這是英偉達的支柱業務，營收占比88%。可以說，本次英偉達營收同比增長矚目，主要歸功于數據中心業務強勁增長。驗證了英偉達在AI算力市場的統治地位，也反映出全球AI基礎設施建設的加速。

其他各業務：

游戲和AI PC業務營收為38億美元，創下歷史紀錄，同比增長42%。

專業可視化業務營收為5.09億美元，同比增長19%。

汽車業務營收為5.67億美元，同比增長72%。

但并不全是好消息。

從利潤來看，第一財季凈利潤按GAAP標準為187.75億美元，同比增長26%，但環比下降15%。GAAP毛利率為60.5%，非GAAP毛利率為61%，均低于前一季度的73%和73.5%。

成本上升的原因有三：員工薪酬增加、美國對華H20芯片出口限制，以及新一代數據中心設備（如Blackwell架構芯片）的制造成本顯著增加。

薪酬增加和制造成本上升是可預知的，但地緣政治的影響只能說是外界擔憂的驗證。

美國政府于2025年4月9日正式通知英偉達實施H20芯片對華出口許可管制，并于4月14日宣布該許可要求無限期生效。英偉達表示，第一季度H20芯片庫存過剩產生了45億美元的費用，若未受限制，公司本應錄得25億美元的額外銷售額。

在業績展望時，英偉達指出，二季度的指引考慮到了H20出口限制的影響，預計當季H20的收入將減少80億美元。

B

H20禁令的沖擊是明顯的。

黃仁勛說得很直白：“今天，500億美元的中國市場實際上對美國產業關閉了大門。H20出口禁令結束了我們Hopper在中國的數據中心業務。”

他還進一步對未來表達了擔憂：“失去中國人工智能加速器市場（我們認為該市場將增長至近500億美元）將對我們未來的業務產生重大不利影響，并使我們在中國和全球的外國競爭對手受益。”

他認為，問題不在于中國是否發展人工智能，它已經在發展了。問題在于世界上最大的人工智能市場之一是否會在美國的平臺上運行。也就是說，試圖用芯片禁令中斷中國人工智能的發展是“無知”的，因為中國已經具備內生產力。

也因此，H20禁令這樣的措施，實際上是“短視”的，從長遠來看反而會助推中國的技術發展。

在采訪當中，黃仁勛的表述簡單易懂且犀利：“如果有人以為，只要走一步棋，即以某種方式禁止中國使用H20芯片，就能在某種程度上中斷他們發展AI的能力，那么他就太無知了。”

黃仁勛并非“反特朗普斗士”，在這次財報會議之后的采訪中，他也贊許了美國政府。目前來看，黃仁勛的整體立場是：支持宏觀設想和目標，但是反對部分措施。

比如對于特朗普心心念念的“美國制造”，黃仁勛就曾附和稱“如果我們不擅長制造，就會在一個龐大的產業上落后。”且曾大力點贊特朗普“對AI行業的關心”。

這種支持也落在行動上。3月時，中美關稅戰正酣，黃仁勛透露未來四年，英偉達將在美國斥資數千億美元購買當地生產的芯片和其他電子產品。目前，英偉達的Blackwell芯片已通過臺積電亞利桑那州Fab21工廠啟動前端制造，成為首個“美國制造”的頂級AI芯片。臺積電在美投資1000億美元擴建產能，直接支撐英偉達的產能需求。

黃仁勛的擔憂不無道理，在中國市場，芯片的替代效應已經顯現。

瑞穗證券分析師 Vijay Rakesh 發布最新報告指出，華為昇騰（Ascend）910 系列 AI 芯片在 2025 年出貨量有望超過 70 萬顆。

5月21日，黃仁勛在臺北國際電腦展的新聞發布會上透露：“四年前，英偉達在中國的市場份額高達95%。如今只有50%。”

C

有意思的是，在很長一段時間里，英偉達全線業績飄紅，股價卻下跌，雖勝猶敗。如今，當擔憂變為現實之時，英偉達反而突破了魔咒，股價距離歷史高點僅差一步。

財報發布后，英偉達股價在盤后交易中一度上漲約6%。按盤后交易計算，英偉達股價達到四個月以來的最高水平，距1月創下的歷史高點不到5%。

一方面，雖然H20禁令給英偉達帶來了巨大的損失，但得益于新一代Blackwell芯片，英偉達依舊在營收上獲得了巨大增長。在全球范圍內，英偉達仍然是AI芯片界的霸主。從這個層面來說，H20禁令反而證明了英偉達的韌性。

另一方面，Agent智能代理的風，再一次吹鼓了市場對英偉達的信心。

在這次財報發布時，黃仁勛明確表示：“從生成式AI向具備接收、推理、規劃與行動能力的代理式AI轉型，將重塑所有行業、企業與國家。我們視AI代理為新型數字勞動力，可勝任從客戶服務到復雜決策的全流程任務。”

對于英偉達來說，這陣風來得恰如其時。年初DeepSeek大火，對算力極致壓榨，外界開始唱衰英偉達。一度逼得黃仁勛向大眾“科普”，力圖證明縮放定律沒死。

但如今，Agent需要大量算力支撐，黃仁勛不必再賣力自證。對Agent的關注，部分抵消了對英偉達在華市場失守的擔憂。

黃仁勛又進一步將其與國家戰略掛鉤，邏輯是：從Agent就能看出，AI作為基礎設施（而不僅僅是一項技術）的重要性。“就像他們過去必須為電力和互聯網建設基礎設施一樣，現在也必須為AI建設基礎設施。我認為這是一種覺醒，并創造了大量機會。”

從這個角度出發，誰會不看好英偉達呢？

所以也可以看到，H20禁令的靴子終于落地之后，市場反而放松了，英偉達也多了一份從容。接下來，英偉達可能會在Blackwell架構中，繼續尋找中國定制芯片的可行性，同時做好芯片交付和下一代研發。

超高增長已經接近尾聲，這次財報發布后的市場反饋，證明了這一點已經成為共識。接下來，英偉達不必飛得比快更快，但要又快又穩。