在行業競爭加劇、消費結構持續調整的背景下，留給洋河的窗口期正變得越來越短。

作者/無字

出品/新摘財經

白酒行業進入調整期，洋河極速“墜落”。

圖源：洋河2024年財報

2025年4月28日，江蘇洋河酒廠股份有限公司（簡稱為“洋河”）披露2024年及2025年Q1財報。2024年，洋河營收288.76億元，同比下滑12.83%；歸屬凈利潤66.73億元，同比下跌33.37%。

時間來到2025年，洋河的業績跌幅進一步擴大，一季度營收110.66億元，同比驟降31.92%；歸屬凈利潤36.37億元，同比暴跌39.93%。

不可否認的是，因經濟承壓、需求放緩，2023年以來，中國白酒行業進入新一輪調整周期，諸多酒企均面臨巨大的下行壓力。但橫向對比來看，大部分酒企僅業績增速放緩，并未出現與洋河類似的業績暴跌問題。

由此來看，洋河身陷囹圄，很大程度上都是因為其核心競爭力走低所致。此前，憑借大手筆宣發疊加深度分銷的粗放式經營策略，洋河穩居中國“白酒老三”。但現如今，在白酒行業下行壓力較大的背景下，洋河并未做到精細化運營，自然難以站穩腳跟。

一、白酒行業進入調整周期，

洋河失守年度目標

作為消費領域的典型產業，在經濟承壓以及消費趨于謹慎的大背景下，白酒行業不可避免地會受到較大沖擊。國家統計局披露的數據顯示，2024年，中國規模以上企業白酒產量為414.5萬千升，同比下降1.8%。這是中國規上白酒產量連續第八年下跌。

在此背景下，諸多白酒企業都難以獨善其身。2024年雙十一期間，在電商平臺，五糧液普五的價格僅為800元/瓶左右，比出廠價低約200元。無獨有偶，同期53度500ml飛天茅臺的線上價格也跌破2000元。

圖源：洋河2024年財報

面對白酒業的頹勢，洋河并未坐以待斃，而是于2024年初喊出了“營收同比增長5%-10%”的年度目標。為此，2024年，洋河拋出了55.16億元的銷售費用，同比增長2.4%。其中廣告促銷費36.49億元，同比增長5.44%。

然而，數十億元的廣告費，并未推動洋河的白酒銷量增長。財報顯示，2024年，洋河白酒銷售量為13.91萬噸，同比驟降16.3%。

更令資本市場感到焦慮的是，由于品牌知名度不及茅臺、五糧液、瀘州老窖等企業，白酒業下行的背景下，洋河還開始失守中高端市場。

圖源：洋河2024年財報

財報顯示，2024年，洋河中高檔酒營收243.17億元，同比驟降14.79%，普通酒營收39.31億元，同比減少0.49%。因中高檔酒業績走低，洋河白酒業務的毛利率僅為74.16%，同比下跌2.07個百分點。

對比而言，同期茅臺、五糧液、瀘州老窖等頭部酒企的毛利率分別為92.01%、82.21%、87.54%，遠高于洋河。

綜合來看，白酒行業來到新一輪調整期后，大部分酒企日常經營時，確實都面臨較大壓力，但鮮有酒企與洋河類似，出現投入產出比嚴重下滑的問題。這很大程度上都是因為，洋河的渠道存在缺陷。

二、經銷商仍在增多，

但對洋河缺乏信心

2009年上市之時，為了打開成長空間，洋河創造性地打造了廠家自有銷售人員與經銷商體系強強聯合的“1+1”深度分銷模式，以銷售快消品的方式售賣白酒。

事實證明，白酒業欣欣向榮之時，“1+1”深度分銷模式確實蘊含著巨大的商業價值。2010年，洋河股份營收達76.19億元，首次超越瀘州老窖，位列行業第三，開啟了持續十余年的“茅五洋”時代。

不過所謂成也蕭何，敗也蕭何。白酒行業蓬勃發展之時，深度分銷模式是洋河崛起的關鍵誘因，但隨著行業邁入下行通道，該模式也成為了沉重的包袱。

這主要是因為，深度分銷模式主要依靠海量經銷商通過薄利多銷的方式出貨。一旦洋河的產品不再走俏，經銷商就會立刻“變臉”。

對此，2024年6月召開的洋河2023年股東大會上，洋河股份董事長張聯東就曾一針見血地指出，“當前公司經銷商體系存在小而多、老而弱的結構性問題，渠道深耕不足，終端分類分級管理亟待加強，渠道改革勢在必行。”

圖源：洋河2024年財報

然而，2024年，洋河經銷商數量依然高達8866家，同比增加77家，其中省內2999家，同比增加39家；省外5867家，同比增加38家。

圖源：洋河2024年財報

更多的經銷商，并未同步帶來更多的收入。財報顯示，2024年，洋河合同負債為103.44億元，同比減少6.85%，占總資產的比重同比下降0.55個百分點至15.36%。

一般而言，酒企的合同負債指的是下游經銷商給酒企的預付款，可視為收入的“蓄水池”。經銷商數量更多的背景下，洋河的合同負債反而更少，從側面說明，經銷商對洋河的產品缺乏信心。

對比而言，2024年，瀘州老窖僅擁有1701家經銷商，同比下降0.53%，但合同負債規模為39.78億元，同比增長48.8%。無獨有偶，同期汾酒擁有4553家經銷商，同比增長15.56%，推動合同負債同比增長23.38%至86.72億元。

因經銷商信心較強，2024年，瀘州老窖和汾酒的業績均穩步攀升，沒有和洋河一樣，陷入負增長泥潭。

三、股價縮水超七成，

大手筆分紅難以挽留投資者

由于行業天花板漸顯，近年來，諸多投資者紛紛謹慎看待白酒企業。金融界統計的數據顯示，2024年A股20家白酒企業的總市值從年初的3.86萬億元，下跌至年末的3.35萬億元，縮水13.3%。

圖源：百度

業績暴跌的背景下，洋河的股價自然也不斷下行。2025年5月16日，洋河股價報收68.31元/股，相較2021年末251.89元/股的歷史高點，下跌72.88%。

為了提振投資者的信心，諸多酒企紛紛主動增持或回購。比如，2024年11月，茅臺決定以自有資金通過集中競價交易方式回購股份，用于注銷并減少注冊資本。截至2025年4月底，茅臺回購股份已支付的總金額為30.39億元。同一時間，舍得甚至從中國銀行貸款1.4億元，用于股份回購。

然而，洋河在資本運作上卻顯得較為保守，公司層面鮮有股票回購，高管也很少主動增持，僅通過慷慨的分紅回饋股東。

圖源：洋河2024年財報

2024年8月，洋河發布公告稱，計劃2024-2026年，每年現金分紅總額不低于當年歸屬于凈利潤的70%且不低于70億元（含稅）。2024年，洋河向全體股東每10股派發現金紅利23.17元（含稅），現金分紅總計34.9億元（含稅）。

圖源：洋河2024年財報

盡管有大手筆分紅承諾，但機構投資者卻頻頻減持洋河的股票。財報顯示，截至2025年Q1末，洋河股份前十大股東合計持股11.11億股，同比減少3.15%。在這其中，招商中證白酒指數分級證券投資基金、易方達藍籌精選混合型證券投資基金、香港中央結算有限公司、易方達優質精選混合型證券投資基金分別減持39.18萬股、1050萬股、2292.77萬股、230萬股。

究其原因，主要是因為洋河的產品、渠道、品牌影響力正全面崩潰，缺乏強有力的業績、現金流支撐，大手筆分紅很大程度上只是空頭支票，難以讓投資者感到安心。

回望2024年11月召開的經銷商大會，張聯東表示，公司要“換道超車、彎道過車”，“找出新的增長引擎、找出新的增長曲線、找出新的增長路徑”。

轉眼半年已過，洋河依舊徘徊在粗放式經營的舊賽道上，遲遲未能找到下一條增長曲線。在行業競爭加劇、消費結構持續調整的背景下，留給洋河的窗口期正變得越來越短。