2025 年 5 月 28 日，上海凱詰電子商務股份有限公司向港交所主板遞交上市申請。

這家由寶潔前高管許浩聯合韓松育創立的公司，已經是第四次沖擊資本市場。早在 2016 年，凱詰電商在新三板掛牌，后于 2019 年摘牌。2021 年 6 月，凱詰電商首次沖擊 A 股創業板，結果在同年 12 月撤回申請。2022 年 7 月，公司又籌備上交所上市輔導，但到 2023 年 11 月決定終止。如今轉戰港交所，凱詰電商試圖在資本市場上找到新的發展機遇。

GMV 漲百億卻越賣越虧，問題出在哪？

2022-2024 年，凱詰電商業績表現欠佳。營收從 2022 年的 18.29 億元降至 2023 年的 17.23 億元，2024 年進一步降至 16.99 億元。凈利潤也從 2022 年的 8647 萬元下滑至 2023 年的 6759 萬元，2024 年為 6043 萬元。毛利率從 2022 年的 24%，降至 2023 年的 22.9%，2024 年再降至 21.8%。

GMV 從 2022 年的 81.78 億元增長到 2024 年的 134.59 億元，按 2024 年 GMV 計算，上海凱詰是中國第五大數字零售解決方案提供商及最大的 O2O 數字零售解決方案提供商。

但其他核心財務指標卻呈下降趨勢。這背后是業務結構不合理，低毛利業務占比高，比如食品類業務，為提升市場滲透率，凱詰采用大量快速銷售策略，雖提升了 GMV，卻拉低了整體毛利率。像食品類產品毛利率遠低于美妝類產品。

而且，凱詰電商客戶集中度高，2022-2024 年前五大品牌合作伙伴收入占比分別約 62.2%、52.1% 及 52.8% ，一旦核心客戶流失，業績將受重創。

頭部機構集體撤退，無人敢投？

從 2023 年 10 月起，凱詰電商出現一系列股東變動。2023 年 10 月和 2024 年 7 月分別進行減資。2024 年 12 月及 2025 年 3 月，上海寬遠等股東進行股權轉讓，最終上海寬遠徹底退出。藍色光標、光大證券等之前的投資者也已退出。自 2020 年 6 月巨人投資入股后，凱詰電商再無新投資者加入。股東退出和投資停滯，或因公司業績下滑、行業競爭激烈，投資者對其未來發展信心不足。

同行狂飆它掉隊

對比同行，寶尊電商 2015 年在納斯達克上市，還于 2020 年在香港二次上市。2024 年寶尊電商凈收入達 94.22 億元，雖仍虧損但凈虧損較 2023 年收窄。麗人麗妝 2020 年在上交所上市，若羽臣 2020 年在深交所上市，青木科技 2022 年在深交所創業板上市。

這些同行有的已經開始轉型探索，寶尊電商 2023 年收購 GAP 中國業務，拓展為三大業務線，2024 年一季度品牌管理業務收入增 65.6%，還合作運營多品牌；麗人麗妝 2021 年起孵化玉容初、美壹堂等自有品牌，覆蓋多領域，玉容初 2024 年擴充產品矩陣。反觀凱詰電商仍以代運營為核心，未涉足自有品牌，在流量成本高、品牌方 “去中介化” 趨勢下，依賴服務費模式，增長受限，銷售及營銷開支占比穩定在 13%-14%，業務拓展困難。長期依賴服務費模式，增長瓶頸日益凸顯。

結語

凱詰電商如今站在關鍵節點。港交所上市申請是新契機，但需解決財務、業務和股東等多方面問題。調整業務結構、降低客戶集中度、探索新業務模式，是其突破困境的關鍵。未來，凱詰電商能否在競爭激烈的電商代運營市場中成功轉型，實現業績反轉，值得關注。