一季度，二級債基是公募規模增長較明顯的品類。

在目前外部關稅懸而未決，內部刺激政策引而待發的環境下，權益市場和債券市場都選擇在一個有限的區間內波動。

債券現在像股票，純票息的角度比較低，有些債券交易員每天像做股票一樣搓波段做交易。

在這樣的環境下，不管是股還是債都在等待關稅進展以及經濟數據的進一步驗證。

因此，綜合考量之下還是二級債基為代表的1+1可能大于2的優質基金，性價比更高一點。

而經歷過2年多的普及，現在市場對紅利方向的基金接受程度非常之高。

雖然從風險收益比角度紅利低波+債券的配比是絕好的資產搭配，但也要承關注背后的擁擠度和可能的風險。

相比之下，市場也在關注策略更冷門的二級債基。

中信保誠安鑫回報采用雙基金經理制，2024年1月，增聘了江峰作為基金經理，從兩人的簡歷看，預計由他負責權益部分，陳嵐則負責債券部分以及流動性管理。雙方各自管好能力圈范圍內的事。

陳嵐擁有15年從業經驗，9年投資管理經驗，擅長宏觀研究大類資產配置。聚焦中高等級信用債，善于領域運用久期調節和杠桿策略，在管的多只產品業績排名靠前。比如中信保誠景瑞債券A過去一年同類排名前4%；中信保誠景華債券A過去一年同類排名前11%。

江峰大家都比較熟悉，代表產品中信保誠多策略混合（LOF），截至2025Q1，中信保誠多策略混合（LOF）近三年回報61%，排名靈活配類基金第二名。

在這只二級債基的權益端，就靈活運用了逆向投資思維。

（一）思路：逆向思維

什么是逆向投資思維？

以中證2000為代表的中小盤指數，在中長期有不輸大市值滬深300的原因，或在于成長性+估值溢價+指數編制的低吸高拋。

在投資中，投資者更介意的其實是第三點。

當然，這是市值加權指數在編制過程中不可避免的問題，一只股票因業績上市估值大漲帶來的市值膨脹，最終被“納入”指數，反之則被剔除出指數。

雖然保證了指數“優勝劣汰”的生命力，但在交易層面，我們也不得不承認大市值寬基天然更容易去“追漲殺跌”。

但中小盤指數相對還好，其天然具備跌時加倉，漲時減倉的編制優勢，所以中小盤與逆向思維從一開始相較于大市值可能較為契合。

在基本面尚可的前提下，如果出現不利消息，中小盤股的下跌空間相對于大盤股顯得有限；而一旦市場情緒反轉或公司業績改善，其上漲彈性一般情況下高于大盤股。

所以該投資思維與整個市場環境也較為貼合。

這種不對稱的收益風險比有點接近可轉債，所以也有相似之處——逆向低估時布局，挖掘估值修復的收益。

逆向思維在C端一直有擁躉，可其適用范圍還遠不止如此。

通過簡單的數據整理，從2004年至今，簡單配置90%的債券和10%的個股（比如微盤股指數），中債指數過去20年年化收益率約4%，夏普比率約0.4；加入逆向思維后，年化收益率提升至7%以上，夏普比率提升至1左右。

雖然最大回撤也相應回升，但用能承受的回撤換取更高的收益率，至少說明該策略在某種程度上可能是具備生命力的。

以此為基礎的中信保誠安鑫債券，產品A類份額近6個月凈值增長率4.20%；2024全年增長9.58%，同類排名前7%，凈值曲線大體45°穩健向上。

中信保誠安鑫回報A

數據截至：2025.6.9

（二）選股：估值和選股原則

估值角度，微盤股指數的PB的區間波動雖然不小，但中短期角度有一定的參考價值，通過復盤可以發現，當PB接近2.5時，存在市場情緒過熱的可能，需要謹慎對待。

而截至4月底，指數的PB還在2附近，相對還好。

微盤股近5年PB變化

數據區間：2020.6.12-2025.4.30

安鑫回報這只產品在權益端的選股有以下三大特征：

其一，選擇基本面良好的股票，不管是大盤還是小盤股，基本面都是尤其重要的，不參與基本面不佳的機會，更要在財報期對可能的風險進行回避。

今年一季度，中信保誠安鑫回報的權益占比調低到了2.57%，應該也是出于這個目的。

其二，重點關注季報披露業績增速有改善的公司，A股市場在某種程度上對業績的定價非常敏感，業績增速的關鍵改善往往能帶來關鍵的超額，尤其在小市值股票上。

其三，選出股票后按照行業均衡，靠個股等權和極致的分散做配置.

產品的持股非常分散，2025年一季度第一大重倉股占比僅0.24%，自江峰上任以來，管理中信保誠安鑫回報以來第一大持股占比最高時也不過0.34%，通過極度的分散來降低組合風險。

同時通過月度、周度甚至日度的再平衡，實現漲時減倉跌時加倉的目的，也能更好發揮出逆向思維在投資中的效果。

（三）規模：二級債基的策略容量

一般情況下，逆向思維對交易的靈活度、持倉股票的流動性有更高要求，所以組合的策略容量相對有限，純權益基金的規模天花板通常不會太高。

好在安鑫回報在權益端顯示出來的逆向風格能一定程度上提高規模容量。

當市場熱度高，大家都在搶籌的時候，可以把股票賣給市場，而市場低迷，大家忙著拋出股票的時候，又可以更從容的建倉，做市場的對手盤可以降低一致行動時造成的流動性沖擊。

一般來說，一只二級債基的股票倉位約定在20%以內，考慮到實踐中對組合波動率的要求，涉及收益風險特征差異，權益部分投資會更加謹慎，很多二級債基的實際倉位可能會在10%以下。

中信保誠安鑫回報，近四個季度股票資產占基金總資產的平均比例，其實只有6%左右。

這就意味著假如你是一只百億體量的二級債基，在權益端的規模不過6億，這樣既能保證銳度不被稀釋，又能打開規模空間，個人認為或是雙贏的設計。

截至2025/3/31，中信保誠安鑫回報的規模不過3.74億，還有非常廣闊的空間，假如未來規模真的不斷增長，還可以通過提高市值門檻，擴大選股范圍等方式平滑組合。

所以，這樣一個二級債基，是不是很適合如今這種，宏觀迷茫期、微觀復蘇期呢？