界面新聞記者 | 牛其昌

7年前，在南澳大利亞阿德萊德的交割儀式上，張裕A（000869.SZ）高管與澳大利亞歌濃酒莊創始人舉杯共慶全球布局落定。7年后，在煙臺總部，張裕董事會決定賣掉12年前海外布局的第一家酒莊。

6月9日晚間，“國產葡萄酒一哥”張裕A公告，以480萬歐元價格掛牌出售其2013年收購的法國富郎多酒莊相關資產。當年357.5萬歐元的收購價看似讓這筆交易實現了些許賬面盈利，但刨除房產、流動資產變化、通脹等因素，持有12年的富郎多酒莊實際并未給上市公司帶來太多回報。

與此同時，深交所一紙公告將張裕A調出深證成指樣本股。作為曾經風光一時的白馬股，張裕A去年業績創下近20年來新低，僅完成年度營收目標的七成，近四年多來市值累計蒸發近200億元。

在近日舉行的股東大會上，張裕公司總經理孫健用三個“斷崖式”描述當下困境，在他看來，2025年將是行業“艱難保命”的一年。在此背景下，變賣資產或是填補業績缺口最直接的方式。

12年時間有近一半年份在虧損

6月9日晚間，張裕A發布公告稱，公司下屬子公司將其持有的法國ETABLISSEMENTS ROULLET FRANSAC公司100%股權作價260萬歐元；本公司將持有的與法國富郎多公司生產經營相關的不動產作價220萬歐元，一并轉讓給法國ELIOR GROUP SA。兩筆交易合計作價480萬歐元，約合3941萬元人民幣。

早在2013年10月，張裕曾以357.5萬歐元（彼時約合2998.82萬元人民幣）受讓法國富郎多公司全部股份（相關不動產收購價格未披露）。

隨后，張裕以法國富郎多公司全部股份和500萬歐元現金，出資設立法國Francs Champs Participations簡式股份公司（下稱“法國法尚”），富郎多公司成為法國法尚的全資子公司。

這筆交易劃算嗎？從評估值來看：

• 法國富郎多公司100%股權評估值為388萬歐，剔除買家報價之外的剩余存貨76.5萬歐元、及現有報價之外的營運資金50萬歐元之后，對應的評估值為261.5萬歐元，此次交易作價260萬歐元，與評估值基本持平。
• 張裕A持有的不動產評估值為205萬歐元，此次交易作價220萬歐元，略高于評估值。

從賬面上來看，張裕當初以357.5萬歐元收購富郎多公司時包括存貨、現金等全部資產，由于流動資產狀況較彼時發生變化，因此388萬歐元的估值雖然略高于當初收購價，但并無太大可比性。不僅如此，考慮到歐元區近十年來的通脹水平以及管理的投入，張裕此次出售的收益幾乎可以忽略不計。

跳出這筆交易本身，更深層的問題在于富郎多戰略價值的缺失。

界面新聞記者注意到，作為張裕海外并購的起點，法國富郎多曾被寄予厚望，公司希望借此打開干邑白蘭地的高端市場。不過，該酒莊始終未能融入張裕的全球協同體系，在公司的財報中也一直未作為獨立業務單元披露業績。

“這十幾年，（法國富郎多）賬面上累計的凈利潤只有16萬歐元，有一半左右的年份都是虧損的?！?月10日，界面新聞記者致電張裕A證券部，相關負責人回應稱，即使有的年份略有盈利，但實際經營情況并不好，利潤上對上市公司幾乎沒有貢獻。

以2024年為例，法國富郎多實現營收134.90萬歐元，凈利潤虧損2.39萬歐元，這顯然不是張裕想要的。

回顧張裕收購富郎多的初衷，主要是為了加快中高端白蘭地產品布局，從而快速切入中國不斷增長的干邑市場。公司決定重金拿下這家位于法國干邑核心產區的酒莊，正是希望借此分一杯羹，甚至能達到與葡萄酒份額五五開的水平。

上述張裕A證券部相關負責人對界面新聞表示，“當時國內高端白蘭地市場被‘三大洋’——人頭馬、軒尼詩、馬爹利把控，市場表現非常好，公司希望直接到他們‘老窩’引進一個品牌，快速切入這個市場。當初想象得很好，富郎多的品質也不差，但實際來了以后，發現品牌在消費者心目中沒有什么影響力，銷量非常低。”

雖然目前市面上已經很難見到富郎多的產品，但張裕彼時為其打入國內中高端市場還是做過一番嘗試。

據了解，在拿下這家與軒尼詩、馬爹利毗鄰的酒莊后，張裕曾陸續推出富郎多干邑品牌，并重點在廣東市場試水（廣東占中國白蘭地消費60%以上份額）。

按照當初設想的“三步走”計劃，富郎多首先要在廣東、山東成為當地白蘭地領導品牌；其次要成為中國市場的白蘭地領導品牌，最后成為全球白蘭地的領導品牌。在產品矩陣方面，張裕白蘭地曾通過實施“高中低”全價位產品戰略，意欲復制其在葡萄酒領域的成功模式。

但正如上述張裕證券部相關負責人所說，當初設想得很好，但現實卻是殘酷的。

海外布局鎩羽

收購法國富郎多是張裕海外擴張的一個起點，自此，張裕便開啟了海外“買買買”模式。

據界面新聞梳理，在2013年至2019年間，除法國富郎多外，張裕接連將法國蜜合花酒莊（333萬歐元，2015年）、西班牙愛歐公爵（2625萬歐元，2015年）、智利魔獅酒莊（4083萬美元，2017年）、澳大利亞歌濃酒莊（2061萬澳元，2017年）、法國拉頌酒莊（577萬歐元，2019年）收入囊中，完成覆蓋四大洲的全球拼圖。

據界面新聞不完全統計，按照當時匯率計算，張裕僅用于收購上述資產的賬面開支就超過6.7億元，后續還有一定比例的增持。

對于為何要全球布局，張裕董事長周洪江在2018年時曾表示，“當下，中國葡萄酒市場是世界上最具潛力和成長性的市場，也是全球競爭最激烈的戰場。張裕全球布局的主要目的之一是為了鞏固中國市場?！?/p>

在他看來，若不能及時走出去調動全球資源壯大自身實力、不具備參與國際競爭的能力，在中國市場也無法守住既有的陣地；只有鞏固了本土市場，未來才可能真正實現國際化。按照彼時設想，未來可能有30%的銷售收入來自海外。

包括富郎多酒莊在內，張裕一口氣在法國并購了三家酒莊。

張?？偨浝韺O健曾對媒體表示，法國葡萄酒莊管理公司一般都是十幾個、甚至幾十個酒莊統一管理才可以發揮規模效應，單獨管理一兩個酒莊一般是要賠錢，即使不賠錢也基本上是不賺錢。如今，張裕在法國擁有三家葡萄酒莊，就能將其集成在一起進行管理，可大大降低人力、采購、物流等運營成本，更好地協同發展，同時盤活現有的投資項目。

然而，現實給張裕進軍全球的雄心潑下冷水。

中國酒業協會數據顯示，2015年進口葡萄酒在中國市場占有率只有32%，在2020年的時候已經超過50%，與之對應的是國產葡萄酒市場空間被不斷壓縮。這種趨勢下，張裕卻并沒能憑借全球布局扭轉本土市場的塌方。

長期關注葡萄酒市場的私募分析師展霖對界面新聞記者表示，如富郎多一樣，張裕進口酒（即海外酒莊產品）在國內市場的營收占比一直不高，一直未能有效嫁接張裕在國內的渠道優勢。

“張裕收購的海外酒莊，比如西班牙愛歐、法國蜜合花等在歐美市場屬于中端品牌，在中國消費者心中缺乏高端認知，難以與法國拉菲、澳洲奔富等知名品牌競爭。另外，張裕原有的國內經銷商體系更擅長國產酒銷售，對進口酒推廣能力有限，導致海外酒莊產品在國內渠道滲透不足。在與一眾進口葡萄酒的競爭中，其產品在性價比上也占不到優勢?！闭沽剡M一步分析道。

另一方面，被收購的一些海外酒莊業績不斷下滑。

界面新聞注意到，自2019年財報開始，上述全部海外子公司均已退出“主要子公司及對公司凈利潤影響達10%以上的參股公司”之列，很難再窺探其實際盈虧情況。

從已披露的財務數據看，西班牙愛歐酒莊2013年、2014年營收分別為3580萬歐元、3593萬歐元，對應凈利潤分別為117萬歐元、137萬歐元。但被張?？毓珊?，2016年年報顯示，愛歐集團實現營收2.81億元（彼時約合3828萬歐元），凈利潤虧損748.44萬元（彼時約合101.97萬歐元）。

此外，澳大利亞歌濃酒莊2018年實現營收5764.89萬元，凈利潤僅21.79萬元；2019年實現營收5639.91萬元，凈利潤也只有46.34萬元。此后略有好轉，2021年實現營收4881.54萬元，凈利潤114.14萬元；2022年實現營收4729.03萬元，凈利潤68.74萬元。

但對比收購的前一年，即2016年6月30日至2017年6月30日，歌濃酒莊實現營業收入1105萬澳元（約合人民幣5746萬元），凈利潤126萬澳元（約合人民幣655.2萬元）。

也就是說，在被張裕收購后的四年中，歌濃酒莊平均每年的凈利潤約為60萬元，幾乎相當于收購之前的十分之一。

“從葡萄酒的角度來看，我認為出海策略是錯誤的，因為葡萄酒講究產區概念，目前中國葡萄酒最大的一個問題就是沒有產區概念。對于國產葡萄酒企業來說，這里買一個，那里買一個，根本上是無法加分的。” 中國食品產業分析師朱丹蓬對界面新聞表示。

斷臂求生

當協同效應未能實現時，及時止損便成為必然選擇。尤其在葡萄酒市場遭遇寒冬之際，“葡萄酒一哥”也不得不變賣“家當”維持生存。

出手富郎多酒莊只是張裕近期變賣資產的一環：

• 2024年底，張裕以2.21億元價格將萊州朱橋葡萄基地出售給當地政府，實際獲得補償款2.02億元，直接貢獻當期收益約1億元。值得一提的是，這塊4770畝基地的評估增值率高達179%，其中生物資產增值150%，配套設備及設施增值850%。
• 更早前的2023年，張裕還先后將旗下子公司新疆天珠60%股權、廊坊卡斯特49%股權一次性出清，處置價款分別為1209萬元、1092.15萬元。

中國酒業協會數據顯示，國產葡萄酒市場規模在2016年達到巔峰的484.54億元，此后持續下行，2023年已降至90.9億元，是白酒行業的1/83，啤酒行業的1/20。另據國家統計局及海關總署發布的數據，2024年國產葡萄酒產量11.8萬千升，較上年14.3萬千升繼續減少，同比下降17.5%。

具體從張裕來看，2024年財報顯示，公司實現營收32.77億元，同比下降25.26%；凈利潤3.05億元，同比下降42.68%，創下近20年新低。

而即便只錄得3.05億元的凈利潤，其中有1.2億元還要歸功于變賣旗下的葡萄園資產。

雪上加霜的是，除了葡萄酒市場，公司近年來想要發力的第二增長曲線——白蘭地市場也大幅下滑。去年該業務實現收入7.40億元，同比下滑35.80%，毛利率也下降近3個百分點。

6月3日，深交所一紙公告為張裕的衰落添加了資本注腳——公司被正式調出深證成份指數樣本股。

張裕A凈利潤創下近20年新低。來源：同花順

在5月26日的股東大會交流環節，孫健表示“行業已經下滑到了艱難保命的階段”、“利潤上是比較難看的”，并用三個“斷崖式”揭示困局根源：消費形勢“斷崖式”不友好、消費場景“斷崖式”萎縮、渠道推動力“斷崖式”減弱。

朱丹蓬對界面新聞表示，結合當下整體的消費意愿、消費能力和消費信心來看，白酒已步入低迷期，作為國產葡萄酒龍頭的張裕也很難獨善其身，短期內很難擺脫行業寒冬。通過變賣資產優化資產結構，回籠資金，對于張裕來說是斷臂求生，這一點是對的。

展霖判斷，這種處置反映出張裕對海外資產的重新評估，后續不排除會陸續出售其他一些資產來填補業績缺口。

對此，前述張裕A證券部相關負責人表示，“目前暫時沒有，但隨著形勢發展，未來如果合適的話，企業不排除去出售這些業務?！?/p>

在張裕看來，此次出售法國富郎多酒莊，不僅僅是為了回籠資金，還可以讓公司把精力重點投入旗下國內高端白蘭地品牌“可雅”，并稱其品質完全可以跟法國干邑產品掰掰手腕。

“可雅目前勢頭比較好，公司也花了很多資源打造這個品牌，在國內和國際市場上都有些影響?！鄙鲜鰪堅證券部相關負責人表示，下一步會更加專注于打造可雅品牌。

對于擁有百年歷史的張裕來說，公司并非沒有底氣。

從1915年巴拿馬萬國博覽會拿下四枚金獎，到建國后成為國宴用酒的常客，再到今年旗下“龍諭”收獲杜塞爾多夫盲品大賽“世界酒王之王”稱號，資本市場上股價的弱勢與百年品牌的厚重形成對照，擺在張裕面前的問題是如何打好一手好牌。

“張裕的機會是非常大的，某種程度上張裕拿了一手好牌，但是我們承認前期確實打得并不夠好。但是既然拿了一手好牌，你就有足夠的機會。因為這個行業是不會消亡的，關鍵是喚醒消費?！睂O健表示。

2025年，張裕將營收目標定為“不低于34億元”，較上年增幅約3.75%。在談到“未來會怎樣”的問題時，孫健用10個字進行了總結：短期不樂觀，長期不悲觀。