作者|美國證券交易委員會 公司金融部

編譯|吳說區(qū)塊鏈

引言：

為進(jìn)一步明確聯(lián)邦證券法在加密資產(chǎn)領(lǐng)域的適用范圍，美國證券交易委員會公司金融部（Division of Corporation Finance）就所謂 “質(zhì)押”（staking）相關(guān)活動發(fā)表了看法，特別是在使用權(quán)益證明（Proof-of-Stake，簡稱 “PoS”）作為共識機(jī)制的網(wǎng)絡(luò)（以下簡稱 “PoS 網(wǎng)絡(luò)”）中所進(jìn)行的質(zhì)押活動。

本聲明重點(diǎn)關(guān)注以下情形：即質(zhì)押的是那些與公共、無需許可的區(qū)塊鏈網(wǎng)絡(luò)的程序性運(yùn)作本質(zhì)相關(guān)的加密資產(chǎn)。這類資產(chǎn)被用于參與該網(wǎng)絡(luò)的共識機(jī)制，并因此獲得收益，或者用于維持該網(wǎng)絡(luò)的技術(shù)運(yùn)行與安全性，并因此獲得獎勵。我們在本聲明中將此類加密資產(chǎn)稱為 “涵蓋加密資產(chǎn)”（Covered Crypto Assets），將其在 PoS 網(wǎng)絡(luò)中的質(zhì)押行為稱為 “協(xié)議質(zhì)押”（Protocol Staking）。

協(xié)議質(zhì)押

區(qū)塊鏈網(wǎng)絡(luò)依賴密碼學(xué)與經(jīng)濟(jì)機(jī)制設(shè)計(jì)，以減少對中心化可信中介的依賴，從而實(shí)現(xiàn)對網(wǎng)絡(luò)交易的驗(yàn)證及向用戶提供結(jié)算保障。每個(gè)網(wǎng)絡(luò)的運(yùn)行均由底層的軟件協(xié)議（由計(jì)算機(jī)代碼組成）所主導(dǎo)，該協(xié)議以程序化方式執(zhí)行特定的網(wǎng)絡(luò)規(guī)則、技術(shù)要求及獎勵分配機(jī)制。每個(gè)協(xié)議都內(nèi)嵌一種 “共識機(jī)制”，即一種使維護(hù)點(diǎn)對點(diǎn)網(wǎng)絡(luò)的分布式計(jì)算機(jī)系統(tǒng)（稱為 “節(jié)點(diǎn)”）能夠就網(wǎng)絡(luò)的 “狀態(tài)” 達(dá)成一致的方法。所謂網(wǎng)絡(luò)狀態(tài)，指的是對地址余額、交易、智能合約代碼及其他數(shù)據(jù)的權(quán)威賬本記錄。公有的、無需許可的網(wǎng)絡(luò)允許用戶參與網(wǎng)絡(luò)運(yùn)行，包括依據(jù)該網(wǎng)絡(luò)的共識機(jī)制對新增交易進(jìn)行驗(yàn)證。

權(quán)益證明（PoS）是一種共識機(jī)制，用于證明參與網(wǎng)絡(luò)的節(jié)點(diǎn)運(yùn)營者（Node Operators）已向網(wǎng)絡(luò)貢獻(xiàn)了價(jià)值；在某些情況下，若其行為不誠信，該部分價(jià)值可能會被沒收。在 PoS 網(wǎng)絡(luò)中，節(jié)點(diǎn)運(yùn)營者必須質(zhì)押該網(wǎng)絡(luò)的涵蓋加密資產(chǎn)，方可通過網(wǎng)絡(luò)底層軟件協(xié)議由程序的自動選定，獲得驗(yàn)證新區(qū)塊數(shù)據(jù)并更新網(wǎng)絡(luò)權(quán)威賬本記錄的權(quán)限。一旦被選中，該節(jié)點(diǎn)運(yùn)營者將擔(dān)任 “驗(yàn)證者”（Validator）。作為提供驗(yàn)證服務(wù)的回報(bào)，驗(yàn)證者可獲得兩類 “獎勵”：

·由網(wǎng)絡(luò)依據(jù)其底層協(xié)議程序化生成并分發(fā)的新增涵蓋加密資產(chǎn)；

·由希望將其交易寫入網(wǎng)絡(luò)的用戶支付的交易費(fèi)用，其中一部分以涵蓋加密資產(chǎn)形式支付給驗(yàn)證者。

在 PoS 網(wǎng)絡(luò)中，節(jié)點(diǎn)運(yùn)營者必須承諾并 “質(zhì)押” 涵蓋加密資產(chǎn)，方有資格參與驗(yàn)證并獲得獎勵。該過程通常通過智能合約實(shí)現(xiàn)，智能合約是一種自動執(zhí)行程序，用于在網(wǎng)絡(luò)中自動完成所需操作。在質(zhì)押期間，涵蓋加密資產(chǎn)將被 “鎖定”，根據(jù)適用協(xié)議的規(guī)定，在一定時(shí)間內(nèi)不得轉(zhuǎn)移。值得注意的是，驗(yàn)證者并未實(shí)際占有或控制所質(zhì)押的涵蓋加密資產(chǎn)，這意味著在質(zhì)押期間，資產(chǎn)的所有權(quán)和控制權(quán)保持不變。

每個(gè) PoS 網(wǎng)絡(luò)的底層軟件協(xié)議都包含有關(guān)該網(wǎng)絡(luò)運(yùn)行與維護(hù)的規(guī)則，其中包括從節(jié)點(diǎn)運(yùn)營者中選取驗(yàn)證者的方法。一些協(xié)議采用隨機(jī)方式選取驗(yàn)證者，而另一些協(xié)議則設(shè)定特定標(biāo)準(zhǔn)，例如依據(jù)節(jié)點(diǎn)運(yùn)營者所質(zhì)押的涵蓋加密資產(chǎn)數(shù)量進(jìn)行選擇。此外，各類協(xié)議還可能設(shè)定防范危害網(wǎng)絡(luò)安全性與完整性的規(guī)則，例如防止驗(yàn)證無效區(qū)塊或 “雙重簽名” 等行為。所謂 “雙重簽名”，是指驗(yàn)證者試圖將同一筆交易多次寫入網(wǎng)絡(luò)，實(shí)際上相當(dāng)于對同一筆加密資產(chǎn)進(jìn)行多次支出。

協(xié)議質(zhì)押所帶來的獎勵為參與者提供了經(jīng)濟(jì)激勵，促使其使用涵蓋加密資產(chǎn)來保障 PoS 網(wǎng)絡(luò)的安全性并維持其持續(xù)運(yùn)行。質(zhì)押的涵蓋加密資產(chǎn)數(shù)量增加，有助于提升 PoS 網(wǎng)絡(luò)的安全水平，并降低潛在風(fēng)險(xiǎn)，即惡意方控制質(zhì)押資產(chǎn)總量中的多數(shù)份額。若某一惡意實(shí)體掌握了大多數(shù)質(zhì)押的涵蓋加密資產(chǎn)，其將有能力操控 PoS 網(wǎng)絡(luò)，包括影響交易驗(yàn)證過程，甚至篡改網(wǎng)絡(luò)的交易賬本記錄。涵蓋加密資產(chǎn)的持有者可通過擔(dān)任節(jié)點(diǎn)運(yùn)營者并質(zhì)押其自有的涵蓋加密資產(chǎn)來獲得獎勵。在進(jìn)行自我質(zhì)押（亦稱 “獨(dú)立質(zhì)押”）時(shí)，持有者在整個(gè)過程中始終保有對其涵蓋加密資產(chǎn)及其加密私鑰的所有權(quán)與控制權(quán)。

另外，涵蓋加密資產(chǎn)持有者也可以選擇不自行運(yùn)行節(jié)點(diǎn)，而通過直接與第三方合作的 “自托管質(zhì)押” 方式參與 PoS 網(wǎng)絡(luò)的驗(yàn)證過程。在此情形下，資產(chǎn)持有者將其驗(yàn)證權(quán)委托給第三方節(jié)點(diǎn)運(yùn)營者。使用第三方節(jié)點(diǎn)運(yùn)營者時(shí)，涵蓋加密資產(chǎn)持有者可獲得部分質(zhì)押獎勵，而提供驗(yàn)證服務(wù)的第三方也會因其交易驗(yàn)證服務(wù)獲得相應(yīng)比例的獎勵。在與第三方直接進(jìn)行自托管質(zhì)押時(shí)，涵蓋加密資產(chǎn)持有者仍保有對其涵蓋加密資產(chǎn)及私鑰的所有權(quán)與控制權(quán)。

除了自我質(zhì)押（或稱獨(dú)立質(zhì)押）與直接通過第三方進(jìn)行的自托管質(zhì)押外，協(xié)議質(zhì)押還包括第三種形式，即所謂的 “托管質(zhì)押”（custodial staking）。在這種方式中，第三方（即 “托管方”）對資產(chǎn)持有者的涵蓋加密資產(chǎn)進(jìn)行托管，并代表資產(chǎn)持有者執(zhí)行質(zhì)押操作。當(dāng)資產(chǎn)持有者將其涵蓋加密資產(chǎn)存入托管方后，該托管方將所存資產(chǎn)保存在由其控制的數(shù)字 “錢包” 中。托管方以事先約定的獎勵比例，代表資產(chǎn)持有者執(zhí)行質(zhì)押操作，方式可以是使用其自營節(jié)點(diǎn)，亦可通過其選定的第三方節(jié)點(diǎn)運(yùn)營者完成。在整個(gè)質(zhì)押過程中，被托管的涵蓋加密資產(chǎn)始終由托管方控制，而涵蓋加密資產(chǎn)的所有權(quán)原則上仍歸資產(chǎn)持有者所有。

此外，被托管的涵蓋加密資產(chǎn)須滿足以下條件：

1. 不得被托管方用于運(yùn)營或其他一般性商業(yè)用途；

2. 不得因任何原因被出借、抵押或再質(zhì)押（rehypothecated）；

3. 必須以不致使第三方主張權(quán)利的方式予以保管。

為此，托管方不得將所托管的涵蓋加密資產(chǎn)用于杠桿操作、交易、投機(jī)或其他自主性活動。

公司金融部對協(xié)議質(zhì)押活動的觀點(diǎn)

公司金融部認(rèn)為，與協(xié)議質(zhì)押相關(guān)的 “協(xié)議質(zhì)押活動”（定義見下文）不構(gòu)成《1933 年證券法》（Securities Act）第 2(a)(1) 條或《1934 年證券交易法》（Exchange Act）第 3(a)(10) 條所指的證券發(fā)行與銷售行為。因此，金融部認(rèn)為，參與協(xié)議質(zhì)押活動的相關(guān)方無須就此類協(xié)議質(zhì)押活動根據(jù)《證券法》向美國證券交易委員會（SEC）注冊交易，也無需依賴《證券法》所設(shè)的注冊豁免條款。

本聲明所涵蓋的協(xié)議質(zhì)押活動

公司金融部的意見適用于以下與協(xié)議質(zhì)押相關(guān)的活動與交易（廣義 “協(xié)議質(zhì)押活動”與單項(xiàng) “協(xié)議質(zhì)押活動”）：

·在 PoS 網(wǎng)絡(luò)上質(zhì)押涵蓋加密資產(chǎn)；

·參與協(xié)議質(zhì)押流程的第三方所開展的相關(guān)活動，包括但不限于第三方節(jié)點(diǎn)運(yùn)營者、驗(yàn)證者、托管方、委托人（Delegates）及提名人（Nominators）（統(tǒng)稱為 “服務(wù)提供方”）在獲取及分配獎勵中的角色與行為；

·提供附屬服務(wù)（定義見下文）。

本聲明僅適用于與以下幾類協(xié)議質(zhì)押形式相關(guān)的協(xié)議質(zhì)押活動：

·自我質(zhì)押（Self 或 Solo Staking）：指節(jié)點(diǎn)運(yùn)營者使用自身資源質(zhì)押其擁有并控制的涵蓋加密資產(chǎn)。該節(jié)點(diǎn)運(yùn)營者可為一人，也可為多位共同運(yùn)行節(jié)點(diǎn)并質(zhì)押其涵蓋加密資產(chǎn)的人員。

·直接通過第三方進(jìn)行的自托管質(zhì)押（Self-Custodial Staking Directly with a Third Party）：指根據(jù)協(xié)議條款，由節(jié)點(diǎn)運(yùn)營者獲得涵蓋加密資產(chǎn)所有者的驗(yàn)證權(quán)。在此結(jié)構(gòu)下，獎勵可能由 PoS 網(wǎng)絡(luò)直接分發(fā)給涵蓋加密資產(chǎn)持有者，或通過節(jié)點(diǎn)運(yùn)營者間接發(fā)放。

·托管安排（Custodial Arrangements）：指托管方代表涵蓋加密資產(chǎn)的所有者執(zhí)行質(zhì)押操作。例如，加密資產(chǎn)交易平臺代表客戶持有其存入的涵蓋加密資產(chǎn)，若 PoS 網(wǎng)絡(luò)允許以客戶名義委托質(zhì)押且獲得客戶同意，該平臺可代表客戶進(jìn)行質(zhì)押。托管方可通過自營節(jié)點(diǎn)進(jìn)行質(zhì)押，或選擇第三方節(jié)點(diǎn)運(yùn)營者。在后者情形下，托管方在質(zhì)押過程中僅負(fù)責(zé)節(jié)點(diǎn)選擇的決策。

協(xié)議質(zhì)押活動相關(guān)探討

《證券法》第 2(a)(1) 條與《證券交易法》第 3(a)(10) 條均通過列舉多種金融工具（如 “股票”“票據(jù)”“債券” 等）來定義 “證券” 一詞。由于涵蓋加密資產(chǎn)并不屬于這些條文中明文列示的金融工具類別，我們在分析涉及涵蓋加密資產(chǎn)的某些協(xié)議質(zhì)押交易時(shí)，適用美國證券交易委員會訴 W.J. Howey 公司案中確立的 “投資合約” 標(biāo)準(zhǔn)。該 “豪威測試”（Howey test）適用于審查那些未被相關(guān)法律條文明確列出的安排或金融工具，其核心依據(jù)是交易或安排的 “經(jīng)濟(jì)實(shí)質(zhì)”。

在評估一項(xiàng)交易的經(jīng)濟(jì)實(shí)質(zhì)時(shí)，判斷標(biāo)準(zhǔn)是：是否存在一筆資金投資于一個(gè)共同企業(yè)，并且該投資基于對他人所作企業(yè)家式或管理性努力所帶來利潤的合理預(yù)期。自豪威案以來，聯(lián)邦法院對此標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行了進(jìn)一步闡釋，指出：當(dāng)投資人以外的他方所付出的努力是無可否認(rèn)的關(guān)鍵性努力，即那些對企業(yè)成敗具有決定性影響的核心管理性努力時(shí)，即可滿足豪威測試中 “他人努力”（efforts of others）的要件。此外，聯(lián)邦法院還明確指出，行政性或事務(wù)性的活動不構(gòu)成滿足豪威測試中 “他人努力” 要求的管理性或企業(yè)家式努力。

1. 自我質(zhì)押（Self 或 Solo Staking）：

節(jié)點(diǎn)運(yùn)營者進(jìn)行自我質(zhì)押（或稱獨(dú)立質(zhì)押）并非基于對他人所作企業(yè)家式或管理性努力所帶來利潤的合理預(yù)期。相反，節(jié)點(diǎn)運(yùn)營者投入自身資源并質(zhì)押其自有的涵蓋加密資產(chǎn)，通過驗(yàn)證新區(qū)塊來保障 PoS 網(wǎng)絡(luò)的安全性并促進(jìn)其運(yùn)行，從而依據(jù)網(wǎng)絡(luò)底層協(xié)議的規(guī)定，有資格獲得由 PoS 網(wǎng)絡(luò)發(fā)放的獎勵。為了獲得獎勵，節(jié)點(diǎn)運(yùn)營者的行為必須遵循協(xié)議規(guī)則。通過質(zhì)押自有涵蓋加密資產(chǎn)并參與協(xié)議質(zhì)押，節(jié)點(diǎn)運(yùn)營者所從事的僅是保障網(wǎng)絡(luò)運(yùn)行、促進(jìn)區(qū)塊驗(yàn)證的行政性或事務(wù)性行為。節(jié)點(diǎn)運(yùn)營者獲得獎勵的預(yù)期，并非依賴任何第三方對 PoS 網(wǎng)絡(luò)成功所作的管理性或企業(yè)家式努力；相反，該經(jīng)濟(jì)激勵完全來源于協(xié)議質(zhì)押這一事務(wù)性行為。因此，這類獎勵本質(zhì)上是 PoS 網(wǎng)絡(luò)對節(jié)點(diǎn)運(yùn)營者所提供服務(wù)的對價(jià)報(bào)酬，而非來自他人努力的利潤分配。

2. 托管安排（Custodial Arrangements）：

在托管安排中，托管方（無論其是否為節(jié)點(diǎn)運(yùn)營者）并未向其所服務(wù)的涵蓋加密資產(chǎn)持有者提供企業(yè)家式或管理性努力。此類安排與前述持有者將其驗(yàn)證權(quán)授予第三方的情形類似，但同時(shí)還涉及資產(chǎn)持有者將其存入的涵蓋加密資產(chǎn)托付給第三方保管。在此安排中，托管方并不決定是否質(zhì)押、何時(shí)質(zhì)押或質(zhì)押多少數(shù)量的涵蓋加密資產(chǎn)。托管方僅是以代理人身份代表資產(chǎn)持有者，對其存入的涵蓋加密資產(chǎn)執(zhí)行質(zhì)押操作。此外，托管方對涵蓋加密資產(chǎn)的托管行為，以及在部分情形下選擇節(jié)點(diǎn)運(yùn)營者的行為，由于本質(zhì)上屬于行政性或事務(wù)性操作，并不構(gòu)成 Howey 測試中 “他人努力” 要件所要求的管理性或企業(yè)家式努力。進(jìn)一步而言，盡管托管方可能會從應(yīng)付給涵蓋加密資產(chǎn)持有者的獎勵中扣除固定或按比例計(jì)算的費(fèi)用，但其并不保證、設(shè)定或固定持有者應(yīng)得獎勵的具體金額。

3. 附屬服務(wù)（Ancillary Services）：

服務(wù)提供方可能會向涵蓋加密資產(chǎn)持有者提供以下所述服務(wù)（統(tǒng)稱為 “附屬服務(wù)”），以協(xié)助其參與協(xié)議質(zhì)押。上述各類附屬服務(wù)本質(zhì)上均屬于行政性或事務(wù)性操作，不涉及企業(yè)家式或管理性努力。這些服務(wù)構(gòu)成一種通用行為?—?— 即協(xié)議質(zhì)押?—?— 的組成部分，而協(xié)議質(zhì)押本身也并不具有企業(yè)家式或管理性質(zhì)。

·削減懲罰賠付（Slashing Coverage）：指服務(wù)提供方在發(fā)生削減懲罰（slashing）時(shí)，對因節(jié)點(diǎn)運(yùn)營者失誤所導(dǎo)致的損失向質(zhì)押客戶進(jìn)行賠償或補(bǔ)償。這類為防范節(jié)點(diǎn)錯(cuò)誤而提供的保護(hù)機(jī)制，與傳統(tǒng)商業(yè)交易中服務(wù)提供方提供的保障類似。

·提前解綁（Early Unbonding）：指服務(wù)提供方在協(xié)議設(shè)定的解綁期結(jié)束前，允許將涵蓋加密資產(chǎn)提前返還給資產(chǎn)持有者。該服務(wù)本質(zhì)上只是出于便利性考慮，為涵蓋加密資產(chǎn)持有者縮短了協(xié)議的實(shí)際解綁周期，以降低其資產(chǎn)被凍結(jié)的時(shí)間成本。

·獎勵支付時(shí)間和金額調(diào)整（Alternate Rewards Payment Schedules and Amounts）：指服務(wù)提供方在獎勵發(fā)放的時(shí)間頻率或金額上，與協(xié)議設(shè)定存在差異的情形。例如，獎勵被提前支付或支付頻率低于協(xié)議設(shè)定，但前提是：獎勵金額不固定、不作保證，且不得高于協(xié)議設(shè)定的獎勵總額。該類服務(wù)與 “提前解綁” 類似，僅為涵蓋加密資產(chǎn)持有者提供在獎勵分配和發(fā)放過程中的行政便利。

·資產(chǎn)聚合質(zhì)押（Aggregation of Covered Crypto Assets）：指服務(wù)提供方為涵蓋加密資產(chǎn)持有者提供聚合其資產(chǎn)以滿足協(xié)議質(zhì)押門檻的功能。此類服務(wù)屬于驗(yàn)證流程的一部分，而驗(yàn)證流程本身即具有行政性或事務(wù)性特征。若無其他因素，僅通過資產(chǎn)聚合以實(shí)現(xiàn)質(zhì)押目的的行為，本質(zhì)上亦屬行政性或事務(wù)性操作。

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