撰 文丨陳 桐

編 輯丨美 圻

文娛價(jià)值官解讀：

ID:wenyujiazhiguan

歷經(jīng)多次IPO折戟后，在線音頻巨頭喜馬拉雅今年登上熱搜的話題，似乎總與被收購(gòu)的傳聞?dòng)嘘P(guān)。如今，這只靴子終于落地。

上周，騰訊音樂(lè)宣布擬以12.6億美元現(xiàn)金加部分股票收購(gòu)喜馬拉雅，中國(guó)在線音頻市場(chǎng)迎來(lái)最大并購(gòu)案。交易完成后，喜馬拉雅將成為騰訊音樂(lè)的全資子公司，并保持品牌、產(chǎn)品獨(dú)立運(yùn)營(yíng)，核心團(tuán)隊(duì)及戰(zhàn)略方向不變。

這幾年，在線音頻始終身處尷尬境地。一方面，“耳朵經(jīng)濟(jì)”價(jià)值不斷升溫，音頻行業(yè)的垂直企業(yè)和互聯(lián)網(wǎng)巨頭都盯上了這塊“蛋糕”，紛紛入局搶奪紅利。另一方面，頭部玩家卻普遍面臨增長(zhǎng)放緩與變現(xiàn)壓力，業(yè)績(jī)表現(xiàn)難言樂(lè)觀。

騰訊音樂(lè)此次“吞下”喜馬拉雅，無(wú)疑為行業(yè)注入了一劑強(qiáng)心針，也可能推動(dòng)中國(guó)音頻產(chǎn)業(yè)迎來(lái)一場(chǎng)決定未來(lái)格局的深度整合。

虛火之后，增長(zhǎng)見(jiàn)頂

在圖文和視頻兩大內(nèi)容載體日益飽和后，“耳朵經(jīng)濟(jì)”因其契合當(dāng)下用戶“碎片化學(xué)習(xí)+陪伴感滿足”的需求，逐漸成為新寵。這種以聽(tīng)覺(jué)為核心，涵蓋播客、有聲書(shū)、廣播劇、在線音樂(lè)等品類(lèi)的內(nèi)容形態(tài)，其成長(zhǎng)性和巨大想象空間，對(duì)于流量見(jiàn)頂、增長(zhǎng)乏力的互聯(lián)網(wǎng)巨頭極具誘惑力。

正因如此，在線音頻賽道一直吸引著各路玩家爭(zhēng)相布局。歷經(jīng)多年發(fā)展與洗牌，行業(yè)格局已趨于穩(wěn)定，基本形成由喜馬拉雅、荔枝和蜻蜓FM三家巨頭主導(dǎo)的競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)。

此外，互聯(lián)網(wǎng)巨頭們近年也紛紛爭(zhēng)搶這塊“蛋糕”。從競(jìng)爭(zhēng)層面看，字節(jié)跳動(dòng)旗下的番茄暢聽(tīng)?wèi){借“免費(fèi)模式+算法推薦”，依托抖音的流量扶持，實(shí)現(xiàn)了快速增長(zhǎng)，且用戶與喜馬拉雅重合度較高。騰訊音樂(lè)在收購(gòu)喜馬拉雅前，已通過(guò)收購(gòu)懶人聽(tīng)書(shū)、推出酷我暢聽(tīng)等方式布局長(zhǎng)音頻。嗶哩嗶哩則通過(guò)收購(gòu)貓耳FM入局音頻領(lǐng)域，積累了成熟的廣播劇資源。

然而，與短視頻、網(wǎng)絡(luò)直播、綜合視頻等內(nèi)容形態(tài)相比，在線音頻的用戶規(guī)模相對(duì)有限，疊加競(jìng)爭(zhēng)日趨白熱化，行業(yè)高速增長(zhǎng)的黃金期已然結(jié)束。雖然以音頻為載體的“耳朵經(jīng)濟(jì)”整體仍在發(fā)展，但在線音頻平臺(tái)自身的增長(zhǎng)卻已逼近天花板。

2016-2020年，在線音頻市場(chǎng)年復(fù)合增長(zhǎng)率接近70%，此后增速便逐年放緩。《中國(guó)網(wǎng)絡(luò)視聽(tīng)發(fā)展研究報(bào)告（2025）》顯示，截至2024年12月，中國(guó)網(wǎng)絡(luò)音頻用戶規(guī)模為3.35億人，同比僅增長(zhǎng)1%，網(wǎng)民使用率為30.3%，與去年基本持平，行業(yè)增長(zhǎng)步履維艱。

更為矛盾的是，這種增長(zhǎng)放緩來(lái)得過(guò)早。在長(zhǎng)、短視頻領(lǐng)域，用戶增長(zhǎng)放緩?fù)ǔＪ窃趯?shí)現(xiàn)高滲透率之后才出現(xiàn)。灼識(shí)咨詢數(shù)據(jù)顯示，2023年中國(guó)在線音頻用戶滲透率僅為22.7%，遠(yuǎn)低于短視頻的75.4%。在市場(chǎng)遠(yuǎn)未成熟、對(duì)互聯(lián)網(wǎng)用戶滲透率仍處于低位的情況下，在線音頻便已遭遇增長(zhǎng)瓶頸。

或許由于早期進(jìn)入門(mén)檻相對(duì)較低，導(dǎo)致在線音頻行業(yè)呈現(xiàn)“僧多粥少”的局面。眾多玩家爭(zhēng)相分食一個(gè)規(guī)模僅百億級(jí)的市場(chǎng)蛋糕。當(dāng)行業(yè)整體蛋糕難以繼續(xù)做大時(shí)，中小競(jìng)爭(zhēng)者便率先出局。

2023年，騰訊放棄了苦心經(jīng)營(yíng)8年的企鵝FM，主要原因就是該產(chǎn)品始終未能躋身行業(yè)第一梯隊(duì)，在競(jìng)爭(zhēng)中逐漸被邊緣化。更令人唏噓的是，企鵝FM關(guān)停的消息幾乎在網(wǎng)上悄無(wú)聲息，如同一棵巨樹(shù)在森林中無(wú)聲倒下。這既反映了在線音頻領(lǐng)域市場(chǎng)關(guān)注度的低迷，也與其最初的火熱景象形成鮮明對(duì)比。

三巨頭擠走其他競(jìng)爭(zhēng)者的同時(shí)，自身也不得不直面行業(yè)的多重困境。在線音頻平臺(tái)極度依賴頭部版權(quán)內(nèi)容，而內(nèi)容同質(zhì)化、盜版橫行以及版權(quán)成本不斷攀升，使得平臺(tái)難以構(gòu)筑絕對(duì)的競(jìng)爭(zhēng)壁壘。內(nèi)容成本高企，頭部主播議價(jià)能力強(qiáng)，導(dǎo)致所謂的獨(dú)家協(xié)議約束力有限，許多主播跨平臺(tái)遷徙成本趨近于零。當(dāng)核心創(chuàng)作者無(wú)法有效綁定，平臺(tái)苦心經(jīng)營(yíng)的內(nèi)容壁壘便如同沙上城堡，根基不穩(wěn)。

與此同時(shí)，商業(yè)模式也長(zhǎng)期困擾著行業(yè)發(fā)展。目前，在線音頻平臺(tái)主要依靠會(huì)員訂閱、廣告、打賞等形式變現(xiàn)，但這些模式仍有待優(yōu)化，用戶規(guī)模龐大卻難以有效變現(xiàn)。音頻廣告的ROI評(píng)估體系尚不成熟，難以精準(zhǔn)衡量廣告效果，影響了廣告主的投放積極性。在風(fēng)口退去、虛火消散之后，這些都是行業(yè)必須直面的現(xiàn)實(shí)難題。

行業(yè)巨頭急于脫困

在新老玩家的激烈角逐中，在線音頻市場(chǎng)已步入調(diào)整期。在此過(guò)程中，新興勢(shì)力仍會(huì)不斷涌現(xiàn)，爭(zhēng)搶這塊看似門(mén)檻不高的蛋糕。對(duì)于身為行業(yè)龍頭卻又不具備絕對(duì)壟斷優(yōu)勢(shì)的喜馬拉雅而言，其競(jìng)爭(zhēng)壓力無(wú)疑將進(jìn)一步加劇。

截至2023年，喜馬拉雅占據(jù)中國(guó)在線音頻行業(yè)約25%的市場(chǎng)份額，遠(yuǎn)超第二名蜻蜓FM的13%，同時(shí)在用戶數(shù)量和融資規(guī)模上也處于領(lǐng)先地位。然而，喜馬拉雅“在線音頻第一平臺(tái)”的地位并非固若金湯，近幾年持續(xù)面臨盈利壓力和增長(zhǎng)停滯的困境。

據(jù)招股書(shū)披露，2021-2023年，喜馬拉雅營(yíng)收分別為58.6億元、60.6億元、61.6億元，營(yíng)收增速?gòu)?021年的43.7%驟降至2023年的1.69%。其核心的訂閱收入板塊增長(zhǎng)遲緩，對(duì)總營(yíng)收貢獻(xiàn)基本維持在五成左右，且付費(fèi)點(diǎn)播收入從2021年的10.58億元下滑至2023年的6.94億元，占營(yíng)收比重也從18.1%降至11.2%。

在盈利方面，喜馬拉雅雖于2023年實(shí)現(xiàn)首次調(diào)整后凈利潤(rùn)2.24億元，但這更多是通過(guò)大幅削減成本（如裁員、管理層降薪、削減營(yíng)銷(xiāo)開(kāi)支等）達(dá)成的，而非源于商業(yè)模式的實(shí)質(zhì)性優(yōu)化，其盈利的可持續(xù)性受到市場(chǎng)廣泛質(zhì)疑。

在“內(nèi)容為王”的在線音頻行業(yè)，版權(quán)是核心資產(chǎn)。為吸引并留存用戶，喜馬拉雅需要不斷采購(gòu)優(yōu)質(zhì)版權(quán)。據(jù)招股書(shū)披露，僅2018-2020年，其向閱文一家支付的內(nèi)容費(fèi)用就超過(guò)8500萬(wàn)元。然而，隨著市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇，優(yōu)質(zhì)版權(quán)資源愈發(fā)稀缺，獲取成本持續(xù)攀升。與此同時(shí)，平臺(tái)付費(fèi)用戶增長(zhǎng)乏力、付費(fèi)率提升緩慢以及廣告收入未達(dá)預(yù)期，使得高昂的版權(quán)成本難以有效分?jǐn)偂?/p>

財(cái)報(bào)顯示，喜馬拉雅的收入高度依賴會(huì)員訂閱（占比高達(dá)50%），卻面臨著用戶付費(fèi)意愿降低的窘境。2023年喜馬拉雅平均月活用戶超過(guò)3億，其中移動(dòng)端月活用戶1.33億，但付費(fèi)用戶僅約1580萬(wàn)，付費(fèi)率低至5.3%，遠(yuǎn)低于愛(ài)奇藝（20.6%）和騰訊音樂(lè)（15.9%）。

正是由于長(zhǎng)期盈利能力面臨嚴(yán)峻挑戰(zhàn)，加之未來(lái)增長(zhǎng)缺乏想象空間，喜馬拉雅難以說(shuō)服投資者為其近300億的高估值買(mǎi)單，四次沖擊IPO均以失敗告終。

從2021年首次沖擊美股開(kāi)始，喜馬拉雅四年間輾轉(zhuǎn)紐約、香港，四次遞交上市申請(qǐng)，四次無(wú)疾而終。其融資之路同樣坎坷，自成立以來(lái)經(jīng)歷了12輪融資，最后一輪融資停留在2021年4月，估值定格在300億元人民幣左右。

在快速擴(kuò)張期過(guò)去后，市場(chǎng)對(duì)內(nèi)容平臺(tái)的估值預(yù)期普遍下調(diào)，對(duì)于變現(xiàn)困難、增長(zhǎng)放緩的在線音頻行業(yè)來(lái)說(shuō)更是如此。可作為對(duì)比的是其主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手荔枝：荔枝于2020年成功登陸美股，次年市值巔峰一度達(dá)到7.31億美元，然而時(shí)至今日，其總市值已縮水至800多萬(wàn)美元。

2021年，喜馬拉雅創(chuàng)始人余建軍曾拒絕過(guò)騰訊音樂(lè)更高的報(bào)價(jià)，如今卻被迫以“打折價(jià)”出售。這從側(cè)面說(shuō)明，在上市無(wú)望以及增長(zhǎng)瓶頸難以突破的情況下，這位行業(yè)巨頭亟需通過(guò)“輸血”來(lái)擺脫困境。

音頻行業(yè)如何找到新增量？

對(duì)于騰訊音樂(lè)而言，收購(gòu)喜馬拉雅更多是出于內(nèi)容生態(tài)建設(shè)的戰(zhàn)略考量。此舉既能補(bǔ)全其在長(zhǎng)音頻領(lǐng)域的短板，進(jìn)一步完善音頻業(yè)務(wù)版圖，又能構(gòu)筑防御字節(jié)跳動(dòng)競(jìng)爭(zhēng)的護(hù)城河，可謂一箭雙雕。

目前，騰訊音樂(lè)旗下?lián)碛蠶Q音樂(lè)、酷狗音樂(lè)、酷我音樂(lè)三大主流播放器以及全民K歌等社交娛樂(lè)產(chǎn)品。2024年，其在線音樂(lè)服務(wù)收入同比增長(zhǎng)25.5%至217.4億元，占總收入比例超75%，在線音樂(lè)付費(fèi)用戶數(shù)突破1.2億大關(guān)，在線音樂(lè)業(yè)務(wù)保持長(zhǎng)期穩(wěn)健增長(zhǎng)。

盡管成績(jī)斐然，騰訊音樂(lè)同樣面臨增長(zhǎng)瓶頸。2025年Q1，其在線音樂(lè)服務(wù)月活用戶同比下滑4.0%至5.55億，用戶規(guī)模增長(zhǎng)已逼近天花板，新增用戶獲取成本飆升。加之在短視頻的猛烈沖擊下，各類(lèi)內(nèi)容平臺(tái)對(duì)用戶娛樂(lè)時(shí)長(zhǎng)的爭(zhēng)奪更為激烈，對(duì)傳統(tǒng)在線音樂(lè)平臺(tái)構(gòu)成直接威脅。此外，抖音2025年上線“聽(tīng)抖音”功能，以及汽水音樂(lè)的快速發(fā)展，進(jìn)一步擠壓了純音頻平臺(tái)的生存空間。

在此背景下，長(zhǎng)音頻市場(chǎng)成為其尋求突破的關(guān)鍵方向。此前，騰訊音樂(lè)雖通過(guò)收購(gòu)懶人聽(tīng)書(shū)等方式涉足長(zhǎng)音頻領(lǐng)域，但影響力有限，自身孵化的企鵝FM也半路折戟。此次通過(guò)收購(gòu)行業(yè)龍頭，騰訊音樂(lè)能夠快速觸達(dá)喜馬拉雅的數(shù)億用戶，尤其是對(duì)長(zhǎng)音頻內(nèi)容有強(qiáng)烈偏好的用戶群體，與自身在線音樂(lè)用戶形成有力互補(bǔ)。這有助于騰訊音樂(lè)擴(kuò)大用戶規(guī)模，提升會(huì)員權(quán)益價(jià)值和付費(fèi)轉(zhuǎn)化率，以應(yīng)對(duì)短視頻的挑戰(zhàn)。

此外，騰訊音樂(lè)還可以將騰訊系豐富的文學(xué)（閱文集團(tuán)）、影視等IP資源，通過(guò)喜馬拉雅的平臺(tái)和創(chuàng)作者生態(tài)進(jìn)行音頻化開(kāi)發(fā)，制作成有聲書(shū)、廣播劇等長(zhǎng)音頻內(nèi)容，打造“音樂(lè)+ 有聲書(shū) + 播客”的一站式音頻娛樂(lè)平臺(tái)，實(shí)現(xiàn)IP價(jià)值的最大化釋放。

收購(gòu)塵埃落定后，如何在音頻行業(yè)找到新的增量，將成為騰訊音樂(lè)和喜馬拉雅接下來(lái)共同面對(duì)的核心難題。

在開(kāi)拓全新音頻產(chǎn)品品類(lèi)、滿足用戶多元化、個(gè)性化內(nèi)容消費(fèi)需求的同時(shí)，未來(lái)的整合重點(diǎn)在于用聲音滲透生活場(chǎng)景的每個(gè)縫隙。除手機(jī)等電子產(chǎn)品外，通過(guò)拓展汽車(chē)、智能家居、智能穿戴設(shè)備等新興智能硬件場(chǎng)景，觸達(dá)更多潛在用戶，或許將成為音頻行業(yè)最大的增量空間。

騰訊音樂(lè)收購(gòu)喜馬拉雅是音頻行業(yè)發(fā)展的一個(gè)重要里程碑，但雙方能否真正突破行業(yè)天花板，仍取決于整合的深度、業(yè)務(wù)邊界的拓展與商業(yè)化創(chuàng)新的程度。這場(chǎng)并購(gòu)也揭開(kāi)了在線音頻大平臺(tái)整合時(shí)代的序幕。未來(lái)，誰(shuí)能將音頻內(nèi)容更深地融入自身生態(tài)，贏得全渠道、全場(chǎng)景的競(jìng)爭(zhēng)，誰(shuí)才有可能成為最終的贏家。

本文為文娛價(jià)值官原創(chuàng)作品。

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