文/陳永偉

2025年6月17日，美國參議院以68票對30票的結果通過了《美國穩定幣引導與創新法案》（Guiding and Establishing National Innovation in U.S. Stablecoins，以下簡稱《GENIUS法案》），由此，美國聯邦層面的首個穩定幣監管框架正式確立。

幾乎就在美國通過《GENIUS法案》的同時，其他國家和地區也在積極推進穩定幣相關立法。例如，韓國新任總統李在明上任不久，便宣布將允許本土企業發行穩定幣；英國則于近期發布了關于穩定幣發行、加密資產托管及加密資產公司財務穩健性的監管提案。而更早之前，我國香港已通過《穩定幣條例草案》，建立了涵蓋穩定幣全生命周期的監管框架。一時間，承認穩定幣合法地位、并將其納入主流監管體系，似乎已成全球共識。

隨著各國態度日漸明朗，企業家們開始意識到穩定幣所蘊含的巨大商業價值，紛紛著手布局穩定幣業務。比如，萬事達卡（Mastercard）近日宣布將與金融科技公司Fiserv開展戰略合作，允許用戶以穩定幣進行支付；摩根士丹利（Morgan Stanley）則透露，正在與穩定幣發行商Circle合作，探索將USDC納入其財富管理系統中的支付結算模塊；而沃爾瑪、亞馬遜等零售巨頭也躍躍欲試，積極評估自有穩定幣的可行性。

雖然目前穩定幣尚未在中國大陸獲得正式的法律認可，但不少企業已表現出濃厚興趣。比如，京東不僅開始籌備在全球主要貨幣國家申請穩定幣牌照，其研發的穩定幣也已進入沙盒測試第二階段；螞蟻集團則表示，將分別在香港和新加坡申請穩定幣牌照，并盡快完成相關測試。

那么，這一受到各國政商兩界高度關注的穩定幣，究竟是什么？它有哪些關鍵價值，又潛藏著哪些風險？各國目前的監管路徑如何？中國又應采取怎樣的應對策略？

一、穩定幣是什么？

在正式開始討論穩定幣的問題之前，我們需要先花一點時間介紹一下，穩定幣究竟是什么。

通俗來說，所謂穩定幣（Stablecoin），是指與某種價值相對穩定的資產（如法定貨幣、商品或其他加密資產）掛鉤，以保持其價值穩定、避免劇烈波動，從而更好地充當價值儲藏工具和交換媒介的一類加密資產。

不同類型的穩定幣在穩定機制上存在較大差異，其使用的抵押物也各不相同。根據這些特征，我們可以將穩定幣分為三大類：

第一類是法幣抵押型穩定幣（Fiat-collateralized Stablecoin）。這類穩定幣由法定貨幣等鏈下資產作為儲備支持，通常以1:1錨定某種法幣。例如，Tether公司發行的USDT、Circle公司發行的USDC均錨定美元，發行方聲稱持有等額的美元或短期美國國債作為儲備，用戶可按等比例將其穩定幣兌換為美元資產。

在實踐中，法幣抵押型穩定幣一般由中心化機構發行與管理，其儲備資產波動風險較低，安全性較高，因此被廣泛用于交易與支付。由于它解決了加密貨幣與法幣兌換的難題，顯著降低了市場波動性，常被稱為“加密世界的現金”。

第二類是加密資產抵押型穩定幣（Crypto-collateralized Stablecoin）。該類穩定幣以其他加密貨幣作為超額抵押，主要依賴智能合約維持價格穩定。以去中心化自治組織MakerDAO發行的DAI為例：用戶需存入價值高于一定比例的以太坊（ETH）等加密資產作為抵押，方可借出DAI。智能合約會根據市場價格動態調整抵押率并自動清算，以保障DAI始終具備足夠支撐。

由于其抵押物本身波動性較大，為維持穩定幣價格，這類產品通常要求超額抵押，其抵押率往往高于100%。這類穩定幣主要依托區塊鏈程序運行，在一定程度上實現了去中心化和透明化。不過，它的穩定性高度依賴于抵押資產的市場表現，在極端行情下可能出現抵押不足、觸發幣值波動。

第三類是算法穩定幣（Algorithmic Stablecoin）。不同于前兩類，算法穩定幣不依賴于具體資產抵押，而是通過算法調節代幣的供給，以維持錨定關系。例如曾一度流行的UST，它不具備任何實際抵押資產，而是與治理代幣LUNA構成“雙代幣系統”，通過“銷毀與鑄造”機制來保持與美元的1:1掛鉤。

具體而言，當UST價格高于1美元時，用戶可銷毀LUNA并鑄造UST；當UST跌破1美元時，用戶可銷毀UST鑄造LUNA，在市場上出售LUNA獲利。通過這種機制，理論上LUNA將吸收UST的價格波動，后者得以穩定。

需要指出的是，由于不具備實際資產抵押，算法穩定幣的風險極高。在市場劇烈波動時，若算法無法及時穩定幣價，便可能發生“脫錨”甚至崩盤。2022年5月，UST即因遭遇擠兌而快速脫錨，導致大部分價值蒸發。這一事件極大地削弱了公眾對算法穩定幣的信心。

此外，一些文獻認為，還存在“商品抵押型穩定幣”。例如由黃金支持的PAXGold即屬此類。不過，由于市場規模相對較小，本文未將其單列為獨立類別。

總體來看，法幣抵押型穩定幣由于機制透明、錨定明確，仍在市場中占據主導地位。截至今年5月，該類穩定幣總市值約為2043億至2450億美元，占整體穩定幣市場的90%-93%。其中，USDT市值約為1576億美元，占比62%-67%；USDC市值約為340億至610億美元，占比15%-23%。

相比之下，加密資產抵押型穩定幣更適用于去中心化金融場景，應用相對小眾，5月總規模約為190億美元，占比7%-8%。算法穩定幣則更多處于實驗階段，受UST崩盤影響，其市值占比已降至1%以下，且公眾信任仍待恢復。

二、穩定幣的用途

最初，穩定幣主要流行于加密行業內部。2010年之后，隨著加密市場的發展，越來越多的人開始采用加密幣進行交易。然而，比特幣、以太坊等早期加密幣價格波動劇烈，日漲跌幅動輒達10%至50%，顯然不適合作為交易媒介使用。在這樣的背景下，人們迫切需要一種價值相對穩定的代幣，來承擔交易媒介和價值儲藏工具的職責。于是，2014年前后，USDT、BitUSD等一批穩定幣應運而生。

2017年，“去中心化金融”（DeFi）開始興起，人們可以在區塊鏈上進行各種金融投資活動，頻繁的交易進一步推動了對穩定幣的需求。許多去中心化交易所（DEX）和借貸協議都選擇以穩定幣作為主要流動性資產。由于穩定幣價格穩定，能有效減少交易過程中的成本，因而很好地支撐了DeFi生態的成長。可以說，DeFi之所以能發展出當前的繁盛生態，穩定幣功不可沒。

隨著時間推移，穩定幣的影響逐漸超出加密行業，其用途也被越來越多的人發掘。尤其在以下幾個領域中，穩定幣的作用尤為顯著：

一是跨境支付。

在傳統金融體系中，跨境匯款往往程序復雜、耗時漫長且費用高昂。世界銀行統計數據顯示，截至2024年第三季度，全球匯款的平均費率為匯款金額的6.62%，到賬時間為1至5個工作日。而通過區塊鏈發行的穩定幣，則可繞過煩瑣的中介網絡，實現“支付即結算”，顯著縮短支付鏈條，成本通常可控制在匯款金額的1%以下，到賬時間縮短至幾分鐘之內。

更重要的是，這種方式可顯著提升金融普惠性。沒有當地銀行賬戶的跨國企業或務工人員，僅需各自國家的數字錢包，即可實現國際轉賬。

二是日常支付和交易。

隨著穩定幣規模與信譽度的提升，一些大型支付和科技公司開始嘗試將其引入日常支付場景。以PayPal于2023年發行的穩定幣（PYUSD）為例：用戶可通過PayPal平臺用穩定幣在線購物、支付服務費用等，并享受低手續費與即時到賬的便利。

在電子商務之外，穩定幣在點對點支付中也展現出顯著優勢：個人可通過數字錢包直接轉賬穩定幣，無需銀行中介與高額手續費，顯著降低交易成本。尤其在金融服務發展滯后的地區，穩定幣支付為用戶提供了重要替代選項。例如，在部分拉美國家，商戶接受穩定幣付款，以規避本幣通脹與匯率波動的風險，使穩定幣成為一種日常支付手段。

三是作為避險與抗通脹工具。

在一些新興市場和發展中經濟體中，民眾深受高通脹與本幣貶值困擾，不得不尋求更穩定的價值載體。在此情境下，錨定美元等強勢貨幣的穩定幣成為抗通脹的重要工具，成為投資熱選。例如，土耳其、阿根廷等國家的用戶已大量購入USDT，以對沖本幣貶值風險；而在委內瑞拉等高通脹國家，穩定幣被廣泛用于日常購物和儲蓄。可以說，穩定幣已在多個國家成為重要的避險資產和價值儲存手段。

除了以上日常應用，穩定幣還在大國博弈和宏觀經濟調控中扮演著特殊角色。以美國為例，穩定幣至少具有兩個至關重要的用途：

第一，它有助于破解“特里芬難題”。

在現行國際體系下，美元是全球公認的“通用貨幣”。其在流動性與安全性方面優于其他貨幣，因此各國更傾向于將其作為外匯儲備。這一地位為美國帶來了諸多紅利，不僅擴大了其財政與貨幣政策空間、向全球輸出通脹，也增強了其金融影響力和地緣政治優勢。

然而，這一地位的代價是巨大的。為維持美元的主導地位，美國必須不斷向全球“輸出”美元，而這往往依賴于貿易逆差，即美國需從世界各國大量進口商品，以換取美元外流。在這種背景下，美國在維持美元主導地位與控制貿易赤字之間存在根本矛盾，這被稱為“特里芬難題”（TriffinDilemma）。

長期以來，美國忍受貿易赤字以維持美元霸權，導致制造業外流、產業工人失業、社會分化加劇。這一模式日益難以為繼。那么，如何既保障美元地位，又減少貿易赤字？一個關鍵思路就是：繞開貿易環節，直接向全球輸出美元。顯然，美元穩定幣有望承擔這一“代理”職能：它可在全球流通、滿足國際支付與儲備需求，在不增加實際貿易逆差的前提下，擴大美元供給，鞏固其“通用貨幣”地位，從而為解決“特里芬難題”提供突破口。

第二，它有助于緩解美國國債危機。

目前，美國國債總規模已突破35萬億美元，單是支付利息就讓財政壓力倍增。而美元穩定幣對緩解美債危機具有獨特作用：

一方面，穩定幣的廣泛使用可降低對美元現金的依賴，從而減輕美聯儲通過寬松貨幣政策滿足全球美元需求的壓力，而貨幣寬松正是美債快速膨脹的一個誘因；

另一方面，出于利潤考慮，穩定幣發行機構往往將儲備資產配置在美債上，從而擴大美債需求，壓低其收益率，減輕美國政府的利息負擔。

正是出于上述兩點考量，美國政府才表現出對穩定幣前所未有的積極態度，主動推動其發展。

通過以上分析可見，無論從微觀層面的實際使用，還是從宏觀層面的國家戰略，穩定幣都展現出廣闊的應用前景。

三、穩定幣的風險

所謂凡事有利必有弊，穩定幣也不例外。盡管其具有廣闊的應用潛力，但同時也蘊含著諸多潛在風險，尤其以下幾個方面，尤需引起重視：

第一，穩定幣的大規模使用可能對主權貨幣造成替代，削弱國家宏觀政策的調控能力。

這一影響在本質上與歷史上的“美元化”（dollarization）現象頗為相似。二十世紀八九十年代，拉丁美洲和東歐部分國家因經濟動蕩、貨幣貶值，國民與企業紛紛轉而使用美元而非本幣進行交易。隨著美元逐步取代本幣成為通行貨幣，這些國家的央行難以再通過調控貨幣供應影響經濟運行，貨幣政策的獨立性因此嚴重受限。

當前市場上多數穩定幣都錨定美元，一旦某國民眾大規模以穩定幣替代本幣進行交易，該國事實上也將面臨“美元化”風險，其宏觀政策空間和執行效果也將顯著壓縮。

第二，穩定幣的普及可能加劇反洗錢與非法金融監管的難度。

穩定幣因其價值穩定、交易便捷、成本低廉，常被用于跨境支付與匿名交易。但這些交易大多脫離了傳統銀行體系，也就相應脫離了現有的監管框架。盡管區塊鏈上的交易記錄理論上公開透明、可追溯，但由于地址與用戶身份之間缺乏明確關聯，實際上極難識別真實資金流向與交易意圖。

在此背景下，穩定幣極易成為非法活動的工具。例如，網絡黑客通過系統漏洞索取USDT贖金、不法分子在暗網使用穩定幣進行非法交易、恐怖組織利用穩定幣融資洗錢，甚至部分高凈值人群利用穩定幣進行資產轉移以避稅。

第三，穩定幣的運行機制存在一定財務風險。

與傳統銀行或支付機構類似，穩定幣發行方同樣面臨信用、市場與流動性等多種財務風險，其風險程度在很大程度上取決于其儲備資產質量與穩定機制的設計。

理論上，穩定幣發行方應保證用戶可隨時按幣面價值贖回，但在實際中這一承諾并不總是成立。對于抵押型穩定幣而言，若儲備資產不足或配置了高風險投資，資產縮水后便可能引發兌付危機，進而引發市場恐慌甚至擠兌，最終造成崩盤。歷史上BasisCash、IronFinance等項目便因儲備不足而兌付失敗，最終導致系統瓦解。

至于算法穩定幣，其穩定機制更為脆弱，一旦短期內出現大規模贖回需求，極易發生機制崩潰。例如Luna幣的暴雷事件，便清楚地揭示了此類風險。

第四，穩定幣運行還面臨多種技術風險。

穩定幣依賴區塊鏈及其基礎設施運行，一旦區塊鏈系統出現技術漏洞或攻擊事件，穩定幣的安全性與穩定性也將受到直接影響。

首先，區塊鏈網絡可能因交易量激增、攻擊或設計缺陷而出現擁堵、中斷甚至分叉，導致穩定幣交易無法正常進行。例如，Solana鏈曾因交易量飆升而陷入擁堵，系統長達17小時無法處理交易，其上的穩定幣支付功能也隨之癱瘓。

其次，區塊鏈共識機制（如PoW、PoS）或驗證節點若因中心化程度過高、算力不足或遭遇惡意攻擊而失效，也會使穩定幣用戶面臨損失。2020年，DeFi平臺Warren因智能合約漏洞導致約9300萬美元的穩定幣資產被錯誤分配，盡管通過社區治理挽回了部分損失，但數據丟失與驗證機制脆弱性暴露無遺。

再次，黑客攻擊仍是穩定幣領域的一大威脅。例如，跨鏈DeFi平臺PolyNetwork曾遭黑客攻擊，在短短34分鐘內被盜走價值逾6.1億美元的虛擬資產，其中很大一部分為穩定幣。

綜上所述，盡管穩定幣具有巨大的發展潛力，但其快速發展也帶來了貨幣替代、金融犯罪、兌付危機與技術失控等多方面風險。若希望充分發揮穩定幣的積極作用，必須正視這些潛在問題，并有針對性地設計與完善相應的監管機制。

四、國外監管穩定幣的實踐

針對穩定幣可能帶來的上述風險，許多國家和地區已陸續出臺相關法律，并設計了相應的監管辦法。具體來看：

第一，針對錨定外幣的穩定幣可能削弱本國貨幣主權、影響貨幣政策穩定性的問題，多個國家對非本幣穩定幣的發行與流通作出了一定限制。

以歐洲為例，其在加密資產監管方面一直處于全球前列。早在2023年，歐盟即通過《加密資產市場監管規章》（MarketsinCrypto-AssetsRegulation，簡稱MiCA），構建了相對完備的加密資產監管體系。

MiCA將穩定幣分為“電子貨幣代幣”（EMTs）和“資產參考代幣”（ARTs）兩類，其中，前者大致等同于本文所說的算法穩定幣，后者則相當于兩種抵押型穩定幣。根據MiCA規定，對于錨定非歐元的ARTs和EMTs，一旦其在歐元區用于支付的日均交易筆數超過100萬筆，或交易金額超過2億歐元，發行方必須停止發行，并在40個工作日內提交壓降計劃。換言之，歐盟為非本幣穩定幣設定了嚴格的交易量“紅線”，以防其在日常零售支付中的過度普及，進而維護歐元區的貨幣主權。

此外，歐洲央行等機構還持續監控市場中非歐元穩定幣的流通狀況。一旦發現外幣穩定幣占比上升，便會發出政策警示。例如，2024年，歐洲央行曾公開表示，美元穩定幣可能會削弱歐元區的貨幣政策效力，呼吁MiCA加強對其監管。

除限制外幣穩定幣外，也有部分國家選擇扶持本幣穩定幣以鞏固貨幣主權。例如，新加坡積極支持錨定新加坡元的穩定幣項目，以在鼓勵創新的同時保持政策主導；阿聯酋則大力發展錨定迪拉姆的穩定幣，以對沖外幣穩定幣的影響。

第二，針對洗錢與非法金融活動問題，各國主要通過提高合規門檻和技術手段應對。

歐盟在MiCA中明確要求穩定幣發行方及交易平臺嚴格執行“了解你的客戶”（KYC）制度，對用戶身份進行審查，并完整記錄交易過程。對于高風險交易，特別是涉及大額跨境轉賬的，需開展額外的盡職調查。同時，虛擬資產服務提供商（VASP）需利用鏈上監測工具，識別諸如頻繁小額分拆轉賬等異常模式，并及時上報可疑資金流向。此外，平臺還被要求使用制裁篩查系統，自動識別與歐盟制裁名單有關的交易對象。

為應對跨境洗錢活動，歐盟還通過Europol和FIU情報網絡，促進成員國之間的信息共享，強化整體反洗錢能力。

第三，針對穩定幣潛在的財務風險，多個國家通過資質審查與儲備金制度強化風險控制。

MiCA規定，穩定幣發行方須獲得所在成員國國家主管機構（NCA）的授權；若為信用機構，則需獲得監管批準的白皮書。發行方必須以1:1的比例持有流動性強的儲備資產，這些資產須由受監管銀行托管，并定期接受審計，構成、估值與托管方式均需符合嚴格要求。為了防止穩定幣“變相吸儲”對傳統銀行體系造成沖擊，MiCA還明確禁止穩定幣向持有者支付利息。

第四，針對穩定幣的技術性風險，多國通過技術標準、第三方評估與沙盒機制降低技術沖擊。

MiCA要求穩定幣發行方采取強有力的網絡安全措施，確保底層區塊鏈系統的穩健性與韌性。歐洲證券與市場管理局（ESMA）被授權對發行人和平臺的技術設施進行定期評估，以防數據丟失、智能合約漏洞或系統性攻擊。

此外，考慮到新技術的快速演進可能帶來的系統性風險，越來越多國家引入“沙盒監管”機制。例如，新加坡和阿聯酋都規定，穩定幣若涉及新興底層技術或交易架構，必須在沙盒中完成測試驗證后，方可正式推向市場。此舉不僅降低了技術風險，也為政策設計贏得了觀察窗口。

五、面對穩定幣，中國應該怎么辦？

毫無疑問，歐美等國家對穩定幣的積極推動，勢必會對現有國際金融體系造成沖擊，也將帶來一系列新的機遇與挑戰。從這一意義上講，中國必須高度重視穩定幣的發展動向。

但與此同時，也應看到，我國具有特殊的國情：不僅金融監管體系與歐美差異顯著，且已率先推出了具有一定替代性的數字人民幣。因此，我們絕不能盲目跟風，在當前條件下貿然大力推動穩定幣的發展。綜合來看，“謹慎關注、積極研究、合理監管”，或許是中國現階段應對穩定幣浪潮的最佳態度。

在政策層面，可以考慮重點推進以下幾個方面的工作：

第一，完善相關立法與監管框架。

鑒于穩定幣可能對貨幣體系與金融秩序造成沖擊，亟須加快制定相關法規，尤其要將錨定人民幣的境外穩定幣納入監管視野。應明確其準入門檻、合規標準、反洗錢義務與信息披露要求，并對不同類型的發行機構與穩定幣用途進行分級分類管理，從源頭防控非法金融活動，保障金融系統安全。

第二，推動離岸人民幣穩定幣的發展。

可依托香港國際金融中心的樞紐地位，加快推出離岸人民幣穩定幣。當前，全球98%以上的穩定幣市值錨定美元，人民幣的國際化迫切需要在數字資產時代尋找新的突破口。通過發行離岸人民幣穩定幣，不僅可擴展人民幣在跨境電商、數字游戲、虛擬資產結算等新興數字場景中的使用范圍，還能幫助構建更具可控性的國際支付渠道，提升人民幣在全球結算體系中的份額。

第三，加強穩定幣與數字人民幣的協同發展。

穩定幣與央行數字貨幣在某些場景上具有互補性。穩定幣目前在跨境支付、加密資產交易等領域表現活躍，而數字人民幣則已在國內生活繳費、購物消費等場景實現廣泛落地。應探索二者在跨境結算、數字資產兌換等方向的協同機制，借助穩定幣在國際市場上的流通性優勢，反哺數字人民幣的海外應用推廣，從而提升人民幣在全球支付體系中的整體競爭力。

總的來說，穩定幣的風口，中國不能錯過，但必須以維護金融穩定為前提。如果貿然推進，導致對現有金融體系的擾動，那將是得不償失的。唯有在安全可控的框架下，結合國情推進制度設計，才能真正把握這一輪數字金融浪潮的戰略機會。

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